Economia degli intermediari finanziari - domande

Economia degli intermediari finanziari

02.03.2012

Ricevimento e test intermedi

Ricevimento: mercoledì 10.30 presso il Dipartimento di Economia, Diritto del Lavoro.

Test intermedi: Uno verso la metà di aprile, l'altro a fine lezioni.

Parti fondamentali del corso

• Introduzione:
  • Quadro di riferimento - quadro concettuale degli intermediari finanziari
  • Chi domanda e chi offre finanziamenti sul mercato; domanda e offerta
  • Architettura di intermediazione finanziaria
• Seconda parte:
  • Da dove esce il rendimento e a quali condizioni posso avere quel rendimento.
  • Si esamina il rischio, il rendimento, come si determinano e come sono i tre strumenti degli intermediari finanziari: Titoli di Debito, Titoli di Capitale, strumenti derivati.

Quadro di riferimento

Che cosa è un'operazione di finanziamento? È un'operazione di scambio, caratterizzata da prestazioni e controprestazioni; le prestazioni possono essere simultanee/immediate o distanziate nel tempo.

Come possono essere queste prestazioni?

• Prestazione attuale, costituita da bene ovvero da grandezze reali, e controprestazioni futura, costituita da grandezze reali (Il credito in natura).
• Prestazione attuale, costituita da beni e servizi, e controprestazione, costituita dalla moneta; oppure moneta subito e beni reali nel momento successivo (il credito mercantile, che può essere di fornitura o commerciale).
• Prestazione attuale, costituita da moneta, e controprestazione, costituita da moneta (trasferimento nel tempo del potere d'acquisto).

Il prestatore oggi cede moneta e quindi ha un'uscita di cassa; il prenditore oggi ottiene moneta e quindi ha un'entrata di cassa. Alla scadenza, il prestatore ottiene moneta e quindi ha un'entrata di cassa, mentre il prenditore cede moneta e quindi avrà un'uscita di cassa. La prestazione futura è maggiore di quella attuale per la presenza del valore finanziario del tempo; in essa è presente il rischio che è la possibile divergenza tra la prestazione attesa e quella che effettivamente si potrà realizzare. Questi sono i fattori principali (valore finanziario del tempo e rischio) che spiegano il perché la prestazione ha valore maggiore di quella attuale.

Es: se in t do 100 mentre dopo la scadenza nel t voglio 105, questo significa che il rendimento o il costo di questa operazione è espresso in termini unitari dal tasso di interesse, che è la differenza tra la prestazione futura e la prestazione attuale in rapporto al flusso del rapporto attuale [(105-100)/100]=5% =0,05 - si ottiene così il saggio di interesse.

Le componenti del costo rendimento

• Premio perdita della liquidità: è misurato in relazione a quanto rende un titolo o operazione di finanziamento esente dal rischio di insolvenza - viene chiamato tasso privo di rischio o Risk Free Rate. Non esiste nel mercato un'attività che non abbia rischio, quest'ultimo può essere vicino allo 0; si fa riferimento a titoli di Stato (titoli tedeschi, Bund tedeschi e titoli USA) - chiamati Benchmark. Il tasso risk free incorpora due componenti:
  • Tasso reale (i) - è il tasso di interesse che un soggetto vuole per poter ridurre il consumo oggi e poter prestare. È dal tasso di crescita del PIL nel breve periodo;
  • Tasso di inflazione (p)
  il risk free è il tasso reale + il tasso di inflazione (i = i + p).
• Premio del rischio (K): remunerazione che può esserci tra prestazione attesa e prestazione futura.
• Costi di transazione (C): costi relativi ai costi dell'acquisizione dell'informazione, all'elaborazione dell'informazione, alla conclusione del contratto e al monitoraggio successivo.

i = i + K + C se: i = 4%, K= 3%, C = 0,5 - i = 7,5%.

