Appunti di Decisioni finanziarie aziendali

Formazione del fabbisogno finanziario e dei flussi di cassa

Modelli di equilibrio finanziario

• Fabbisogno finanziario netto complessivo (FFNC)
• Fabbisogno finanziario netto addizionale (FFNA)
• Fabbisogno finanziario esterno (FFE)
• Fabbisogno finanziario e ciclo strategico
  • Dilazioni di pagamento
  • Capitale sociale per l'azionista
  • Avanzo e disavanzo finanziario
  • Il C.E. e misura dell'autofinanziamento

Autosufficienza finanziaria e crescita sostenibile

Applicazione modello previsionale

1. Applicazione modello in autonomia in ottica previsionale
2. Applicazione modello di crescita sostenibile in ottica previsionale

Pianificazione finanziaria

1. Pianificazione pluriennale e di esercizio: Conto economico e Stato patrimoniale pro-forma
   • Metodo sintetico
   • Metodo alternativo al metodo sintetico: metodo analitico
2. Budget di cassa (o di tesoreria)

Valutazione degli investimenti

1. Principali criteri di valutazione per singoli progetti di investimento
   • Periodo di pareggio finanziario
   • Valore attuale netto (VAN)
   • Tasso interno di rendimento (TIR)
   • Profitability index
   • Valore attuale modificato (VAM)
2. L'attualizzatore
3. Stima del costo del capitale
4. Configurazioni del costo del capitale
   • Costo del capitale di rischio
   • Beta e CAPM
   • Costo del capitale di debito
   • Costo medio ponderato del capitale (o costo del capitale aziendale)

La finanza di mercato

Crowdfunding e minibond

Esame scritto: tempo 2 ore e mezza

Fabbisogno finanziario

Lo stato patrimoniale è composto dall'attivo e dal passivo. L'attivo è sinonimo di impieghi e quindi investimenti. Il totale degli investimenti è il fabbisogno finanziario, cioè l'ammontare di investimenti che deve essere finanziato. L'attivo mostra gli investimenti che l'azienda ha effettuato, tipicamente con riferimento al 31/12/x, e che deve finanziare. Il fabbisogno finanziario che ne deriva può essere analizzato facendo riferimento a tre configurazioni:

1. Fabbisogno finanziario netto complessivo (FFNC)
2. Fabbisogno finanziario netto addizionale (FFNA)
3. Fabbisogno finanziario esterno (FFE)

Fabbisogno finanziario netto complessivo (FFNC)

Tale configurazione definisce una grandezza fondo, vale a dire il fabbisogno finanziario riferito ad un momento puntuale e coincide, quindi, con l'ammontare ad una certa data degli impieghi in attesa di essere trasformati in liquidità. In termini statici, per capire il fabbisogno finanziario di un'azienda, basta guardare il totale attivo. Quindi, il fabbisogno finanziario netto complessivo è una grandezza stock espressa dall'attivo di bilancio. Se l'analisi prende spunto dal bilancio d'esercizio, il fabbisogno finanziario netto complessivo al tempo t è misurato dalla somma del capitale circolante netto operativo e delle immobilizzazioni lorde.

È evidente che, ai fini di questo tipo di analisi, le immobilizzazioni sono valorizzate all'ordo del fondo di ammortamento in quanto, nell'ottica finanziaria, il fabbisogno è generato dalla spesa sostenuta per procurarsi il capitale fisso, a nulla rilevando la procedura di ammortamento che, negli anni successivi, ne ha via via ridotto il valore contabile residuo. Inoltre, è evidente che il fabbisogno finanziario così definito trova copertura nei debiti finanziari (DF), nei mezzi propri (CN) e nelle risorse finanziarie non distribuite in quanto accantonate a fondo ammortamento. Vale perciò l'identità contabile:

dove il fondo amm.to totale è il totale dei fondi ammortamento del capitale fisso al tempo t, i debiti finanziari sono quei debiti che nascono per effetto di operazioni di prestito da soggetti esterni, e il capitale netto fa riferimento ai mezzi propri dell'azienda (fonti di finanziamento di cui l'azienda è proprietaria e di cui non ha il vincolo della restituzione); esso può quindi essere alimentato attraverso 3 forme:

• Aumenti di capitale sociale
• Generazione di un surplus di risorse che viene dalla gestione aziendale (autofinanziamento)
• Rivalutazione (aspetto contabile)

Capitale circolante netto operativo (CCNO)

