Economia del mercato mobiliare

Università degli studi del Piemonte orientale "A. Avogadro"

Corso di laurea in economia aziendale – sede di Alessandria

Corso di economia del mercato mobiliare

Docente: Dott. Gian Marco Chiesi.

Intermediazione

L’intermediazione può essere diretta oppure indiretta:

• Diretta: le unità in surplus sono in contatto diretto con le unità in deficit.
• Indiretta: le unità in surplus sono in contatto con le unità in deficit tramite un intermediario finanziario.

Scambi diretti

Gli intermediari si limitano a fornire servizi percependo delle commissioni. Il loro ruolo è quello di mettere in contatto le unità. Il collegamento può avvenire:

• In forma semplice: trasmissione di ordini.
• In forma articolata: fondi comuni di investimento.

Oggetto dello scambio

Vengono scambiati valori mobiliari, i titoli affinché possano essere facilmente scambiati devono essere facilmente trasferibili. Se precedentemente era in forma scritta, ora sono in forma digitale.

Mercati

Si sono sviluppati nel contesto anglosassone e sono stati replicati nel contesto mondiale. Nel 1600, il mercato era rappresentato dall'aggregazione degli operatori che si trovavano in un luogo fisico per fare gli scambi. Successivamente, nacquero forme più articolate e definite a livello regolamentare. Lo svolgimento degli scambi fu delineato e codificato in modo tale da attirare più investitori.

Tipologie di mercati

• Primario: è l'insieme di operazioni che consentono l'emissione e il collocamento dei titoli ai sottoscrittori.
• Secondario: è il luogo fisico o virtuale in cui avviene lo scambio di titoli già quotati.
• Regolamentato: è un mercato creato dall'autorità nazionale, attraverso modalità e normative disciplinate in modo standard, con l'obiettivo di attrarre il maggior numero di investitori, anche di ridotte dimensioni.
• Non regolamentato: nascono come associazioni libere fra operatori di grosse dimensioni, le regolamentazioni sono minime (es. Euribor – prestiti interbancari).

Valutazione dei mercati

L'obiettivo è far incontrare la domanda e l'offerta secondo la definizione dei prezzi. Il prezzo dev'essere comunicato in modo chiaro e dipende dalle proposte di domanda e offerta. Viene regolamentato sia il modo e sia le garanzie sui prezzi, per rendere quei prezzi credibili, possibile grazie al flusso di informazioni.

Efficienza informativa

Si ha quando i prezzi di uno strumento finanziario riflettono le aspettative che su di esso hanno gli operatori, tenuto conto delle informazioni a disposizione. L’efficienza informativa può essere di diverse tipologie:

• Debole: se le informazioni che sono disponibili sono solo quelle passate sui prezzi e che quindi non permettono sovra-performance poiché tutti gli operatori le conoscono.
• Semi-forte: se le informazioni utilizzabili sono tutte quelle di dominio pubblico. I prezzi tengono conto sia del passato che del panorama macroeconomico generale e permette agli operatori di formulare le proprie previsioni.
• Forte: se le informazioni sono tutte disponibili: pubbliche, private (insider), passate e prospettiche.

Il reato di insider trading: chi ha più informazioni non può assumere posizioni speculative (favorire trasparenza).

Spessore, ampiezza, elasticità

• Ampiezza: presenza di ordini di acquisto e vendita consistenti per ogni livello di prezzo (molte proposte e molti volumi).
• Spessore: mercato che ha ordini in acquisto o in vendita con prezzi vicini a quelli negoziati in un certo istante.
• Elasticità: mercato che riesce tempestivamente a generare nuovi volumi di vendita al variare del prezzo, riportando in equilibrio il mercato.

Esempio

Offerta = 300 titoli al miglior prezzo.

• A = poco ampio e poco spesso: la domanda non sufficiente a soddisfare le vendite e si concentra su pochi prezzi.
• B = poco ampio, ma spesso: la domanda non soddisfa le vendite, ma i prezzi sono ben distribuiti.
• C = ampio, ma non spesso: la domanda soddisfa le vendite, ma i prezzi non sono distribuiti.
• D = è sia ampio che spesso.