Ogni finanziamento genera un'attività finanziaria. Cos'è un'attività finanziaria? Ogni "pezzo di carta" (un titolo, un'azione, ecc.) rappresentativo in cui c'è scritto gli impegni e i diritti delle controparti relativi ai flussi di cassa che caratterizzano un'operazione di finanziamento, ovvero il Pay-Off che indica la distribuzione che dipende dai diritti e dagli obblighi assunti nell'operazione finanziaria. Questi "pezzi di carta" non sono tutti uguali con riferimento ai diritti e agli obblighi, cioè con riferimento ai loro pay-off; esistono tre grandi famiglie:

• Finanziamenti a titoli di Credito, ovvero i prestiti
• Finanziamenti a titolo di Capitale
• Contratti assicurativi (rischio puro - il mediatore è l'assicuratore, rischio finanziario in senso positivo e in senso negativo - strumenti derivati)

Finanziamenti a titolo di credito

• Il flusso monetario attuale è determinato o determinabile, mentre quello futuro è incerto ma anche determinato o determinabile;
• La remunerazione e il rimborso costituiscono fermi diritti e obblighi, ma a condizioni contrattuali prefissati;
• Rischio chiamato di credito, cioè il rischio di scadenza ovvero che il flusso futuro non venga corrisposto;
• La remunerazione è costituita dal tasso di interesse che può essere fisso o variabile, quest'ultimo è cioè in funzione di un variamento di parametri del mercato (Euribor - le banche si scambiano dei fondi, dove alcune offrono deposito e altre che chiedono di ottenere il deposito - ciò viene chiamato scambio interbancario; le quotazioni vengono divisi in prezzi denaro (1,15%) e prezzi lettera (1,17%), il primo è l'acquisto mentre il secondo è per offrire deposito - la differenza tra queste due porta allo Spread. Euribor è quindi il valore medio dei tassi di interessi interbancari). Il tasso Euribor è un tasso trasparente che viene diffuso e comunicato al mercato; se la liquidità si restringe il tasso euribor si alza; è per questo che serve per la determinazione del tasso variabile, infatti quest'ultimo si ottiene facendo la somma tra euribor + lo spread fisso (es: E = 1,5% + 2% = 3,5%). LIBOR è il tasso di interesse negoziato sul mercato interbancario di Londra (dollari, yen, franco svizzero, ecc.), è anch'esso sensibile ed utilizzato per il calcolo del tasso variabile.
• Il rimborso può essere in unica soluzione a scadenza (es: ti presto 100€ e tra un anno me li restituirai 100€ + il tasso di interesse) o graduale;
• La scadenza può essere determinata (ovvero fissa) o indeterminata (ovvero viene fissato il periodo di preavviso che determina la scadenza);
• Le garanzie possono essere reali o personali.

Finanziamenti a titolo di capitale o conferimenti

• Il flusso monetario attuale è determinato o determinabile, mentre quello futuro non è determinato o determinabile;
• Non esiste alcun diritto e obbligo alla remunerazione e rimborso a condizioni contrattuali prefissati;
• Non posso assumermi un rischio di credito, ma si può assumere il rischio di impresa che riguarda la remunerazione e il rimborso del capitale;
• La remunerazione è rappresentata e sintetizzata da ROE (return on equity) dato dal rapporto tra l'utile netto e il capitale proprio; il ROE ha un andamento variabile in funzione di quello che c'è al numeratore e di quello che c'è al denominatore;
• Premio al rischio più elevato rispetto al finanziamento a titolo di credito;
• Il rimborso è accettabile solo ex post;
• Non ha scadenza;
• Non esiste un sistema di garanzie.

I titoli di capitale sono più rischiosi dei titoli di credito e mi permettono anche di guadagnare di più nel caso le cose vadano bene.

I contratti assicurativi

Due grandi categorie di rischi:

• Puri: rischi futuri e incerti che se si verificano non possono che causare danni e perdite (es: incendio casa); puri più demografici che riguardano la sopravvivenza. In questo tipo di rischio devo gestirlo attraverso tre modi:
  • Ritenzione, assumo il rischio e lo affronto con il mio patrimonio (è una modalità imperfetta);
  • Prevenzione, riduco la manifestazione o la probabilità dei danni (è una modalità imperfetta);
  • Trasferimento del rischio, avviene attraverso contratti di assicurazione ovvero le polizze che ha come contropartita l'assicuratore; questo meccanismo assicurativo è un sistema di pooling che opera in base alla legge dei grandi numeri, quindi in base alla probabilità l'assicuratore fissa un premio puro. Contingent Liabilities.
• Finanziari: quando si verifica l'evento posso avere danni o benefici a seconda della mia posizione patrimoniale. Upside risk è l'aspetto positivo, mentre Downside risk è l'aspetto negativo.

