Politica economica - raccolta delle letture obbligatorie tradotte e riassunte, prof. Perotti

Risparmio e debito delle famiglie in Italia

Tendenze

• Il tasso di risparmio delle famiglie italiane è sempre stato storicamente alto, poi è diminuito negli anni '90.

Spiegazioni

• Rallentamento della crescita: il tasso di risparmio ha iniziato a diminuire alla fine degli anni '70.
• Un sempre più generoso sistema di sicurezza sociale e pensionistico: ma dopo la riforma Amato non è più aumentato.
• Declino nel risparmio previdenziale a causa dell'aumento di assicurazione sociale.
• Liberalizzazione finanziaria.

Evidenza microeconomica

• Propensione al risparmio.
• Porzione di famiglie con risparmio negativo (debito).
• Porzione di famiglie a cui non viene erogato credito (mutui o credito al consumo).
• Persone nel quartile più basso hanno il minor risparmio e sono perlopiù “credit constrained”.
• Persone nel quartile più alto sono più istruite e hanno un indebitamento maggiore.

Domanda 1: Gli italiani sono "sovra-indebitati"?

Rapporto credito al consumo/reddito disponibile non alto rispetto agli standard internazionali.

• Indicatore del rischio di insolvenza: proporzione di famiglie in arretrato rischio di default limitato in Italia.
• Comportamento nel tempo: nessun aumento degli arretrati.
• Il 10% hanno difficoltà a conciliare le spese con il reddito mensile, ma non dice se è transitorio o permanente (solo in quest'ultimo caso l'onere del debito sarebbe un problema).

Domanda 2: Gli italiani risparmiano troppo poco?

La domanda è divenuta importante dal 1995 con la riforma Dini che ha ridotto i benefici pensionistici:

• Propensione al risparmio più basso per la generazione che è entrata sul mercato del lavoro dopo la riforma Dini.
• Aspettativa di benefici pensionistici più alti di quelli a cui si ha realmente diritto.

L'alto tasso di risparmio della Cina: mito e realtà

La composizione del tasso di risparmio lordo: somma del risparmio lordo delle famiglie, aziende ed enti pubblici. Alto tasso di risparmio, crescita nel (1982-1994), declino nel (1994-2000), quindi forte aumento.

Il Risparmio/saldo degli investimenti può essere misurato in due modi. Dal bilancio del reddito nazionale: Y = C + G + I + NX, e S = Y − C − G, da cui: S − I = NX. Anche il tasso di investimento è molto alto: Ciascuno tra famiglie, imprese e governo hanno contribuito all'aumento tasso di risparmio, e presi singolarmente non sono più alti degli standard internazionali, ma complessivamente sì.

Forze tradizionali

• Declino della quota dell'agricoltura dal 30% al 10%.
• Grande migrazione dall'ambiente rurale a quello urbano.
• Transizione demografica: tasso di dipendenza dal 68% al 38% → aumento della popolazione in età lavorativa.

Fattori istituzionali

• Ristrutturazione aziendale, licenziamenti nelle aziende di Stato, riduzione della sicurezza sociale nelle imprese → profitti più alti e sicurezza del lavoro più bassa → risparmio cautelativo più elevato.
• Riforma delle pensioni dal sistema "pay-as-you-go" a sistema parzialmente finanziato su tre pilastri.
• Casa di proprietà privata. Le imprese statali non forniscono più abitazioni, ma le case di proprietà aumentano dell’85% → incentivi per risparmiare.

Ripartizione del risparmio

I settori aziendale e di governo sono gli elementi chiave alla guida della crescita del tasso di risparmio.

Risparmi aziendali

• Dal 12% del 1992 al 24% nel 2004 al 19% nel 2008. Soprattutto utili portati a nuovo.
• Pagamento di dividendi da parte delle imprese cinesi a basso?

Spiegazioni

• Difficoltà di accesso al credito esterno. Ma di recente in aumento.
• Carenze nella gestione societaria. Fonte di alti profitti delle imprese possibili spiegazioni: a) sussidi governativi e monopoli, b) guadagni di efficienza.