Nella nostra rappresentazione, non usiamo l'attivo circolante ma il Capitale Circolante Netto Operativo (CCNO) che è determinato considerando:

CCNO= attivo circolante – debiti operativi

Il capitale circolante netto operativo (anche chiamato capitale circolante commerciale) esprime il fabbisogno finanziario derivante dai ripetitivi processi di acquisto-trasformazione-vendita che non ha trovato copertura nei debiti circolanti. A parità di volume di affari svolto, la dimensione del CCNO dipende in primo luogo dalla lunghezza del ciclo operativo che ha inizio con l'acquisto delle materie prime e termina con la vendita del prodotto finito e, in secondo luogo, dalle politiche di pagamento dei fornitori ed incasso dei clienti. Il CCNO misura l'investimento netto a supporto dell'attività operativa corrente, dopo aver tenuto conto del finanziamento ottenuto dai fornitori di beni e servizi.

L'attivo circolante rappresenta le attività non liquide come crediti verso clienti, acconti a fornitori, scorte di magazzino. Mentre il passivo circolante rappresenta i debiti operativi, cioè che nascono da dilazioni di pagamento come i debiti verso fornitori, le cauzioni da clienti e i debiti tributari. Crediti o debiti «correnti» nel senso dovuti per dilazione di pagamento, che dipendono dal ciclo commerciale della nostra azienda.

Determinanti del fabbisogno finanziario netto complessivo

Le cause che sono all'origine del fabbisogno finanziario netto complessivo sono molteplici, ma possono essere riassunte in due ordini di fattori fortemente interdipendenti. Questi fattori sono:

• Fattori interni: sono quelli riconducibili alle strategie e alle politiche dell'impresa a diversi livelli come la capacità produttiva installata e utilizzata, le caratteristiche del settore e il volume di attività, le strategie di esternalizzazione di una o più fasi del processo produttivo e le politiche di gestione del capitale circolante. Ad esempio, una politica commerciale nei confronti dei clienti troppo generosa può portare ad un aumento di fabbisogno di circolante, nonostante sia un importante leva di marketing.
• Fattori esterni: sono elementi dello scenario competitivo che sfuggono alla piena capacità di controllo dell'impresa. Si tratta dei mutamenti tecnologici, i prezzi dei beni e dei servizi impiegati nella produzione, la struttura dei mercati di sbocco, l'evoluzione della domanda e le prassi commerciali prevalenti nel settore.

Le determinanti del FFNC cui si è appena fatto cenno e l'effetto della loro interazione trovano estrema sintesi in due variabili quantitative:

• Il fatturato del periodo t (V_t), che misura la dimensione dell'attività svolta.
• L'intensità di capitale del periodo t (K_t), ossia l'ammontare di risorse investite per realizzare una unità di fatturato (1€ di fatturato). È il grado di efficienza con cui si è in grado di realizzare il fatturato: V_t = vendite_t K_t = CCNO_t + IL_t / V_t = CINO_t / V_t (dove K_t = CCNO_t /V_t e K_t = IL_t /V_t)

Dunque, il fabbisogno finanziario netto complessivo può essere espresso in relazione al fatturato e all'intensità di capitale ed è pari al loro prodotto: è da sottolineare che, se i valori di V_t e K_t sono tratti dal bilancio d'esercizio, l'uguaglianza appena scritta sottintende in realtà un'identità formale, dal momento che l'intensità di capitale e il fatturato sono misurati a posteriori. In altri termini, essendo note le vendite realizzate e la quantità di risorse investite per ogni unità di quelle vendite, la relazione indicata non può che sussistere. Nonostante ciò, la relazione conserva la sua validità per illustrare i fattori che, in sintesi, determinano il fabbisogno finanziario. Come vedremo, spostando l'analisi dalla semplice valutazione di ciò che è avvenuto in passato alla ricerca delle condizioni che garantiscono l'equilibrio finanziario prospettico, il fatturato e l'intensità di capitale possono essere assunti come vincoli/obiettivi ed essere trattati, quindi, come variabili indipendenti.

Capitale investito netto operativo (CINO)

Il capitale investito netto operativo è dato dalla somma di capitale circolante netto operativo e delle immobilizzazioni lorde. Esso misura il complesso degli investimenti netti al servizio della gestione caratteristica; a questo aggregato collegheremo il risultato che essa ha prodotto per valutare l'economicità della gestione operativa.

