Appunti e domande esame economia e tecnica dei mercati finanziari - Prof Rigoni

APPUNTI DEL CORSO:

ECONOMIA E TECNICA DEI MERCATI

FINANZIARI

a.a. 2015-2016 1

LEZIONE 1 18/04/2016

FINANZA COMPORTAMENTALE

È un modo diverso di affrontare i classici problemi della finanza usando un bagaglio diverso da

quello economico dell’utilità attesa che utilizza i cinque assiomi dell’utilità che definiscono il

comportamento di una persona razionale, nel senso di seguire questi assiomi dell’utilità attesa.

La condizione della finanza comportamentale però considera che le persone nella loro vita, quando

formulano scelte, non seguono tutti gli assiomi, e quindi le loro scelte non sono conformi rispetto a

quello che dice la teoria economica classica dell’utilità: questo perché la mente umana non li segue

tutti e cinque, ma è svincolata e quindi le decisioni non seguono la teoria economica.

Kaynes nella teoria del “Beauty contest” afferma che ciascun investitore pensa a come agirà l’altro,

cercando di anticiparlo, e tutti pensano a quello che farà l’altro: questo non è il modo di ragionare

che dovrebbe guidare chi fa analisi degli investimenti, ma spesso nel mercato gli investitori

cercano di anticipare gli altri, e non si fa altro che inseguirsi. Funziona più o meno come un

concorso di bellezza, in cui ogni giurato cerca di prevedere la scelta degli altri giurati, che a loro

volta cercano di anticipare la scelta degli altri giurati.

Questa è una delle basi di questo corso, ossia è da ricordare che le persone spesso seguono le

rappresentazioni mentali degli altri, spesso sia “noi” che loro sbagliamo, perché appunto queste

rappresentazioni mentali sono sbagliate.

Il prof ci mostra un’immagine raffigurante un negozio in periodo di saldi dove si può vedere molta

gente che si appresta a fare acquisti.

Nei mercati finanziari ci sono “sconti” quando ci sono tracolli, cioè quando le cose vanno male.

Quando invece sono bull (mercato rialzista) è possibile avere sconti ma è meno probabile.

Tuttavia, nei mercati finanziari la calca di persone intenzionate a comprare c’è quando ci sono

nuove azioni con prezzi alti, mentre quando ci sono i “saldi” (mercato bear) e quando

probabilmente si possono fare buoni affari, c’è il panico.

Il funzionamento dei mercati finanziari è totalmente diverso da quello dei normali

 mercati, a causa della psicologia, e questa è una chiave fondamentale per capire il

funzionamento dei mercati finanziari. La confusione è spesso generata dalla paura.

Piramide degli investimenti

La teoria del portafoglio (Markovitz), ci dice che si guardano globalmente i titoli del mercato

valutandone la correlazione e non bisogna guardarli singolarmente. Nella realtà ciò non avviene

poiché la mente ragiona attraverso la così detta PIRAMIDE DEGLI INVESTIMENTI, perché la nostra

2

mente ragiona con il sistema del “mental

accounting”=”contabilità

mentale”(schematizzando per comparti)

Quindi la teoria del portafoglio non si

 riesce ad applicare a causa di come

ragiona la nostra mente.

Price earning=prezzo/dividendi; è un indice per capire quanto costoso è un titolo, e se il price

earning è alto indica che il prezzo del titolo è alto in proporzione agli utili/dividendi.

• Quando è alto successivamente i rendimenti attesi saranno bassi (correlazione negativa).

Quindi tendenzialmente il momento migliore per investire è quando il mercato va male,

perché quando il price earning è basso i rendimenti sono più alti

• Ciò è tendenzialmente vero in media, ma non sempre, perché il grafico mostra una nuvola

di punti e non una retta. Quindi è vero che c’è una correlazione negativa, ma ci sono anche

altri fattori che vanno ad incidere. Quindi in media è bene investire quando le cose vanno

male, ma questo non è sempre vero.

(Immagine di panama city, importante per gli investimenti immobiliari legati al riciclaggio, e

l’immagine della borsa)→Nella valutazione del rischio c’è un divario tra investimenti reali (tangibili,

il mattone, valutato dall’uomo come meno rischioso pur non essendo tale) ed investimenti

finanziari. Quando si investe in immobili non si ha la percezione della loro valutazione reale a causa

della minor disponibilità di informazione, diversamente da quanto avviene per il mercato mobiliare

(azioni, titoli), per il quale si dispongono informazioni aggiornate al minuto, e questo è dannoso

per gli investitori, quindi a volte meno informazioni è meglio di più informazioni.

