Appunti di Economia degli intermediari finanziari

Caratteristiche, elementi e funzioni dei sistemi finanziari

Il sistema finanziario garantisce la corretta allocazione dei capitali e ricopre un ruolo fondamentale nel panorama internazionale, in quanto un’allocazione più efficiente delle risorse produrrà una crescita economica superiore. Esso costituisce quindi il punto d’incontro fra l’economia reale, che si configura attraverso la produzione e la distribuzione del reddito, e le relative disponibilità finanziarie.

Funzioni del sistema finanziario

Il sistema finanziario riveste tre funzioni fondamentali all’interno del sistema economico:

• Funzione di trasferimento e di allocazione delle risorse finanziarie
• Funzione monetaria
• Funzione di gestione dei rischi

La funzione di trasferimento e di allocazione delle risorse si configura attraverso:

• La cessione delle medesime da soggetti risparmiatori (unità in surplus) verso soggetti che necessitano di finanziare investimenti (unità in deficit)
• La creazione di strumenti adeguati al trasferimento delle risorse in funzione delle necessità di finanziamento delle unità in deficit e delle necessità di investimento delle unità in surplus
• La negoziazione delle risorse attraverso gli strumenti finanziari con modalità che soddisfano le esigenze dei soggetti coinvolti
• L’allocazione delle risorse in investimenti che generano un rendimento atteso più elevato

La funzione monetaria si inserisce all’interno delle dinamiche di scambio dei beni e dei servizi, garantendo strumenti e servizi di pagamento adeguati. La funzione di gestione dei rischi, infine, garantisce la disponibilità del sistema finanziario a fornire agli operatori gli strumenti necessari (es. derivati) a espletare ogni necessità di copertura.

Elementi del sistema finanziario

Gli elementi che costituiscono le fondamenta del sistema finanziario sono:

• Soggetti (movimentano le disponibilità finanziarie. Sono per esempio i risparmiatori, che hanno necessità di investire il proprio denaro, e le imprese, che hanno la necessità di finanziare le proprie attività).
• Strumenti finanziari (garantiscono il trasferimento efficiente delle risorse dagli investitori, in surplus, alle imprese, in deficit).
• Mercati finanziari (consentono la negoziazione dei diversi asset finanziari, quali ad esempio azioni, obbligazioni, ETFs, derivati).
• Intermediari finanziari (semplificano il trasferimento delle risorse facendo incontrare la domanda con l’offerta, come banche e brokers).
• Infrastrutture (rendono possibile le negoziazioni, criptano e custodiscono le transazioni con elevati livelli di sicurezza).
• Normative (sono funzionali alla regolamentazione delle dinamiche di mercato e garantiscono il regolare svolgimento degli scambi all’interno del sistema finanziario).
• Istituzioni (stabiliscono le politiche monetarie e finanziarie e svolgono un importante ruolo di supervisione. Sono per esempio le Banche Centrali, le autorità antitrust e di vigilanza sui mercati).

La CONSOB

La CONSOB, acronimo di Commissione Nazionale per le Società e la Borsa, è stata istituita nel 1974 con l’obiettivo di garantire trasparenza, efficacia e tutela nei confronti degli investitori. Ecco le tre aree di intervento della CONSOB:

• Sollecitazione all’investimento (la CONSOB deve verificare la regolarità e la buonafede di ogni sollecitazione all’investimento)
• Obbligo di trasparenza (la CONSOB è tenuta a verificare che gli emittenti di prodotti finanziari operino nella più completa trasparenza informativa)
• Autorizzazione e vigilanza sui mercati (la CONSOB supervisiona le società di gestione dei mercati finanziari, come Borsa Italiana S.p.A, e si occupa di autorizzare l’operatività dei mercati)

Indici azionari

Un indice azionario sintetizza il valore di un paniere di titoli azionari negoziati all’interno di un determinato mercato secondario. La funzione degli indici azionari, che non possono quindi essere oggetto diretto di scambio, è quella di rappresentare le fluttuazioni di un mercato o di un settore del medesimo, offrendo una panoramica informativa agli investitori.

