Finanza aziendale – Parte 1 – Teoria completa in 12 capitoli

Finanza aziendale

TEORIA

CAPITOLO 1

INTRODUZIONE ALLA FINANZA AZIENDALE:

LA FUNZIONE FINANZIARIA ED IL RUOLO DEL DIRETTORE FINANZIARIO

1. Cos’è la finanza aziendale e qual è il suo obbiettivo?

La finanza aziendale si occupa di misurare, quantificare gli effetti delle decisioni finanziarie dell’impresa:

per creare valore la redditività degli investimenti deve essere maggiore del costo del capitale.

“Misurare gli effetti delle decisioni finanziarie” = misurare gli effetti delle scelte finanziarie attraverso degli

strumenti, dei metodi, delle tecniche che ci permettono di provare quantificare gli effetti delle decisioni

finanziarie.

Gli strumenti utilizzati sono a supporto del manager, dell’imprenditore, non si sostituiscono alla capacità

dell’imprenditore di effettuare delle scelte.

I metodi sono degli strumenti a supporto della scelta, ma la scelta finale spetta sempre all’imprenditore data

la sua esperienza.

N.B. Chi si occupa di finanza all’interno dell’impresa è il CFO, il manager finanziario.

“Per creare valore la redditività degli investimenti deve essere maggiore al costo del capitale” = la

redditività attesa deve essere maggiore al costo del capitale.

“La redditività degli investimenti” è l’indice ROI, determinato dal rapporto tra reddito operativo,

differenza tra valore e costi della produzione (A e B) / capitale investito operativo netto (che si ottiene

riclassificando lo stato patrimoniale per pertinenza gestionale).

“Il costo del capitale” è il costo delle differenti fonti di finanziamento di un’impresa = il capitale proprio

(degli azionisti, a pieno rischio), e il capitale di terzi, il capitale preso a prestito (derivante, ad esempio,

dalle banche).

In ottica di creazione di valore è importante che la redditività legata agli investimenti, una redditività attesa,

sia superiore al costo delle differenti fonti di finanziamento.

Quando si parla di redditività attesa si parla di una stima al fine di quantificare qual è la redditività futura

legata all’investimento.

REDDITIVITA' ATTESA > COSTO DEL CAPITALE

Gli imprenditori/manager migliori hanno sempre avuto ben presente l’importanza di ottenere un rendimento

sul capitale investito superiore al costo di approvvigionamento del capitale stesso.

Quando si parla di costo di capitale ci si riferisce al costo di approvvigionamento, l’interesse che si deve

remunerare.

Tutti gli imprenditori dovrebbero aver chiaro di dover avere un rendimento di capitale investito superiore

al costo di approvvigionamento del capitale stesso. 1

Ogni decisione che un’impresa prende ha delle implicazioni finanziarie e può essere ricondotta ad una

decisione di finanza aziendale.

Questi principi di base valgono sia per le società quotate che per grandi imprese, che per le piccole/medio

imprese e le micro imprese.

Tutte le imprese devono investire le risorse, determinare la giusta composizione delle fonti di finanziamento

e restituire denaro agli azionisti.

Tutte le imprese devono investire, e per investire bisogna avere quelle risorse e quindi capire dove

recuperarle.

La giusta composizione varia da impresa ad impresa. Gli strumenti permettono di arrivare a stimare una

possibile composizione di fonti di finanziamento che permetta l’impresa di massimizzare il suo valore, ma

non c’è una composizione più giusta o meno giusta, c’è una composizione delle fonti di finanziamento

variabile in relazione al settore e al ciclo di vita di un’impresa.

Quando un’impresa nasce è preponderante il capitale proprio e via via si indebita con i capitale di terzi.

Cos’è il livello di indebitamento? Il livello di indebitamento è l’average, il rapporto tra debiti di natura

finanziaria (D) su capitale proprio (E, Equity),

I debiti finanziari sono quei debiti che direttamente o indirettamente celerano un interesse.

I debiti finanziari sono = obbligazioni, debiti verso le banche, debiti verso altri finanziatori e debiti verso soci

per finanziamenti.

PRINCIPI GUIDA DELLA FINANZA

PRINCIPIO DI INVESTIMENTO

Politica di investimento = investire in progetti che presentano un rendimento atteso superiore alla soglia

minima di rendimento accettabile.

La “soglia minima di rendimento” deve riflettere la rischiosità di un progetto e la struttura finanziaria.

La “struttura finanziaria” è data dal passivo dello stato patrimoniale ma solo voce A e B nei debiti

finanziari. Rapporto tra equity e debiti di natura finanziaria di un’impresa.