In questo corso seguiremo tre approcci principali:

1. Approccio normativo: da delle regole per il comportamento ottimale, dette i 10

comandamenti, che se seguite servono a massimizzare l’utilità; queste non sono però

riproduttive della tendenza naturale umana.

2. Approccio descrittivo: è un approccio in cui si finisce per pensare che non esistono

regole d’investimento, cioè visto che le regole sono irrealistiche tanto vale fare come

vogliamo, ma in questo modo si costruiscono delle basi deboli. Quindi bisogna trovare il

giusto mezzo tra la formica e la cicala, ossia tra l’approccio normativo e quello descrittivo.

3. Approccio prescrittivo: approccio in cui dobbiamo accettare di fare molti errori di

investimento e quindi trovare delle soluzioni a ciò. Questo è il metodo che dobbiamo

utilizzare. 3

EURISTICHE

Per un po’ di lezioni parliamo di come ragioniamo quando dobbiamo prendere delle decisioni in

materie finanziarie/investimenti. 

Una grande innovazione del funzionamento della scienza è chiamata PSICOLOGIA COGNITIVA

INNATISMO (Platone, Kant) - I filosofi avevano intuito che alcune cose sono innate nell’uomo.

Infatti abbiamo delle conoscenze pregresse e degli elementi comportamentali innati, tra questi

elementi ci sono le euristiche. Non nascono né dallo studio né dall’esperienza, non sono apprese

in modo consapevole, ma sono usate quotidianamente. Le euristiche sono

regole e condotte operative che vengono usate per risolvere in modo semplice problemi complessi.

Sono processi mentali che si sono creati con l’evoluzione umana (mammiferi, primati).

Esempi: un giocatore di rugby deve muoversi continuando a guardare la palla e mantenere un

certo angolo per far si di impattare la palla. Questo non è stato insegnato da nessuno, ma è

un’eristica che conoscono tutti gli animali per scappare o prendere una cosa.

Lo stesso fanno le farfalle notturne, che fanno addosso alla luce di notte, questo perché questi

insetti notturni hanno bisogno della luce per muoversi, e sono guidati dalla luce di oggetti molto

lontani (stelle, luna), e usano come sistema di movimento la loro posizione rispetto le stelle, e se

vedono la luce dei lampioni , essendo molto vicini vanno in tilt e vanno verso l’oggetto illuminante

morendo. L’euristica permette di dare soluzioni semplici a problemi complessi, attraverso il così

 detto MECCANISMO DI SOSTITUZIONE.

Ciò significa che noi spesso ci troviamo di fronte a decisioni complesse, e la maggior parte delle

risposte che diamo a queste decisioni consiste nel fare il contrario di quello che ci viene chiesto.

Cioè se ci viene posta una domanda complessa, noi non rispondiamo a questa ma rispondiamo alla

domanda con cose che sappiamo e che concettualmente sono diverse dalla domanda ma che sono

gestibili dalla nostra mente. Dando quindi un giudizio di somiglianza o di vero somiglianza.

esempio: se dobbiamo giudicare un professore sulla sua bravura, non usiamo un ragionamento

probabilistico, ma in realtà ci basiamo su indizi, esperienze che riflettono quanto il professore si

avvicina allo stereotipo che abbiamo in testa del bravo professore. Questo è il meccanismo di

sostituzione sul quale si basano quasi tutte le euristiche. Alcune sostituzioni sono corrette, altre no,

e dobbiamo capire questo.

Il mondo inconscio è il sistema 1, ed è tanto più potente tanto più ne siamo coscienti; il sistema 2

è dato dal ragionamento è rappresenta la parte minore.

GIUDIZI DI PROBABILITÀ: sono usati nelle scelte di investimento.