Conseguenze di a) e b)

• Maggiori profitti delle imprese statali, che hanno più potere di monopolio, ottengono più sussidi e più accesso al credito bancario. Ma aumento dei profitti maggiore nel settore privato.
• Migrazione rurale-urbana che ha tenuto bassi i salari.
• Il ruolo del tasso di cambio: il tasso di cambio artificialmente deprezzato aumenta i profitti?

Risparmio delle famiglie

• Dal 20% del 1992 al 16% nel 2001 al 23% nel 2008. Modesto contributo a causa di:
• Calo della quota di reddito delle famiglie e aumento della propensione al risparmio.
• Calo della quota di reddito familiare: diminuzione della quota di lavoro, la diminuzione dei proventi da partecipazioni, declino dei trasferimenti di reddito netti.

Aumento della propensione al risparmio: Possibili cause

• Demografica: alta crescita attesa, tasso di dipendenza in calo, invecchiamento atteso della popolazione.
• Incremento dell’incertezza circa la rete di sicurezza sociale.
• Vincoli di liquidità. Ma sono diminuiti.
• Riforma delle pensioni ha portato ad una riduzione della ricchezza pensionistica.

Risparmio del Governo

Contribuisce in quota minore ma ha dato il contributo più importante all’aumento del risparmio totale: dal 5% del 1992 al 11% nel 2008. Aumento delle entrate pubbliche e consumo pubblico costante. Ma aumento degli investimenti pubblici. Motivo: incentivi per le amministrazioni locali ad avviare progetti di investimento.

The Decline in the U.S. Personal Saving Rate: Is It Real and Is It a Puzzle?

Il tasso di risparmio individuale del NIPA (National Income and Product Account) è calcolato dal BEA (Bureau of Economic Analysis) come la differenza tra il reddito disponibile meno la spesa per i consumi, diviso il reddito disponibile. Negli USA, negli ultimi due decenni questo valore è sceso molto, dal 9% degli anni '80, al 5% negli anni '90, a circa zero nei primi anni del 2000, il più basso livello dal 1933.

Inoltre è aumentato al suo massimo livello di sempre il valore del debito delle famiglie sul reddito disponibile. Il forte declino pone diversi problemi: Preso al suo valore nominale, un tasso di risparmio negativo significa semplicemente che le famiglie americane stanno consumando più di quanto il loro reddito disponibile gli consenta (e questa tendenza sembra essere strutturale). È difficile credere che gli USA siano diventati una nazione “spendacciona” e ad un livello più profondo c'è la preoccupazione che questo declino del tasso di risparmio possa aprire la strada ad una persistente e strutturale dipendenza dell'economia USA dagli investimenti di individui e imprese straniere, nella forma di strutturali disavanzi delle partite correnti (importazioni > esportazioni). Una situazione in cui gli investimenti internazionali netti come percentuale del PIL continuano a crescere negativamente è incompatibile con un equilibrio di lungo periodo: a nessuno sarebbe permesso di espandere il proprio debito senza limiti. Poiché un aggiustamento è inevitabile, avere un ampio disavanzo primario diventa una strategia rischiosa: la riduzione del debito netto internazionale basata su un intervento doloroso e dirompente dell'economia domestica non può essere esclusa ex-ante.

L'uguaglianza seguente deve valere sempre. In altre parole, un dato livello di investimenti (soprattutto da parte delle imprese) può essere finanziato con il risparmio delle famiglie, gli avanzi del settore pubblico e con gli investimenti esteri. Ovviamente le imprese stesse possono scegliere di destinare parte dei loro utili al finanziamento di investimenti futuri. Di solito assumiamo che il settore pubblico non sia in grado di mettere da parte consistenti risparmi. Mentre è logico pensare che le imprese dovrebbero investire più dei semplici utili portati a nuovo. Questo lascia spazio a due sole possibili fonti di risorse per gli investimenti: risparmio individuale e prestiti dall'estero. Di conseguenza, poiché abbiamo sostenuto che è ragionevole pensare che un paese voglia evitare grossi deficit di bilancio per periodi prolungati, di solito è considerato sano (sostenibile) che, almeno nel lungo periodo.