Il mercato dei finanziamenti

È il complesso delle operazioni di finanziamento, cioè l'insieme di questi tre grandi comparti:

• Il mercato creditizio o lending: mercato in cui vengono negoziati finanziamenti a titolo di credito, negoziati su base personale o negoziazione diretta; sono ritagliati secondo esigenze del prestatore o del prenditore. Pay off non omogenei ma a secondo delle esigenze dei componenti. Tipico mercato dei depositi, prestiti, leasing, credito al consumo.
• Il mercato mobiliare o securities: mercato in cui vengono negoziati finanziamenti a titolo di credito o a titolo di capitale; i finanziamento possono assumere forma autonoma e negoziabili e danno il medesimo payoff a tutti i suoi consumatori. Possono essere mercati:
  • A titoli di debito che a sua volta comprendono quelli:
    • A titoli di debito pubblici, di stato o di enti locali;
    • A scomparto obbligazionario costituito da obbligazioni effettuate da banche, imprese o organizzazioni internazionali.
  • A titolo di capitale che si articola a seconda delle caratteristiche delle azioni ordinarie, azioni privilegiate e azioni di risparmio.
• Il mercato assicurativo o insurance: si articola in due grandi comparti:
  • I rami danni - hanno per obiettivo la reintegrazione del patrimonio dell'assicurato; per i danni che subisce il patrimonio o per danni che subisce la persona dell'assicurato, ovvero gli infortuni.
  • I rami vita - riguarda gli eventi attinenti alla vita umana che possono essere di due tipi:
    • Tizio sarà in vita al 70° anno di vita - polizze in caso di vita, quindi riguardano la sopravvivenza.
    • Tizio non sarà in vita al 70° anno di età - in caso di morte tutto va all'ereditario.
    • Se sarà in vita va al titolare altrimenti va ai legittimi ereditari - misti

Il mercato finanziario, anche se diviso, le parti sono tra loro interdipendenti quindi è un mercato fortemente unitario.

Mercati secondari dell'attività finanziaria

Il mercato primario è quello dei finanziamenti ovvero dove avviene la formazione dei finanziamenti, mentre quello secondario è dove avviene la circolazione dei finanziamenti. Il mercato primario può essere paragonato al mercato delle autovetture nuove, mentre il mercato delle auto usate è quello secondario.

Il mercato secondario è collegato alle caratteristiche del finanziamento: le operazioni che avvengono nel mercato creditizio sono caratterizzate da un grado di liquidità definito naturale, ovvero la capacità che ha un'attività finanziaria di generare entrata di cassa e di ritorno, quindi dipende dalla scadenza (+ è elevato il grado di liquidità).

Forme di mercato

Loan Sales: è un mercato sviluppato negli Stati Uniti. Banca che cede pacchi omogenei di crediti ad altre banche, in modo tale da riequilibrare il portafoglio.

Cartolarizzazione: è un'operazione complessa e articolata. Una banca ha una serie di finanziamenti, i quali vengono selezionati in base alle loro caratteristiche soprattutto in base ai payoff; se questi è riferita ai mutui: la società veicolo acquista questo pacco di mutuo che gli viene venduto dalla banca, vi è poi Asket Backed Security che sono finanziamenti venduti sul mercato. La specificità dell'operazione è che il rimborso delle obbligazioni avviene esclusivamente sui flussi generati dal mutuo. Il rischio di questi mutui è ora in capo ai sottoscrittori e non più della banca o della società veicolo. Normalmente vengono emesse in tranche, che può essere di:

• Prima qualità
• Intermedia
• Più a rischio - titolo equity

Hanno quindi una priorità differente sul portafoglio. La terza è la più rischiosa e viene normalmente sottoscritta dall'originator.

Nel mercato immobiliare i finanziamenti sono caratterizzati dall'essere rappresentati da titoli autonomi negoziabili; possono quindi essere oggetto di successivi acquisti e vendite, generando quindi così il mercato secondario.