Formuliamo tre euristiche:

a)raccolta di informazioni - euristica della disponibilità: spesso ci poniamo il problema se fare

una cosa o meno, e ci rispondiamo a questo problema in due modi:

1. Disponibilità per recupero - pensando alla frequenza degli avventi avversi, noi

sostituiamo il giudizio di frequenza con quella della facilità con cui possono essere

richiamate dalla mente: è più facile ricordare eventi frequenti o appena successi. Noi 4

giudichiamo più probabili gli eventi a cui pensiamo più facilmente, ossia quelli appena

successi. E questo influenza gli investimenti, perché ad esempio se il mercato azionario

è andato male ultimamente, per noi anche nel futuro è molto probabile che continui ad

andare male, perché questo fatto è appena accaduto.

più̀

2. Disponibilità per costruzione - È facile ricordare situazioni in cui la costruzione

della rappresentazione mentale è più agevole. (detta velocemente)

L’euristica della disponibilità è il frutto del nostro cervello inconscio, ma di questo non ci rendiamo

conto, e pensiamo che sia dovuto al nostro cervello conscio. Questa euristica è fondamentale, e

attraverso questa euristica sostituiamo un giudizio di frequenza/probabilità con quanto è facile

pensare ad un evento.

Esempio:

3. Disponibilità per recupero – E’ più facile richiamare alla mente situazioni ed esempi

familiari e rilevanti, ad esempio:

- fatti accaduti di recente o sperimentati direttamente

- elenco di società note/poco note

b) euristica della rappresentatività – Gli individui per elaborare le informazioni e formulare

probabilità̀

giudizi di si basano su stereotipi e situazioni familiari. Il giudizio di probabilità utilizza

quindi un criterio di somiglianza: pensiamo involontariamente sia più probabile qualcosa che

assomiglia a qualcos’altro. Trascuriamo quindi la probabilità a priori (probabilità a posteriore), cioè

le frequenze degli eventi: ciò significa che quasi sempre formuliamo giudizi di probabilità

sbagliati.

Esempi: Date alcune caratteristiche di un soggetto, viene chiesto di dire quale si pensa possa

essere l’impiego che probabilmente corrisponde al profilo indicato, ognuno formula una propria

idea di quale soluzione sia probabile. Nella lezione di domani vedremo perché tendenzialmente le

risposte date sono sbagliate.

LEZIONE 2 24/03/2016

Riprendendo l’esempio di prima: avevamo 3 alternative: agente di commercio, commesso o

bibliotecario, e le nostre risposte erano sbagliate, perché?

abbiamo un diagramma che rappresenta tutta la popolazione, il sottoinsieme che rappresenta

Se

tutti i bibliotecari sarà piccolo, perché ci sono poche biblioteche, gli agenti di commercio invece

sono molti di più, appunto perché sono tante le persone che operano nel commerciale di

un’impresa, e lo stesso vale per il commesso.

Avendo in mente questo disegno, le risposte sarebbero le stesse?

Noi abbiamo risposto dicendo: 5

A livello di probabilità sembrerebbe più probabile l’agente di commercio, ma dalla descrizione

sembra comunque un bibliotecario.

Commento del prof: avendo fatto il diagramma ci ha dato una guida, perché in Italia ci sono più

agenti di commercio, e quindi se prendiamo a caso una persona è più probabile che questa

persona sia un’agente di commercio, o un commesso o un bibliotecario. Ma il prof ci ha dato anche

delle informazioni, che non rappresentano bene lo stereotipo che abbiamo dell’agente di

commercio.

Quindi sarebbe sbagliato rispondere come se non ci avesse detto niente riguardo quella persona,

ma sarebbe sbagliato anche se non teniamo conto del diagramma. Pertanto quando si risponde ad

una domanda del genere bisogna dire che è probabile che la gran parte dei bibliotecari siano tutti

così, ed è probabile che tra gli agenti di commercio pochi siano così, ma in realtà la maggior parte

delle persone fanno lavori che solitamente non sarebbero portati, quindi risulta che il soggetto

descritto fosse un agente di commercio dato l’area che ricopre, e da questo si può rispondere che

probabilmente ci sono più agenti di commercio timidi ed introversi di quanti sono i bibliotecari

timidi e introversi, questo perché ci sono più agenti di commercio.

Questo è il modo giusto di rispondere al problema, che tecnicamente è utilizzare il teorema

 di Bayes.

Perciò quello descritto è l’EURISTICA della RAPPRESENTATIVITA’: dice che noi elaboriamo dei

giudizi di probabilità utilizzando criteri di somiglianza. Noi diciamo che è probabile ciò che

assomiglia di più a qualcosa. Il teorema di Bayes è la probabilità di qualcosa dato un set di

informazioni; quindi ci si chiede quanto è probabile che qualcuno sia un bibliotecario date le

informazioni ricevute.