Organizzazione del mercato

1. Mercato ricerca autonoma: il mercato più semplice ed elementare in cui i soggetti vanno in cerca della controparte e che definiscono le caratteristiche del contratto. In questo mercato non operano gli IF poiché i volumi non sono adeguati. I prezzi sono di bassa qualità poiché ci sono poche informazioni.
2. Mercato di Brocker: è un IF che ricerca la controparte per un altro soggetto. I brocker non assumono rischi e percepiscono delle commissioni (se lo scambio va a buon fine). I prezzi sono migliori rispetto a prima, tuttavia sono sempre frutto di trattative bilaterali.
3. Mercato di Dealer: sono IF che assumono rischi e sono le controparti dirette. Attività in funzione di market making: Il dealer in modo sistematico compra e vende titoli: esponendo i prezzi a cui è disposto a vendere (prezzo ask) e a comprare (prezzo bid), guadagnando sulla plusvalenza (spread). Gli operatori possono concludere l'affare direttamente con il dealer. Il mercato dei dealer è principalmente non regolamentato.
4. Mercato ad asta: La trattativa è multilaterale. Nel mercato ad asta, il pricing deriva da un processo order driven: la priorità dei flussi in acquisto ed in vendita è assegnata al prezzo ed al tempo. I prezzi si muovono al rialzo per gli ordini in acquisto che attirano vendite per prezzi via via più convenienti. L'asta può prevedere due tecniche:
   • A chiamata: in un unico spazio fisico si definiscono una serie di contrattazioni.
   • Continua: offerte di acquisto e vendite inserite in modo continuativo.
   Quando le proposte sono compatibili in acquisto e in vendita viene eseguita l'operazione, altrimenti le proposte rimangono in stand-by e andranno ad alimentare il book. Il vantaggio è che c'è molto controllo sulle variazioni di prezzi, lo svantaggio è che si formano troppi prezzi. I prezzi sono della qualità migliore.

Evoluzione normativa

Crisi della banca mista e separazione dell’attività creditizia con quella mobiliare (comparto limitato – solo borsa valori). La prima borsa valori nacque a Genova, ma poi aprirono nelle principali città. Nel 1974, è stata istituita la CONSOB (meccanismo di controllo) con lo status di società quotata. Nel 1983, sono stati istituiti i fondi comuni di investimento. Nel 1991, legge sulle SIM (società di intermediazione mobiliare): possono agire sia per conto proprio che per conto di terzi. Con questa legge, non è più possibile generare agenti di borsa. Le SIM possono svolgere attività di:

• Consulenza su valori mobiliari.
• Gestione del patrimonio.
• Collocare valori mobiliari.

Eccezioni:

• Alle banche non è concesso, ma dal ’91 solo titoli di stato.
• Il promotore finanziario è lo strumento con cui la SIM propone strumenti finanziari.
• Obbligo di concentrazione degli scambi.
• Negoziazione continua.

Attività svolte dalla SIM

1. Negoziazione in conto proprio. L’intermediario finanziario compra e vende a proprio nome con altri IF o a privati (dealer o market maker). Attività rischiosa per l’intermediario finanziario.
2. Negoziazione per conto terzi. L’IF si comporta da brocker: compra e vende in nome di terzi (mandato).
3. Ricezione/trasmissione di ordini. Solo servizio di brockeraggio.
4. Sottoscrizione/collocamento di titoli. Attività sul mercato primario (emissione di titoli) e tutti i servizi che si possono fornire (sottoscrizione, collocamento).
5. Gestione del portafoglio. Separare la gestione collettiva dalla gestione di portafoglio individuale. La SIM fa le scelte per conto del terzo.
6. Consulenza. Fornire raccomandazioni in acquisto/vendita. Giuridicamente la gestione dei fondi comuni di investimento è al di fuori di queste attività.

Servizi accessori

• Custodia dei titoli.
• Locazione cassette di sicurezza.
• Consulenza alle imprese.

Dal 1991 le SIM sono gli attori dell’intermediazione mobiliare, le banche solo dei titoli di Stato.

Decreto Eurosim (Dlgs 415/1996)

Mercato unico europeo dei servizi finanziari.

Elementi:

• Principio di armonizzazione minima. Vengono definite delle regole paragonabili fra gli stati europei (comparabilità). Obiettivo: mettere in competizione i diversi sistemi europei affinché i più efficienti sottraessero a quelli meno sviluppati i mercati.
• Principio di mutuo riconoscimento. Una SIM riconosciuta in Italia lo è anche in UE.
• Principio di homecountry control. Le autorità nazionali controllano le SIM che agiscono sul territorio nazionale.
• Equiparazione fra banche e SIM. Possono entrambe fare intermediazione mobiliare.