E dato che il più delle volte si presume che il lato sx della disuguaglianza sia positivo.. questa non può essere soddisfatta se il risparmio individuale è negativo per lunghi periodi. Infatti, a partire dal 1999, gli investimenti privati lordi hanno sistematicamente superato il risparmio privato. Per di più alla fine del 2005 la posizione internazionale netta degli USA è stata ritenuta essere solo il 20% del PIL, un altro minimo storico, che ha provocato ulteriori preoccupazioni e un acceso dibattito.

Oltre alla dipendenza dal risparmio straniero, anche la tendenza all'invecchiamento della popolazione USA è un motivo di preoccupazione, perché, oltre all'aumento dei costi sanitari in termini reali, è in grado di provocare crescenti passività per la sicurezza sociale e i programmi Medicare. Questo significa che proprio quando gli USA avranno bisogno di parte della popolazione per poter contare sui loro risparmi per alleviare la pressione sui programmi finanziati a livello federale, una probabile crisi del risparmio può rendere drammaticamente scarse le risorse per finanziare gli investimenti. Infine, specialmente nel 2005, la stampa finanziaria ha spesso richiamato l'attenzione sull'esistenza di un rischio di ridimensionamento della spesa dei consumatori, che potrebbe condurre improvvisamente l'economia USA in una recessione. La preoccupazione è che (se il tasso di risparmio è troppo basso per essere coerente con i piani di lungo periodo delle famiglie) una correzione improvvisa delle abitudini di consumo può tradursi in una riduzione della spesa per consumi e quindi della domanda aggregata. Questo potrebbe imporre un incertezza indesiderabile per il percorso ottimale della politica monetaria.

In questo articolo ci poniamo tre domande distinte

1. Se il calo del tasso di risparmio USA è reale o un semplice artefatto statistico dovuto a problemi di misurazione. In particolare esaminando e discutendo i pro e i contro delle due definizioni di tasso di risparmio. Poiché il calo si manifesta in tutte le misurazioni e non può quindi essere facilmente spiegato con problemi di misurazione, la nostra conclusione è che il declino del tasso di risparmio personale degli Stati Uniti sembra essere un vero e proprio fenomeno degno di ulteriore attenzione.

2. Nella seconda sezione, ci chiediamo se ci si debba preoccupare del recente trend negativo del tasso di risparmio degli USA. I nostri risultati sono ambigui. Troviamo che ci sono motivi di preoccupazione potenzialmente legittimi: ad esempio, dopo la metà degli anni 1990, la tendenza delle società a conservare una crescente parte dei propri utili non è riuscita a compensare pienamente il calo dei risparmi delle famiglie. Troviamo anche motivi per sospendere un giudizio immediato: ad esempio, cali simili sono stati registrati in un certo numero di altri paesi, come il Canada e l’Australia.

3. Nella terza sezione ci chiediamo se la ricerca economica abbia sviluppato qualche solida spiegazione del recente calo del tasso di risparmio degli USA. Dopo aver analizzato diverse spiegazioni e teorie che sono state proposte, concludiamo che il recente calo e i valori negativi del tasso di risparmio individuale USA rimangono un enigma.

Il declino è reale? Problemi di misurazione

Ci sono due fonti principali del valore del tasso di risparmio: Le stime NIPA del BEA e le stime dei cambiamenti nella ricchezza personale netta che può essere calcolata dai conti del FoF (Flow of Fund) tenuti presso il BOG (Board of Governor) del FRS (Federal Reserve System). Anche se entrambe le stime tendono a ricevere l'attenzione della stampa, le stime NIPA hanno recentemente goduto di una grande attenzione della stampa finanziaria, perché sono diventate negative durante il 2005. Nel prosieguo, si analizzeranno entrambe le misure, sottolineandone i vantaggi e gli svantaggi.

Generalmente ci sono diverse ragioni per pensare che entrambe forniscano spesso una distorta o al più incompleta rappresentazione del comportamento di risparmio delle famiglie USA. Un modo per definire i criteri e alcune delle assunzioni fatte dal BEA e dal BOG nel calcolare il tasso di risparmio personale è partire dal semplice vincolo di bilancio di un generico consumatore: (2)

Dove è la ricchezza netta spendibile (finanziaria e reale), è il tasso di rendimento composto della ricchezza nell’intervallo di tempo, è il reddito da lavoro, è il consumo corrente e è l'aliquota media d’imposta (assunta costante per semplicità). sono le tasse pagate sulle plusvalenze, mentre sono le tasse pagate sul reddito da lavoro. Si noti che è la ricchezza al netto del debito e delle obbligazioni (patrimonio netto). L’equazione (2) implica: (3) Cioè la variazione della ricchezza deve essere uguale alla differenza tra il reddito disponibile (al netto delle tasse) e il consumo.

