Appunti e domande esame economia e tecnica dei mercati finanziari - Prof Rigoni

Appunti del corso: economia e tecnica dei mercati finanziari

Lezione 1 - 18/04/2016

Finanza comportamentale

È un modo diverso di affrontare i classici problemi della finanza usando un bagaglio diverso da quello economico dell’utilità attesa che utilizza i cinque assiomi dell’utilità che definiscono il comportamento di una persona razionale. La condizione della finanza comportamentale però considera che le persone nella loro vita, quando formulano scelte, non seguono tutti gli assiomi, e quindi le loro scelte non sono conformi rispetto a quello che dice la teoria economica classica dell’utilità: questo perché la mente umana non li segue tutti e cinque, ma è svincolata e quindi le decisioni non seguono la teoria economica.

Kaynes nella teoria del “Beauty contest” afferma che ciascun investitore pensa a come agirà l’altro, cercando di anticiparlo, e tutti pensano a quello che farà l’altro. Questo non è il modo di ragionare che dovrebbe guidare chi fa analisi degli investimenti, ma spesso nel mercato gli investitori cercano di anticipare gli altri, e non si fa altro che inseguirsi. Funziona più o meno come un concorso di bellezza, in cui ogni giurato cerca di prevedere la scelta degli altri giurati, che a loro volta cercano di anticipare la scelta degli altri giurati.

Questa è una delle basi di questo corso, ossia è da ricordare che le persone spesso seguono le rappresentazioni mentali degli altri, spesso sia “noi” che loro sbagliamo, perché appunto queste rappresentazioni mentali sono sbagliate. Il prof ci mostra un’immagine raffigurante un negozio in periodo di saldi dove si può vedere molta gente che si appresta a fare acquisti.

Nei mercati finanziari ci sono “sconti” quando ci sono tracolli, cioè quando le cose vanno male. Quando invece sono bull (mercato rialzista) è possibile avere sconti ma è meno probabile. Tuttavia, nei mercati finanziari la calca di persone intenzionate a comprare c’è quando ci sono nuove azioni con prezzi alti, mentre quando ci sono i “saldi” (mercato bear) e quando probabilmente si possono fare buoni affari, c’è il panico. Il funzionamento dei mercati finanziari è totalmente diverso da quello dei normali mercati, a causa della psicologia, e questa è una chiave fondamentale per capire il funzionamento dei mercati finanziari. La confusione è spesso generata dalla paura.

Piramide degli investimento

La teoria del portafoglio (Markovitz) ci dice che si guardano globalmente i titoli del mercato valutandone la correlazione e non bisogna guardarli singolarmente. Nella realtà ciò non avviene poiché la mente ragiona attraverso la cosiddetta piramide degli investimenti, perché la nostra mente ragiona con il sistema del “mental accounting” (contabilità mentale) schematizzando per comparti. Quindi la teoria del portafoglio non si riesce ad applicare a causa di come ragiona la nostra mente.

Price earning = prezzo/dividendi; è un indice per capire quanto costoso è un titolo, e se il price earning è alto indica che il prezzo del titolo è alto in proporzione agli utili/dividendi.

• Quando è alto successivamente i rendimenti attesi saranno bassi (correlazione negativa). Quindi tendenzialmente il momento migliore per investire è quando il mercato va male, perché quando il price earning è basso i rendimenti sono più alti.
• Ciò è tendenzialmente vero in media, ma non sempre, perché il grafico mostra una nuvola di punti e non una retta. Quindi è vero che c’è una correlazione negativa, ma ci sono anche altri fattori che vanno ad incidere. Quindi in media è bene investire quando le cose vanno male, ma questo non è sempre vero.

(Immagine di Panama City, importante per gli investimenti immobiliari legati al riciclaggio, e l’immagine della borsa) Nella valutazione del rischio c’è un divario tra investimenti reali (tangibili, il mattone, valutato dall’uomo come meno rischioso pur non essendo tale) ed investimenti finanziari. Quando si investe in immobili non si ha la percezione della loro valutazione reale a causa della minor disponibilità di informazione, diversamente da quanto avviene per il mercato mobiliare (azioni, titoli), per il quale si dispongono informazioni aggiornate al minuto, e questo è dannoso per gli investitori, quindi a volte meno informazioni è meglio di più informazioni.