Il decreto Eurosim interviene anche sul tema della concentrazione degli scambi, ma lasciando libertà agli stati (accentrata, decentrata).

Testo unico IF (TUIF) (legge Draghi Dlgs 58/1998)

Obiettivo: raccogliere tutte le norme in un unico testo recependo le direttive europee modificando il testo.

Struttura: diviso in parti, la direttiva MIFID (39/2004) ha modificato il testo unico nelle sue parti.

Disposizioni generali

Definisce i prodotti finanziari: strumenti finanziari e ogni altra forma di investimento finanziario.

1. Strumenti finanziari:
   • Valori mobiliari: titoli negoziabili sul mercato dei capitali.
   • Strumento del mercato monetario: insieme di tutte le negoziazioni a breve termine.
   • Quote degli OICR: quote dei fondi comuni e delle SICAV.
   • Derivati.
   Esclusi i depositi bancari/postali.
2. Servizi di investimento.
3. Vigilanza: (per finalità). Banca d’Italia: stabilità. Consob: trasparenza.

Disciplina IF

1. Soggetti abilitati:
   • SIM
   • Banche italiane.
   • SGR (solo gestione di portafoglio).
   • Merchant bank: servizi in conto proprio o per terzi.
   • Agenti di cambio: esecuzione di ordini, collocamento, gestione portafogli, consulenza.
   • Società di gestione dei mercati regolamentati: gestione dei sistemi multilaterali.
2. Principio di mutuo riconoscimento.
3. Conferma promotore finanziario.
4. Figura del consulente finanziario.
5. Separatezza patrimoniale: il patrimonio gestito deve essere separato dalla contabilità di SIM/banca.
6. Gestione collettiva del risparmio.

Disciplina dei mercati e gestione accentrata dei titoli

1. Disciplina degli scambi: Principio di concorrenza fra le diverse sedi di organizzazione.
   • Mercati regolamentati. Prezzo Regolamen. È gestito da una società di gestione del mercato che gestisce una serie di mercati (es/Borsa italiana). Vigilanza: società di gestione e Consob. Disciplina: serie di passaggi con i quali un titolo viene quotato, i modi sono dichiarati, sono chiari i meccanismi di formazione del prezzo.
   • Mercati multilaterali. Caratteristica: gestiti da società di gestione d’investimento e SIM. Non è definito il processo di formazione di quotazione: i titoli di un’azienda vengono quotati senza i diversi passaggi.
   • Internalizzatore sistematico. L’abbinamento dei prezzi è bilaterale e gli IF negoziano con la clientela.

Best execution: Gli IF devono definire una propria politica interna di esecuzione degli ordini nel miglior modo possibile.

Trasparenza:

• Pre-trading: proposte non ancora negoziate.
• Post-trading: ultimi prezzi effettivamente conclusi.

Gestione accentrata dei sistemi finanziari

I titoli nascono cartacei, ma sono stati progressivamente dematerializzati (obbligatorio nei MR). Alla consegna fisica si annota presso la Monte Titoli. Può anche avvenire la dematerializzazione automatica su richiesta degli emittenti.

Disciplina pubblico risparmio

La Banca d’Italia è l’unico che può raccogliere e distribuire risparmio tramite strumenti finanziari disciplinati.

Offerta ai risparmiatori: comunicazione con cui si intende la vendita dei prodotti finanziari.

• Di sottoscrizione: titoli di nuova emissione.
• Di vendita: titoli già emessi.
• Di acquisto: OPA.
• Di scambio: OPS.

In tutte queste offerte dev’essere sempre proposto il prospetto informativo, la bozza dev’essere comunicata alla Consob che ne autorizza la pubblicazione.

• Il prospetto di quotazione serve per l’azienda che si vuole quotare.
• Patti parasociali: sono patti che servono per regolare gli aspetti della società (es/ diritto di voto).
• Partecipazione società quotate: oltre il 2% informare la Consob, oltre il 10% comunicare tutte le informazioni.

Abuso di informazioni

1. Sanzioni: di carattere penale se riguardano la violazione di norme.
2. Notizie false: può determinare il movimento dei prezzi.
3. Manipolazione operativa: immissione di proposte tali da alterare i prezzi senza giungere alla conclusione. Vigilanza da parte della Consob.