Più un progetto è rischioso, più è alto il rendimento atteso

Il rendimento atteso deve essere misurato sulla base dei flussi di cassa attesi incrementati e attualizzati e

tenere conto degli effetti collaterali positivi e negativi.

Un “flusso di cassa” è una movimentazione delle disponibilità liquide in entrate e in uscita in un determinato

periodo.

I flussi di cassa sono attesi e quindi devono essere attualizzati, “attualizzare”: trovare il valore ad oggi di

un qualcosa che si avrà nel futuro, portare ad oggi un qualcosa stimato nel futuro.

I flussi di cassa “incrementati” non sono necessariamente flussi di cassa sempre positivi e crescenti ma

può essere un flusso di cassa che nell’insieme aggiunge valore all’attività, che nell’insieme aggiunge valore

a quell’investimento. 2

“Tenere conto degli effetti collaterali positivi e negativi”: quando si valuta un investimento bisogna anche

valutare gli effetti collaterali negativi e positivi sugli altri modelli (ad esempio, cannibalizzazione del

prodotto).

Gli effetti collaterali negativi, sono chiamati di erosione, quelli positivi, di sinergia.

PRINCIPIO DI FINANZIAMENTO

Politica di finanziamento: scegliere una struttura finanziaria che massimizzi il valore dei progetti

intrapresi e che sia in linea con il tipo di investimenti da finanziare.

Ci deve sempre essere coerenza temporale tra la tipologia di investimento e la natura della fonte che si va ad

utilizzare.

La struttura finanziaria è data dal rapporto tra capitale netto e capitale di terzi (debiti finanziari) (D/E),

che può avere un impatto sulla soglia minima di rendimento.

Se si è un’azienda molto indebitata sarà molto rischiosa, e quindi un soggetto per investire si aspetterà un

alto rendimento atteso.

Più l’azienda è indebitata più si riflette sul costo del capitale e sul valore finale che si va a stimare.

Il tipo di finanziamento dovrebbe riflettere da vicino le caratteristiche del tipo di investimento da finanziare.

PRINCIPIO DEI DIVIDENDI

Politica dei dividenti = qualora non vi siano opportunità di investimento occorre valutare la restituzione del

denaro agli azionisti

Quando un’azienda reinveste quello che genera si ha il concetto di auto finanziamento.

Se per l’impresa non ci sono valide opportunità di investimento si può valutare di restituire la liquidità agli

azionisti.

La distribuzione delle liquidità può avvenire per dividendi o riacquisto di azioni proprie, o tramite uno

spin-off. La scelta è a preferenza degli azionisti.

I dividendi si distribuiscono quando si approva il progetto di bilancio e ci sono excess cash, ovvero flussi di

cassa in eccesso rispetto a quelle che sono le necessità dell’attività d’impresa.

Obbiettivo dell’impresa tramite questi principi è la massimizzazione del valore.

2. Chi si occupa di finanza all’interno dell’impresa?

CIRCUITO DELLA FINANZA

Tutte le imprese, per operare, necessitano di attività reali, di assets tangibili o intangibili (macchinari,

impianti…). Per poter operare le imprese devono raccogliere le risorse finanziarie dal mercato, e le

utilizzano per investirle e queste attività reali si spera riescono a generare valore dove questo valore

permetta di restituire la liquidità agli azionisti o di riniziare questo circolo.

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Il manager finanziario è il soggetto che si pone tra le operazione dell’impresa e il mercato finanziario,

gestisce i rapporti tra l’impresa e i soggetti esterni ( gli stakeholder).

LA STRUTTURA BASE DELLA FUNZIONE FINANZIARIA

Alla base c’è il CEO e chi si occupa di finanzia il CFO.

Alle dirette dipendenze del CFO ci sono due figure importantissime:

• Il tesoriere che si occupa della gestione della tesoreria all’interno dell’impresa, è responsabile della

raccolta dei finanziamenti, gestisce le relazioni con le banche e la liquidità di un’impresa.

• Il controller che si occupa di tutto il tema della pianificazione di controllo di gestione, è responsabile del

budget, della contabilità e dell’audit di un’impresa.

COMPITI DEL MANAGER FINANZIARIO

Un manager finanziario deve saper rispondere a due quesiti:

1. In quale attività occorre investire?

2. Come raccogliere le risorse finanziarie?

Il manager finanziario è responsabile di una parte significativa delle decisioni di investimento e

finanziamento.