In questo corso seguiremo tre approcci principali:

• Approccio normativo: dà delle regole per il comportamento ottimale, dette i 10 comandamenti, che se seguite servono a massimizzare l’utilità; queste non sono però riproduttive della tendenza naturale umana.
• Approccio descrittivo: è un approccio in cui si finisce per pensare che non esistono regole d’investimento, cioè visto che le regole sono irrealistiche tanto vale fare come vogliamo, ma in questo modo si costruiscono delle basi deboli. Quindi bisogna trovare il giusto mezzo tra la formica e la cicala, ossia tra l’approccio normativo e quello descrittivo.
• Approccio prescrittivo: approccio in cui dobbiamo accettare di fare molti errori di investimento e quindi trovare delle soluzioni a ciò. Questo è il metodo che dobbiamo utilizzare.

Euristiche

Per un po’ di lezioni parliamo di come ragioniamo quando dobbiamo prendere delle decisioni in materie finanziarie/investimenti. Una grande innovazione del funzionamento della scienza è chiamata psicologia cognitiva. Innatismo (Platone, Kant) - I filosofi avevano intuito che alcune cose sono innate nell’uomo. Infatti abbiamo delle conoscenze pregresse e degli elementi comportamentali innati, tra questi elementi ci sono le euristiche. Non nascono né dallo studio né dall’esperienza, non sono apprese in modo consapevole, ma sono usate quotidianamente. Le euristiche sono regole e condotte operative che vengono usate per risolvere in modo semplice problemi complessi. Sono processi mentali che si sono creati con l’evoluzione umana (mammiferi, primati).

Esempi: un giocatore di rugby deve muoversi continuando a guardare la palla e mantenere un certo angolo per far sì di impattare la palla. Questo non è stato insegnato da nessuno, ma è un’euristica che conoscono tutti gli animali per scappare o prendere una cosa. Lo stesso fanno le farfalle notturne, che fanno addosso alla luce di notte, questo perché questi insetti notturni hanno bisogno della luce per muoversi, e sono guidati dalla luce di oggetti molto lontani (stelle, luna), e usano come sistema di movimento la loro posizione rispetto le stelle, e se vedono la luce dei lampioni, essendo molto vicini vanno in tilt e vanno verso l’oggetto illuminante morendo.

L’euristica permette di dare soluzioni semplici a problemi complessi, attraverso il cosiddetto meccanismo di sostituzione. Ciò significa che noi spesso ci troviamo di fronte a decisioni complesse, e la maggior parte delle risposte che diamo a queste decisioni consiste nel fare il contrario di quello che ci viene chiesto. Cioè se ci viene posta una domanda complessa, noi non rispondiamo a questa ma rispondiamo alla domanda con cose che sappiamo e che concettualmente sono diverse dalla domanda ma che sono gestibili dalla nostra mente. Dando quindi un giudizio di somiglianza o di vero somiglianza.

Esempio: se dobbiamo giudicare un professore sulla sua bravura, non usiamo un ragionamento probabilistico, ma in realtà ci basiamo su indizi, esperienze che riflettono quanto il professore si avvicina allo stereotipo che abbiamo in testa del bravo professore. Questo è il meccanismo di sostituzione sul quale si basano quasi tutte le euristiche. Alcune sostituzioni sono corrette, altre no, e dobbiamo capire questo.

Il mondo inconscio è il sistema 1, ed è tanto più potente tanto più ne siamo coscienti; il sistema 2 è dato dal ragionamento e rappresenta la parte minore.

Giudizi di probabilità

Sono usati nelle scelte di investimento. Formuliamo tre euristiche:

• Raccolta di informazioni - euristica della disponibilità: spesso ci poniamo il problema se fare una cosa o meno, e ci rispondiamo a questo problema in due modi:
  • Disponibilità per recupero - pensando alla frequenza degli eventi avversi, noi sostituiamo il giudizio di frequenza con quella della facilità con cui possono essere richiamate dalla mente: è più facile ricordare eventi frequenti o appena successi. Noi giudichiamo più probabili gli eventi a cui pensiamo più facilmente, ossia quelli appena successi. E questo influenza gli investimenti, perché ad esempio se il mercato azionario è andato male ultimamente, per noi anche nel futuro è molto probabile che continui ad andare male, perché questo fatto è appena accaduto.
  • Disponibilità per costruzione - È facile ricordare situazioni in cui la costruzione della rappresentazione mentale è più agevole.