Organizzazione dei mercati

Modello della catena del valore: schematizzazione in diverse fasi delle modalità di svolgimento di un certo business.

1. Emissione: un’azienda vuole emettere titoli quindi contatta le investment banks che confezionano l’offerta dei titoli oggetto di quotazione.
2. Quotazione: i titoli vengono quotati.
3. Collocamento: vendita dei titoli.
4. Scambio.
5. Compensazione: si vanno ad accertare tutte le posizioni di debito/credito create in sede di scambio.
6. Regolamento: vengono regolati tutti i passaggi di denaro/titoli.
   • Cash (a pronti): transazione sul mercato azionario con pagamento dopo 2/3 giorni.
   • Derivati: pagamento a termine (scadenza del contratto).
7. Custodia: la progressiva liberalizzazione degli scambi ha portato un consolidamento di gruppi di società di gestione dei mercati. Es/ Borsa italiana appartiene ad un gruppo britannico.

Il regolamento dei mercati viene redatto dal gestore del mercato, previo controllo della Consob.

Profili legati all’ammissione

Previa domanda dall’emittente che chiede di essere ammessa alla quotazione, viene attivato un iter particolare da percorrere chiamato IPO (initial public offering).

Condizioni di ammissione

• Anzianità: Le aziende devono essere attive da almeno 3 anni e con i bilanci revisionati.
• Revisione/verifica degli indicatori di solidità: sia a livello patrimoniale che finanziario.
• Capitalizzazione: è il risultato della moltiplicazione fra il numero di azioni emesse con il prezzo di mercato.
• Stima preventiva di capitalizzazione: almeno 40 milioni di euro.
• Flottante: pari al 25%, è un indicatore di liquidità dell’azione (flip) dato dal rapporto tra le azioni possedute dal pubblico e dagli investitori istituzionali e il totale delle azioni in circolazione.

Segmento STAR

Qualifica che viene attribuita all’azione di un’azienda con requisiti alti.

• Il flottante dev’essere del 35%, con un minimo del 20%.
• È obbligatoria la figura dell’investor relator: Rappresenta la funzione che all’interno della società è incaricata di intrattenere i rapporti con gli investitori istituzionali e gli organi della stampa (pubblica i bilanci, rilascia le dichiarazioni).
• Amministratori indipendenti. È stata resa obbligatoria una % di amministratori che non hanno nessuna relazione con gli azionisti.
• Specialist. È un dealer della SIM/banca che assume la responsabilità di esporre in modo continuativo i prezzi in acquisto/vendita che non devono discostarsi oltre una data % e deve produrre almeno 2 ricerche all’anno concernenti la società (specifiche dei titoli quotati/business azienda).

Quotazione

Dev’essere nominato uno sponsor che è un soggetto che collabora con l’emittente per tutte le fasi necessarie per la quotazione e che garantisce per lui.

Sospensione del titolo

Sono due le cause dovute ad elementi che possono riguardare:

1. L’emittente: (es/Volkswagen). Sui mercati regolamentati viene immediatamente sospeso, sulle altre trading venues non è certo che venga bloccato.
2. La negoziabilità. Provoca l’incapacità di generare i prezzi (eccesso di volatilità/titoli sottili).

Revoca

È una decisione grave ed è generata da una protratta sospensione e questa decisione è irrevocabile.

Delisting

Una società quotata che decide di uscire da questo status e i suoi titoli diventano non quotati.

Soggetti ammessi

Sono i soggetti che operano per conto proprio o per terzi.

• SIM
• Banche
• Locals: essi svolgono esclusivamente attività di negoziazione per conto proprio sui mercati degli strumenti finanziari e aderiscono indirettamente agli organismi di compensazione e liquidazione, nonché di compensazione e garanzia.

Borsa italiana verifica gli addetti, la struttura tecnologica, la diligenza/correttezza/professionalità e i soggetti possono essere sospesi o revocati dal mercato. (es/inadeguatezza dei servizi offerti).

Modalità di transazione

Ci sono principalmente 2 tecniche:

• Asta continua.
• Asta a chiamata.

Proposte di negoziazione

• Ordine in acquisto/vendita che gli investitori trasmettono al mercato.
• Titolo (es/Luxottica).
• Modalità di espressione del prezzo (Pa decrescente, Pv crescente, formazione del contratto quando Pa = Pv).