Fondamentalmente, il lato sinistro della (3) corrisponde alla definizione FoF di risparmio individuale, mentre il lato destro corrisponde alla definizione basata sulla differenza tra reddito e flussi di domanda (reddito disponibile e spese individuali). In un mondo ideale, senza errori di misura o problemi con definizioni contabili, le definizioni NIPA e FoF sarebbero perfettamente d'accordo, e questo perché i lati sinistro e destro della (3) coincidono per definizione. In seguito, discuteremo di ciò che, in realtà, può portare le due definizioni a differire, così come i pro ei contro di ogni definizione.

Il BEA definisce il tasso di risparmio personale come il rapporto tra:

• La differenza tra reddito personale disponibile e il consumo corrente.
• Il reddito personale disponibile (il lato destro della (3)) diviso per il reddito personale.

Si noti che questa attenzione sui flussi di reddito personale e spese ha il potenziale di creare un certo numero di discrepanze contabili: Reddito disponibile e spese personali sono due serie che vengono raccolte da corpi distinti di dati. I dati del reddito sono raccolti dai libro-paga, dalle dichiarazioni dei redditi e dai rapporti dei profitti delle aziende. Le spese personali derivano dalla spesa per i consumi personali, cioè i dati provenienti dai distributori e fornitori di servizi (come ospedali e hotels).

I dati più completi e affidabili sono quelli riguardanti il lato della domanda (consumi), mentre quelli riguardanti il reddito sono notoriamente imprecisi e di solito mancano di aggiungere al GNP (Gross National Product) qualcosa intorno al 2-3% (la cosiddetta discrepanza statistica). Questo significa che il reddito è in genere sottovalutato, il che suggerisce che il tasso di risparmio NIPA può essere soggetto a:

• Errore di misura sostanziale e
• Frequenti, maggiori revisioni rispetto a quanto i dati sul reddito vengano progressivamente rivisti.

Oltre a queste limitazioni generali del metodo BEA e delle misurazioni NIPA, un certo numero di problemi statistici e di misurazione sono stati discussi nella letteratura sull'evoluzione tasso di risparmio degli Stati Uniti. La letteratura sull'argomento è piuttosto voluminosa. Abbiamo scelto di concentrarsi su almeno quattro aspetti distinti che possono rendere le misure NIPA del tasso di risparmio sostanzialmente diverse dal reale, inosservato, tasso di risparmio individuale.

NIPA Measures of the Personal Saving Rate and (Realized) Capital Gains

Le distorsioni possono essere causate dalle convenzioni NIPA di escludere le plusvalenze da reddito disponibile (realizzati e non realizzati), includendo però le imposte sulle plusvalenze realizzate nella stessa definizione di reddito disponibile. Utilizzando le notazioni della (3), questo significa che il BEA misura il reddito disponibile come:

E non come: dove è il tasso di rendimento realizzato sulla ricchezza (comprensivo solo delle plusvalenze realizzate che sono state trasformate in cash). La differenza è data dal termine: (4) Che può essere talvolta sostanziale e che, anche quando (cioè tutte le plusvalenze sono realizzate), non scompare mai finché .

Formalmente, questo significa che, mentre il tasso di risparmio NIPA è misurato come: Il vero (ma inosservato) tasso di risparmio dovrebbe essere:

Pochi semplici passaggi mostrano che il tasso di risparmio non osservabile può essere riscritto come: [ ] (5)

Per valori ragionevoli delle quantità considerate (essenzialmente quando il reddito da lavoro rappresenta una frazione non trascurabile della ricchezza netta iniziale delle famiglie) e per plausibili aliquote di imposta, poiché il coefficiente sarà relativamente vicino a 1 (ma sempre minore di 1), finché sarà positivo, varrà che (questo perché sarà di norma superiore a). Ciò significa che, a condizione che l'aliquota media e i tassi di rendimento (realizzato e totale) delle attività non sono troppo g