L’euristica della disponibilità è il frutto del nostro cervello inconscio, ma di questo non ci rendiamo conto, e pensiamo che sia dovuto al nostro cervello conscio. Questa euristica è fondamentale, e attraverso questa euristica sostituiamo un giudizio di frequenza/probabilità con quanto è facile pensare ad un evento.

Esempio:

• Disponibilità per recupero – È più facile richiamare alla mente situazioni ed esempi familiari e rilevanti, ad esempio:
  • Fatti accaduti di recente o sperimentati direttamente
  • Elenco di società note/poco note
• Euristica della rappresentatività – Gli individui per elaborare le informazioni e formulare giudizi di probabilità si basano su stereotipi e situazioni familiari. Il giudizio di probabilità utilizza quindi un criterio di somiglianza: pensiamo involontariamente sia più probabile qualcosa che assomiglia a qualcos’altro. Trascuriamo quindi la probabilità a priori (probabilità a posteriore), cioè le frequenze degli eventi: ciò significa che quasi sempre formuliamo giudizi di probabilità sbagliati.

Esempi: date alcune caratteristiche di un soggetto, viene chiesto di dire quale si pensa possa essere l’impiego che probabilmente corrisponde al profilo indicato, ognuno formula una propria idea di quale soluzione sia probabile. Nella lezione di domani vedremo perché tendenzialmente le risposte date sono sbagliate.

Lezione 2 - 24/03/2016

Riprendendo l’esempio di prima: avevamo 3 alternative: agente di commercio, commesso o bibliotecario, e le nostre risposte erano sbagliate, perché? Abbiamo un diagramma che rappresenta tutta la popolazione, il sottoinsieme che rappresenta tutti i bibliotecari sarà piccolo, perché ci sono poche biblioteche, gli agenti di commercio invece sono molti di più, appunto perché sono tante le persone che operano nel commerciale di un’impresa, e lo stesso vale per il commesso.

Avendo in mente questo disegno, le risposte sarebbero le stesse? Noi abbiamo risposto dicendo:

• A livello di probabilità sembrerebbe più probabile l’agente di commercio, ma dalla descrizione sembra comunque un bibliotecario.

Commento del prof: avendo fatto il diagramma ci ha dato una guida, perché in Italia ci sono più agenti di commercio, e quindi se prendiamo a caso una persona è più probabile che questa persona sia un agente di commercio, o un commesso o un bibliotecario. Ma il prof ci ha dato anche delle informazioni, che non rappresentano bene lo stereotipo che abbiamo dell’agente di commercio.

Quindi sarebbe sbagliato rispondere come se non ci avesse detto niente riguardo quella persona, ma sarebbe sbagliato anche se non teniamo conto del diagramma. Pertanto quando si risponde ad una domanda del genere bisogna dire che è probabile che la gran parte dei bibliotecari siano tutti così, ed è probabile che tra gli agenti di commercio pochi siano così, ma in realtà la maggior parte delle persone fanno lavori che solitamente non sarebbero portati, quindi risulta che il soggetto descritto fosse un agente di commercio dato l’area che ricopre, e da questo si può rispondere che probabilmente ci sono più agenti di commercio timidi ed introversi di quanti sono i bibliotecari timidi e introversi, questo perché ci sono più agenti di commercio.

Questo è il modo giusto di rispondere al problema, che tecnicamente è utilizzare il teorema di Bayes. Perciò quello descritto è l’euristica della rappresentatività: dice che noi elaboriamo dei giudizi di probabilità utilizzando criteri di somiglianza. Noi diciamo che è probabile ciò che assomiglia di più a qualcosa. Il teorema di Bayes è la probabilità di qualcosa dato un set di informazioni; quindi ci si chiede quanto è probabile che qualcuno sia un bibliotecario date le informazioni ricevute.

Noi abbiamo risposto usando la verosimiglianza. Il teorema di Bayes ci dice che la probabilità data la descrizione per ottenere un bibliotecario dipende dalla verosimiglianza, cioè da quanto facile è che un bibliotecario sia come è stato descritto. E noi ci fermiamo qui a dare la risposta. Ma il teorema di Bayes dice che la verosimiglianza va moltiplicata per la probabilità a priori.