COMPITI DI GESTIONE DIRETTA

1. Gestione delle fonti esterne di finanziamento:

• Raccogliere risorse finanziarie (fondi)

• Acquisire e rimborsare capitale di debiti (E) e capitale di terzi (D)

• Rapporti con gli stakeholder

N.B. È più oneroso il capitale proprio o di terzi? Il costo del capitale proprio è più alto di quello di terzi, se

valesse il contrario non ci sarebbe attività d’impresa (investimenti rischiosi).

COSTO DEL CAPITALE PROPRIO > COSTO DEL CAPITALE DI TERZI

2. Gestione di tesoreria o di cassa con il supporto del tesoriere e del controller

• Valutare entrate e uscite di cassa

• Valutare come intervenire dal punto di vista dei fabbisogni (fabbisogni finanziari di unìimrpesa, insieme

delle risorse finanziarie di cui necessita un’impresa)

3. Gestione degli investimenti finanziari

• Impieghi in partecipazioni, azioni, prestiti a società collegate

Tutti quelli che sono gli investimenti finanziari sono un compito diretto

COMPITI DI PIANFIICAZIONE E CONTROLLO FINANZIARIO

1. Analisi degli investimenti gestiti dalle altre aree come:

• Investimenti in beni strumentali

• Investimenti in scorte di magazzino

• Investimenti intangibili (ricerca e sviluppo, formazione del personale…)

2. Pianificazione e programmazione finanziaria: 4

• Piano finanziario: orizzonte temporale di medio lungo periodo 5/6 anni e grado di dettaglio annuale

• Budget finanziario: 1° anno del piano

• Budget di cassa: si riferisce al 1° anno del piano ma con dettaglio maggiore

• Controlli concomitanti a consuntivo

3. Qual è la funzione obbiettivo di un’impresa?

Un obbiettivo deve essere:

• Definito o definibile in modo chiaro ed inequivocabile (ad esempio, massimizzazione tasso di crescita di

medio periodo: ambiguo).

• Misurabile con certezza e tempestività (ad esempio, massimizzare la soddisfazione dei clienti).

• Non in contrasto con gli interessi sociali, non dovrebbe creare costi superiori ai benefici generati (ad

esempio, impresa che produce sigarette e finisce il proprio obbiettivo in termini puramente di crescita del

fatturato).

La funzione obbiettivo di un’impresa è la massimizzazione del valore. Il legame tra il valore dell’impresa e i

principi guida è dato dal fatto che il valore dell’impresa è il valore attuale dei flussi di cassa attesi,

attualizzati ad un tasso che rifletta la rischiosità degli investimenti e la struttura finanziaria utilizzata per

finanziarli.

ALCUNI DRIVERS DEL VALORE

Operativi:

• Ricavi di crescita

• Costi di diminuzione

• Sfruttamento degli assets

• Decisioni di investimento

• Incentivi efficaci per il management ed i dipendenti

Finanziari:

• Utilizzo ottimale della leva finanziaria

4. Quali sono le relazioni tra funzione-obbiettivo e principi guida?

COSA ACCADE IN UN MONDO IDEALE?

• Non esistono conflitti d’interesse tra management e azionisti.

• Non esiste asimmetria informativa e non esistono costi d’agenzia (il problema d’agenzia rappresenta il

conflitto di interessi tra proprietà e controllo).

• I terzi finanziatori sono protetti dai tentativi di espropriazione da parte dei manager.

• Il management non cerca di ingannare i mercati finanziari circa le prospettive future (i mercati sono

razionali e ragionevoli nella valutazione degli effetti dell’operato dell’azienda).

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COSA ACCADE NEL MONDO REALE?

• Problemi di corporale governance, conflitti di interesse e scarso controllo degli azionisti.

• Gli obbligazionisti sono danneggiati dell’aumento del leverage o dai maggiori dividenti (aumenti dei

dividendi in media fanno seguire un aumento del prezzo dell’azione -> i prezzi delle obbligazioni

reagiscono in modo negativo agli aumenti dei dividendi e in modo positivo ai tagli -> i dividendi riducono

le disponibilità liquide e rendono il debito maggiormente rischioso).

• Management fornisce ai mercati finanziari informazioni poco aggiornate o fuorvianti.

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CAPITOLO 2

ANALISI DELLE DINAMICHE FINANZIARIE DELL’IMPRESA: ORIGINE E NATURA

DEI FLUSSI DI CASSA AZIENDALI E DINAMICA DEI FLUSSI FINANZIARI

1. Origine e natura dei flussi di cassa aziendali

CLASSIFICAZIONE PER AREE E RENDICONTO FINANZIARIO

Il rendiconto finanziario (o cash flow statement), rappresenta il documento volto a verificare la dinamica

dei movimenti monetari avvenuti durante un singolo esercizio.