CINO = CCNO_t + IL_t

In altre parole, quando si tratterà di esprimere un giudizio sulla capacità di un'impresa, ad esempio del settore ceramico, di produrre reddito dalla sua attività principale, dovremo ad evidenza correlare il risultato delle operazioni di acquisto, produzione e vendita di piastrelle agli investimenti impegnati in quelle operazioni e non a tutti gli investimenti. Se un'impresa associa all'attività caratteristica gestioni monetarie e/o accessorie che rappresentano una quota rilevante dell'attivo, è del tutto fuorviante commisurare il risultato della gestione caratteristica al totale degli investimenti. Occorre, al contrario, riferirsi soltanto al capitale investito netto operativo.

Caso aziendale Alfa: calcolo intensità di capitale

N.B.: FFNC = CINO

Per calcolare l'intensità di capitale dell'anno t-1 abbiamo bisogno delle vendite (Ricavi delle vendite=1.246.911), del CCNO (417.719) e delle immobilizzazioni lorde (801.906) e quindi si ha:

K_t-1 = (CCNO_t-1 + IL_t-1)/V_t-1 = CINO_t-1 /V_t-1 = (417.719+801.906)/1.246.911 = 0,9781

Questo significa che per ogni 1€ di ricavi si ha bisogno di 0,97 cent circa di investimenti.

Per calcolare l'intensità di capitale dell'anno t abbiamo bisogno delle vendite (Ricavi delle vendite=1.488.030), del CCNO (449.266) e delle immobilizzazioni lorde (981.446) e quindi si ha:

K_t = (CCNO_t + IL_t)/V_t = CINO_t /V_t = (449.266+981.446)/1.488.030 = 0,9615

Questo significa che per ogni 1€ di ricavi si ha bisogno di 0,96 cent circa di investimenti. Per dire se si è efficienti bisognerebbe confrontarsi col settore di appartenenza. Ma possiamo comunque dire che, siccome il fatturato è aumentato (passando da 1.246.911 a 1.488.030) e l'intensità di capitale è diminuita (passando da 0,97 a 0,96), la società Alfa è stata più efficiente! Per verificare di aver svolto bene i calcoli, moltiplicando vendite e intensità di capitale, bisogna trovare un numero uguale al capitale investito netto operativo CINO (totale attivo):

V_t-1 * K_t-1 = 1.246.911 * 0,9781 = 1.219.625 = CINO_t-1 = FFNC_t-1

V_t * K_t = 1.488.030 * 0,9615 = 1.430.712 = CINO_t = FFNC_t

Quindi gli investimenti, indipendentemente da come sono finanziati, si possono legare alle vendite e al grado di efficienza.

Fabbisogno finanziario netto addizionale (FFNA)

A noi non serve solo guardare una grandezza stock, perché vogliamo arrivare ad un concetto dinamico: cioè comprendere se sono stati effettuati investimenti in un arco temporale. Il fabbisogno finanziario netto addizionale (FFNA) è una grandezza flusso che misura la dinamica del fabbisogno finanziario netto complessivo in un dato periodo. Si passa ad un'ottica dinamica (variazione del FFNC). Dunque, se si osserva l'intervallo compreso tra t-1 e t, il fabbisogno finanziario netto addizionale corrisponde agli investimenti effettuati nel periodo. Tali investimenti dipendono dall'andamento delle vendite (in aumento o in diminuzione rispetto a t-1) e da eventuali modificazioni dell'intensità di capitale (in aumento o in diminuzione rispetto a t-1).

Dunque:

Dove FFNA = ΔCINO cioè la variazione del capitale investito netto operativo e dove ΔCCNO rappresenta investimenti nel ciclo acquisti-trasformazione e vendita ed è dato da crediti verso clienti + rimanenze di magazzino – debiti verso fornitori.

Il ΔCCNO misura la variazione dell'ammontare degli investimenti associati al ciclo di acquisto, trasformazione e vendita oppure, con il suo segno, l'ammontare delle fonti di finanziamento che il ciclo commerciale è in grado di fornire all'azienda (quindi la dinamica dell'investimento netto a supporto dell'attività operativa corrente dopo aver tenuto conto del finanziamento ottenuto da fornitori di beni e servizi).

È preferibile un'azienda che, a parità di fatturato:

• Vende incassando tutto subito in contanti, per cui, se si possono minimizzare i crediti commerciali a favore di un incasso immediato è preferibile (aumento dei crediti commerciali riduce le risorse generate dal CCNO).
• Minimizza il magazzino perché esso rappresenta un investimento e, quindi, la sua minimizzazione, va a liberare fonti di finanziamento (aumento del magazzino riduce le risorse generate dal CCNO). «Just in time» è il caso del ovvero una modalità produttiva che minimizza il più possibile il magazzino.
• Riesce ad ottenere concessioni di dilazione di pagamento verso i fornitori (questo è un aspetto positivo perché l'aumento dei debiti commerciali aumenta le risorse generate dal CCNO).