Quindi la probabilità a priori per il bibliotecario è bassissima anche se la verosimiglianza è alta, mentre la verosimiglianza dell’agente di commercio è bassa, ma la probabilità a priori, cioè quanti sono gli agenti di commercio in Italia, è più alta. La nostra mente se lavorasse come dice il teorema di Bayes terrebbe conto di entrambe, ma la nostra mente tendenzialmente guarda solo la verosimiglianza.

Questa è l’essenza della rappresentatività, cioè basare il nostro giudizio probabilistico sulla somiglianza tra il profilo che dobbiamo individuare e la descrizione ricevuta, senza considerare quanto frequente è l’elemento che dobbiamo valutare. Quindi trascuriamo la probabilità a priori. Quella che utilizziamo è la probabilità a posteriori (che però è distorta), cioè considerare giusta una risposta dato che abbiamo una conoscenza.

Tutto questo significa che siccome la nostra mente non funziona secondo le regole del teorema di Bayes, quasi sempre, tutti i giudizi che noi formuliamo, sono sbagliati, perché non tengono conto delle frequenze delle probabilità a priori.

Conseguenze dell’euristica della rappresentatività

L’euristica della rappresentatività, per chi lavora in ambito finanziario, e per tutti, è l’euristica più importante perché ci spiega la maggior parte degli errori che facciamo. Noi pensiamo delle cose, ma il nostro pensiero non trova mai una realizzazione immediata esterna, perché abbiamo dei fenomeni, cioè quanto prendiamo una serie storica di prezzi o rendimenti azionari il numero è il sistema che genera il fenomeno che noi pensiamo. L’euristica della rappresentatività porta a dare importanza al fenomeno pensando che il fenomeno coincida con il numero (con ciò che sta dietro), porta a pensare che ciò che vediamo corrisponda alla realtà intrinseca delle cose, porta a pensare che il campione sia la popolazione. In altre parole ci porta a pensare in un modo fortemente contro i principi della statistica.

Immaginando di lanciare una moneta 5 volte: CTTCTTTCCTCTCCCCTTCTTTTTCCCTCT. Se il lancio è casuale sono tutte probabili queste sequenze, ma in generale, tutte le sequenze in cui si alternano testa e croce, questo perché il fenomeno deve rappresentare il processo; cioè se ho un processo con p=0,5 per ogni lancio mi aspetto un’alternanza tra testa e croce, per cui tendiamo a dare come serie un’alternanza tra testa e croce. Difficilmente diciamo una serie di tutte teste e tutte croce, perché è difficile, ma è altrettanto difficile avere qualsiasi altra serie.

Immaginando di essere un trader o un analista: quasi ogni giorno vediamo che gli andamenti in genere salgono e scendono, ed è difficile che un titolo vada nella stessa direzione. Se vediamo 5 giorni di fila in cui il cambio si muove sempre nella stessa direzione (sempre positivo o sempre negativo), incominciamo a pensare che c’è qualcosa che “non va”, perché vuol dire che sta avvenendo qualcosa di importante; questo può essere vero, ma se ci pensiamo, la probabilità di andare su e di andare giù, può essere elevata se sommata alla fine dell’anno. Quindi quando abbiamo 5 rialzi di fila o 5 ribassi di fila, la mente pensa che ci sia qualcosa di rilevante, ma non ci passa per la mente che magari non c’è nessun cambiamento, e che forse è solo il caso.

L’esempio della moneta serve per capire che la nostra mente essendo guidata dalla rappresentatività è una mente portata a trarre evidenze causali da ciò che accade attorno a noi, perché quando vede 5 teste di fila pensa che sia troppo poco probabile, ma in realtà è anche poco probabile qualsiasi altra sequenza!! Questo è l’effetto dell’euristica della rappresentatività, abbiamo una mente che è alla ricerca di trend continuamente.

Altro esempio: immaginiamo di essere una persona importante, e siamo gli azionisti di maggioranza di un’impresa di investimento, e dobbiamo valutare la bontà dell’operato dei nostri manager, e abbiamo visto che...