Noi abbiamo risposto usando la VEROSIMIGLIANZA. Il teorema di bayes ci dice che la probabilità

data la descrizione per ottenere un bibliotecario dipende dalla verosimiglianza, cioè da quanto

facile è che un bibliotecario sia come è stato descritto. E noi ci fermiamo qui a dare la risposta. Ma

il teorema di bayes dice che la verosimiglianza va moltiplicata per la probabilità a priori.

Quindi la probabilità a priori per il bibliotecario è bassissima anche se la verosimiglianza è alta,

mentre la verosimiglianza dell’agente di commercio è bassa, ma la probabilità a priori, cioè quanti

sono gli agenti di commercio in Italia, è più alta.

La nostra mente se lavorasse come dice il teorema di bayes terrebbe conto di entrambe, ma la

nostra mente tendenzialmente guarda solo la verosimiglianza. 6

Questa è l’essenza della rappresentatività, cioè basare il nostro giudizio probabilistico sulla

somiglianza tra il profilo che dobbiamo individuare e la descrizione ricevuta, senza considerare

quanto frequente è l’elemento che dobbiamo valutare. Quindi trascuriamo la probabilità a priori.

Quella che utilizziamo è la probabilità a posteriori (che però è distorta), cioè considerare giusta una

risposta dato che abbiamo una conoscenza.

tutto questo significa che siccome la nostra mente non funziona secondo le regole del

 teorema di bayes, quasi sempre, tutti i giudizi che noi formuliamo, sono sbagliati, perché

non tengono conto delle frequenze delle probabilità a priori.

CONSEGUENZE DELL’EURISTICA DELLA RAPPRESENTATIVITA’:

L’euristica della rappresentatività, per chi lavora in ambito finanziario, e per tutti, è l’euristica più

importante perché ci spiega la maggior parte degli errori che facciamo.

Noi pensiamo delle cose, ma il nostro pensiero non trova mai una realizzazione immediata esterna,

perché abbiamo dei fenomeni, cioè quanto prendiamo una serie storica di prezzi o rendimenti

azionari il numero è il sistema che genera il fenomeno che noi pensiamo. L’euristica della

rappresentatività porta a dare importanza al fenomeno pensando che il fenomeno coincida con il

numero (con ciò che sta dietro), porta a pensare che ciò che vediamo corrisponda alla realtà

intrinseca delle cose, porta a pensare che il campione sia la popolazione. In atre parole ci porta a

pensare in un modo fortemente contro i principi della statistica.

Immaginando di lanciare una moneta 5 volte:

CTTCT

TTCCT

CTCCC

CTTCT

TTTTC

CCTCT

Se il lancio è casuale sono tutte probabili queste sequenze, ma in generale, tutte le sequenze in cui

si alternano testa e croce, questo perché il fenomeno deve rappresentare il processo; cioè se ho

un processo con p=0,5 per ogni lancio mi aspetto un’alternanza tra testa e croce, per cui tendiamo

a dare come serie un’alternanza tra testa e croce. Difficilmente diciamo una serie di tutte teste e

tutte croce, perché è difficile, ma è altrettanto difficile avere qualsiasi altra serie.

Immaginando di essere un traider o un’analista: quasi ogni giorno vediamo che gli andamenti in

genere salgono e scendono, ed è difficile che un titolo vada nella stessa direzione. Se vediamo 5

giorni di fila in cui il cambio si muove sempre nella stessa direzione (sempre positivo o sempre

negativo), incominciamo a pensare che c’è qualcosa che “non va”, perché vuol dire che sta

avvenendo qualcosa di importante; questo può essere vero, ma se ci pensiamo, la probabilità di

andare su e di andare giù, può essere elevata se sommata alla fine dell’anno. Quindi quando

abbiamo 5 rialzi di fila o 5 ribassi di fila, la mente pensa che ci sia qualcosa di rilevante, ma non ci

passa per la mente che magari non c’è nessun cambiamento, e che forse è solo il caso.

L’esempio della moneta serve per capire che la nostra mente essendo guidata dalla

rappresentatività è una mente portata a trarre evidenze causali da ciò che accade attorno a noi,

perché quando vede 5 teste di fila pensa che sia troppo poco probabile, ma in realtà è anche poco

probabile qualsiasi altra sequenza!!

Questo è l’effetto dell’euristica della rappresentatività, abbiamo una mente che è alla ricerca di

trend continuamente.

Altro esempio: 7

immaginiamo di essere una persona importante, e siamo gli azionisti di maggioranza di un’impresa

di investimento, e dobbiamo valutare la bontà dell’operato dei nostri manager, e abbiamo visto c