Se nel mercato la liquidità del finanziamento dipende strettamente dalla scadenza, nel mercato secondario si assicura la liquidità indipendentemente dalla scadenza infatti si parla di liquidità artificiale per sostituzione. Il tipico mercato secondario è quello dei titoli di borsa valori.

I mercati secondari hanno la funzione di assicurare la liquidità, ma non a qualsiasi prezzo, ma di esprimere prezzi che rappresentino effettivamente il valore intrinseco dell'attività finanziaria, ovvero il prezzo che si forma nell'automobili usate deve essere un prezzo che esprime il valore dell'automobile usata. La capacità di esprimere prezzi rappresentativi del valore intrinseco rappresenta il grado di efficienza, cioè attraverso negoziazioni si esprimono valori che rappresentano il valore intrinseco dell'attività.

Efficienza del mercato

L'efficienza del mercato dipende dall'esistenza di tre grandi ordini di fattori:

• Caratteristiche di questo mercato:
  • Maggiore è il volume delle transazioni maggiore è il grado di rappresentatività del prezzo rispetto al valore intrinseco - Ampiezza;
  • A diversi livelli di prezzo esistono lo stesso ordini di transazioni - Spessore, viceversa si chiama sottile;
  • Elasticità;
• Informazioni, o trasparenza informativa:
  • L'informazione deve affluire dall'emittente al mercato;
  • L'informazione deve affluire dai mercati secondari al pubblico;
• Architettura o microstruttura del mercato: riguarda tanti aspetti riconducibili a questi tre fattori:
  • Trasmissione degli ordini - è rilevante la velocità della trasmissione;
  • La modalità di esecuzione - devono essere fatte con tempestività e sicurezza;
  • Regolamento delle transazioni - eseguite puntualmente secondo il calendario e in più avere eventuali sistemi di garanzia.

Più sono elevate queste caratteristiche maggiore sarà il grado di efficienza del mercato e quindi i prezzi che si formano sono rappresentativi del valore intrinseco del titolo. Price Discovery. Il mercato è efficiente quando non rende possibile negoziazioni a prezzi uguali al valore intrinseco.

Categoria dei mercati finanziari

• Il sistema di scambi regolamentati (buoni): esiste un quadro normativo di riferimento; esiste il controllo da parte della pubblica autorità. L'attività del mercato è regolamentato da un apposito regolamento del mercato che stabilisce le modalità di ammissione, di sospensione e di esclusione degli strumenti finanziari e degli operatori; stabilisce le modalità dei contratti uniformi; stabilisce le modalità di svolgimento delle operazioni; stabilisce l'accertamento e la diffusione delle informazioni in particolare i prezzi e le quantità; stabilisce le modalità di regolamento e i sistemi di garanzia.
• Il sistema di scambi non regolamentati (cattivi): non osservano tutte le regole perché non esiste uno specifico quadro normativo, non hanno un'autorità di controllo, hanno una disciplina che è molto più labile se non inesistente rispetto a quello dei mercati regolamentati, non esistono sistemi di garanzia e non esistono contratti uniformi. Hanno costi inferiori. (es: le Dark Pool = piscine oscure). Questi sistemi vengono chiamati Over The Counter (OTC).

Esiste una forte interdipendenza tra i mercati primari e i mercati secondari. I prezzi che si formano nel mercato secondario si riflettono (o influenzano) su quelli che si formano sul mercato primario; ciò che avviene sul mercato primario si riflette sul mercato secondario.

Esiste anche un mercato secondario del mercato d'assicurazione, dove avviene una sorta di trasferimento del rischio.

Mercati degli strumenti derivati

Esistono diverse tipologie di rischi: puri e finanziari; quest'ultimo riguarda tutti gli eventi futuri e incerti dell'attività finanziaria, ossia alla variazione del loro valore. All'interno di questi rischi finanziari esistono due tipologie di rischio:

• Rischio di credito - quando il debito risulta insolvente
• Rischi di mercato - gravano su tutte le attività finanziarie e il termine di mercato riguarda attività finanziarie che vengono negoziati su mercati secondari e che quindi hanno un prezzo di mercato.

I prezzi di mercati sono tre:

• Cambi;
• Tassi d'interesse;
• Titoli azionari.