Quindi, se CCNO è negativo è un aspetto positivo: significa che c'è un surplus di risorse a disposizione derivanti dal ciclo commerciale. ΔCCNO<0 commerciale è in grado di generare surplus di risorse genera ΔCCNO>0 devono essere finanziati ricorrendo a debiti finanziari e capitale netto assorbe. Questo aggregato, grazie al Δ, mostra se il core business, per com'è strutturato il ciclo commerciale, assorbe o genera liquidità.

Sapendo che il fabbisogno finanziario netto addizionale coincide con la differenza tra il fabbisogno finanziario netto complessivo al tempo t e il fabbisogno finanziario netto complessivo al tempo t-1: e che: sostituendo si ottiene: Poiché il fatturato del periodo t-1 è pari al fatturato del tempo t al netto della variazione intervenuta nell'intervallo considerato: e la stessa relazione vale per l'intensità di capitale: Allora è possibile riscrivere in questo modo la formula del FFNA: t effettuando gli adeguati passaggi: si ottiene: Ricordando infine che K - ΔK = K, si giunge alla formulazione finale: N.B.: il FFNA corrisponde alla variazione del capitale circolante netto operativo (ΔCINO).

Se FFNA<0 la gestione non produce un fabbisogno addizionale, bensì un avanzo finanziario.

Dunque, il fabbisogno finanziario netto addizionale dipende da due variabili:

• V_t * ΔK_t che misura l'effetto intensità di capitale, vale a dire il fabbisogno finanziario addizionale riconducibile a variazioni intervenute nell'intensità di capitale. Indica come sulle vendite dell'anno t si è scaricata l'eventuale variazione del grado di efficienza dell'azienda.
• ΔV_t * K_t-1 che misura l'effetto vendite vale a dire il fisiologico aumento che, a intensità di capitale immutata (a efficienza immutata), il fabbisogno finanziario è destinato a subire a causa dell'aumento del fatturato. Va da sé che, se le vendite diminuiscono, questa componente del fabbisogno finanziario si riduce anziché aumentare. Se l'intensità si riduce è positivo.

Si possono individuare 3 situazioni:

• Al crescere dell'output gli investimenti crescono più che proporzionalmente, oppure al diminuire delle vendite gli investimenti diminuiscono meno che proporzionalmente. In entrambi i casi, V_t * ΔK_t assume valore positivo e contribuisce a produrre fabbisogno finanziario addizionale.
• Al crescere delle vendite gli investimenti aumentano meno che proporzionalmente, oppure al diminuire delle vendite gli investimenti diminuiscono più che proporzionalmente. In entrambi i casi V_t * ΔK_t assume valore negativo e l'effetto intensità di capitale riduce il fabbisogno finanziario netto addizionale, attenuando le conseguenze finanziarie riconducibili alla crescita del fatturato.
• Al crescere (o al diminuire) delle vendite, gli investimenti aumentano (o diminuiscono) nella stessa proporzione. In queste circostanze V_t * ΔK_t assume valore nullo, poiché l'intensità di capitale non varia, e la formazione di fabbisogno finanziario addizionale è attribuibile esclusivamente all'effetto vendite.

• FFNA>0 INVESTIMENTI NUOVI
• FFNA<0 DISINVESTIMENTI
• FFNA=0 INVESTIMENTI NO

Caso aziendale Alfa: calcolo effetto vendite e effetto intensità e calcolo FFNA

Utilizzando i dati di bilancio della società Alfa, vediamo che è stato calcolato il fabbisogno finanziario netto addizionale del periodo t e le sue componenti:

Vediamo che FFNA è dato dalla differenza di CINO e CINO:

FFNA = CINO_t - CINO_t-1 = FFNC_t - FFNC_t-1 = 1.430.712 – 1.219.625 = 211.087€

Ci chiediamo se questo FFNA è associato ad un effetto vendite o ad un effetto intensità di capitale? Deriva da una variazione delle vendite o da una variazione del grado di efficienza?

L'effetto vendite è dato da: ΔV * K_t-1 = (1.488.030 - 1.246.911) * 0,9781 = 235.843€

L'effetto intensità è dato...