Le analisi previsionali, invece, hanno lo scopo di stimare l’andamento atteso dei flussi di cassa futuri

attraverso specifiche metodologie di previsione finanziaria.

1) ATTIVITA’ CARATTERISTICA

L’attività caratteristica (o corrente) è strettamente collegata al ciclo acquisto, trasformazione e vendita svolta

dall’azienda. Essa genera o assorbe risorse monetarie in funzione allo stadio del ciclo di vita in cui l’azienda

si trova, al grado di concorrenza ed ai livelli di efficienza produttiva.

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2) ATTIVITA’ D’INVESTIMENTO

La seconda area di determinazione dei flussi di cassa è riconducibile all’area degli investimenti.

3) ATTIVITA’ DI FINANZIAMENTO

Nella gestione caratteristica e nella gestione degli investimenti i flussi di cassa in entrata e in uscita sono

distribuiti in momenti temporali diversi, dando spesso origine a un fabbisogno finanziario che viene

considerato all’interno dell’attività di finanziamento.

2. Dinamica dei flussi finanziari

CONSIDERAZIONI INTRODUTTIVE

L’analisi dei flussi di cassa è fondamentale per la valutazione della performance di una impresa perché

consente di rispondere ai seguenti quesiti:

• La gestione aziendale nel suo complesso ha generato un surplus o un deficit di liquidità nel corso

dell’esercizio?

• Quali sono le aree aziendali che hanno generato o assorbito risorse finanziarie?

• La dinamica finanziaria aziendale è sostenibile nel tempo?

Occorre individuare le determinati che hanno generato le variazioni delle disponibilità liquide.

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Dentro le dinamiche finanziarie si crea un mis-matching temporale tra il ciclo reddituale ed il ciclo

monetario. Importante comprendere il divenire delle capacità di generazione di cassa delle rispettive aree

gestioni di attività:

Sopra viene rappresentato lo schema del flusso di casso, partendo dal flusso di cassa dell’attività

caratteristica, comprensiva dell’impatto fiscale. Successivamente vengono considerati gli altri flussi, distinti

per area gestionale sino ad arriva al Cash Flow di periodo (Δ Disponibilità Liquide).

CONCETTI CHIAVE

Capitale circolante netto commerciale (CCNC). Tale grandezza è composta dal saldo di attività e passività

operative che la gestione caratteristica alimenta nello svolgimento del proprio ciclo operativo (ad esempio,

crediti commerciali, magazzino e debiti commerciali). Si ha cosi:

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Qual è l’impatto di una variazione dei crediti commerciali, magazzino e debiti commerciali sui flussi di

cassa?

La dimensione e il segno del CCNC sono molto importanti al fine della corretta comprensione del modello di

business aziendale:

Se assume valori positivi, un aumento del fatturato si accompagna a un maggior fabbisogno di risorse

finanziarie da reperire all’esterno. Se assume valori negativi, un aumento del fatturato si accompagna alla

generazione di ulteriori risorse finanziarie.

• Se il ciclo di acquisto-trasformazione-vendita a fine esercizio ha determinato una Δ CCNC < 0, questo

comporta che attivo corrente < passivo corrente. Si sta ‘’generando liquidità’’.

• Se il ciclo di acquisto-trasformazione-vendita a fine esercizio ha determinato una Δ CCNC > 0, questo

comporta che attivo corrente > passivo corrente. Si sta ‘’assorbendo liquidità’’.

Il Capex (Capital Expeditures) si ottiene considerando il delta delle immobilizzazioni materiali nette di due

esercizi al quale si sommano gli ammortamenti del periodo. Se nell’esercizio vi sono state dei

disinvestimenti allora è obbligatorio considerare le relative plusvalenze/minusvalenze da cessione cespite.

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CAPITOLO 3

LA DISTRIBUZIONE TEMPORALE DI FLUSSI E IL VALORE FINANZIARIO DEL

TEMPO

1. Considerazioni introduttive, aspetti definitori e valore attuale

In finanza il concetto di “valore finanziario del tempo” viene associato al concetto di tasso di interesse,

ovvero alla ricompensa per la rinuncia al consumo immediato.

Preferiamo ricevere un euro oggi o uno domani?

Meglio riceverlo oggi, perché l’euro disponibile oggi può subito essere investito in quella che è l’attività

dell’im