Il primo indice azionario ufficialmente riconosciuto è stato il Dow Jones: esso rappresenta le fluttuazioni cumulative di 30 grandi società quotate sul NYSE. Attualmente alcuni degli indici più autorevoli a livello internazionale sono l’S&P 500, il NASDAQ, il DAX e il FTSE MIB (quest’ultimo per quanto riguarda l’Italia).

Circuito diretto e circuito indiretto

A livello internazionale ogni sistema finanziario si costituisce di due circuiti complementari per il trasferimento delle risorse:

• Circuito diretto (si basa sui mercati e garantisce il trasferimento diretto delle risorse finanziarie dalle unità in surplus a quelle in deficit).
• Circuito indiretto (si basa sull’operato degli intermediari finanziari, che mettono in contatto i datori di fondi con i prenditori di fondi).

Possiamo quindi notare come, in un circuito indiretto, i datori di fondo allochino i propri surplus finanziari presso gli intermediari, i quali a loro volta si occuperanno di finanziare i prenditori di fondi, ovvero le unità in deficit. In un circuito diretto, al contrario, le risorse finanziarie vengono direttamente allocate nelle unità in deficit attraverso lo scambio immediato sui mercati.

Per quanto riguarda i circuiti diretti è necessario sottolineare come talvolta possano generarsi delle barriere di carattere temporale che portano a un aumento dei costi. La lievitazione di quest’ultimi è la conseguenza dello sforzo di conciliazione delle esigenze finanziarie contrapposte fra datori e prenditori di fondi, dal momento che i primi impiegano i fondi a breve termine, mentre i secondi impiegano i medesimi a lungo termine.

Saldi finanziari

Nel panorama internazionale possiamo riscontrare saldi finanziari positivi o negativi, in funzione delle entità cui i medesimi si riferiscono:

• Famiglie (presentano un saldo generalmente positivo, in quanto a livello aggregato mostrano una capacità di risparmio che eccede quella di consumo)
• Imprese (mostrano un saldo solitamente negativo, in quanto per finanziare le proprie attività devono raccogliere grosse quantità di denaro e i risultati sono visibili soltanto nel lungo periodo)
• Settore pubblico (nella maggioranza dei casi si riscontra un saldo negativo, con l’Italia in particolare che si posiziona in una fascia estremamente sfavorevole)
• Estero (saldo positivo o negativo in funzione del Paese e del periodo storico)

Le funzioni dei mercati finanziari

I mercati finanziari costituiscono il fulcro del circuito diretto all’interno del sistema economico e pongono in comunicazione i datori di fondi, ovvero i risparmiatori, con i prenditori di fondi, come le imprese e le istituzioni. Le funzioni dei mercati finanziari sono quindi molteplici e riassumibili nei seguenti punti:

• Garantiscono il finanziamento dei prenditori di fondi
• Consentono ai datori di fondi di investire le unità in surplus
• Prezzano gli strumenti finanziari che vengono scambiati (funzione di pricing)
• Favoriscono la negoziazione degli strumenti già emessi (mercati secondari)
• Finalità di copertura e di negoziazione dei rischi (es. attraverso i derivati)

La struttura dei mercati finanziari

Possiamo classificare i mercati finanziari in base a una vasta moltitudine di fattori, quali per esempio la tipologia di strumenti che vengono scambiati dagli operatori. In generale possiamo distinguere fra:

• Mercati dei titoli di debito (negoziano strumenti che incorporano il diritto alla restituzione del capitale e al pagamento periodico di una cedola)
• Mercati azionari (incorporano il possesso di una o più quote d’impresa e dei diritti ad esse correlate, quali ad esempio il diritto di voto all’assemblea dei soci)
• Mercati creditizi (negoziano strumenti poco standardizzati e quindi più personalizzabili, tantoché non esiste un mercato secondario)
• Mercati mobiliari (negoziano strumenti più standardizzati e chiaramente meno personalizzabili, tantoché il mercato secondario assume un ruolo determinante nell’acquisto e vendita dei medesimi)
• Mercati primari (all’interno dei medesimi vengono collocati titoli per la prima volta con l’obiettivo di raccogliere capitali dagli investitori)
• Mercati secondari (in essi vengono negoziati titoli che sono già stati emessi in precedenza)
• Mercati regolamentati (presenza di regole e disciplina sull'organizzazione degli scambi, tantoché le negoziazioni si svolgono all’interno dei circuiti borsistici ufficiali)
• Mercati over the counter (le negoziazioni si svolgono al di fuori dei circuiti borsistici ufficiali e vige l’assenza di regole sull’organizzazione degli scambi)
• Mercati monetari (accolgono strumenti che hanno scadenze di breve termine, solitamente inferiori a un anno)
• Mercati dei capitali (si differenziano dai mercati monetari per l’elemento temporale, in quanto accolgono strumento con scadenze di medio-lungo termine, solitamente superiori a un anno)
• Mercati domestici (sono regolati da soggetti nazionali e gli operatori che partecipano agli scambi appartengono al medesimo mercato nazionale)
• Mercati internazionali (sono regolati da soggetti internazionali e gli operatori che partecipano agli scambi appartengono a mercati nazionali differenti)
• Mercati cash o spot (hanno per oggetto di negoziazione gli strumenti base, quali ad esempio azioni e obbligazioni. Le transazioni si concludono con uno scambio tra titolo e denaro con effetto immediato)
• Mercati derivati (hanno per oggetto di negoziazione strumenti il cui valore dipende dall'andamento del cosiddetto sottostante. Esempi di strumenti derivati sono i futures e le opzioni)

Introduzione al mercato obbligazionario

Il mercato obbligazionario permette a Stati, enti ed imprese di emettere bond per fronteggiare eventuali carenze di liquidità attraverso la raccolta di denaro proveniente da investitori privati. Un bond, o obbligazione, è quindi un titolo di debito che racchiude una promessa cedolare periodica per un periodo di tempo predefinito, e il rimborso del capitale alla scadenza del prestito obbligazionario. In questo contesto il tasso di interesse rappresenta il costo del credito per il soggetto emittente, nonché la remunerazione per il soggetto investitore.

In funzione della scadenza possiamo distinguere tre tipologie di obbligazioni:

• Obbligazioni di breve termine (scadenza inferiore a un anno)
• Obbligazioni di medio termine (scadenza compresa fra 1 e 10 anni)
• Obbligazioni di lungo termine (scadenza superiore a 10 anni)

In Italia coesistono due principali mercati secondari che negoziano i Titoli di Stato:

• Mercato telematico delle obbligazioni e dei Titoli di Stato (MOT), vi possono partecipare anche clienti al dettaglio con importi contenuti)
• Mercato telematico dei Titoli di Stato (MTS), è un mercato all’ingrosso ove il taglio minimo è pari a 2,5 milioni, all’interno del quale operano esclusivamente banche, assicurazioni, intermediari e istituzionali)

Possiamo classificare le obbligazioni in tre categorie fondamentali, in base all’ente che le emette:

• Obbligazioni emesse dai Governi e dagli Stati (in Italia abbiamo BOT, CTZ, CCT, BTP, BTPI)
• Obbligazioni emesse dagli enti locali
• Obbligazioni emesse dalle società

La rischiosità dell’investimento obbligazionario dipende quindi largamente dal rischio di fallimento associato all’emittente, ragion per cui assumono rilevanza i cosiddetti rating emessi dalle varie agenzie (es. Moody’s). In tale contesto risulta utile approfondire le dinamiche dello spread fra BTP e BUND, che mette a confronto graficamente i tassi di interesse a 10 anni dei Titoli di Stato italiani con quelli tedeschi.

L’ampiezza del differenziale dipende fondamentalmente dal rischio di default dello Stato italiano rispetto al rischio di default della Germania. Chiaramente in alcuni periodi lo spread tende ad aumentare (es. nel 2011, nel 2018 e nel 2022.) e gli operatori richiedono un differenziale maggiore per acquistare titoli di stato italiani rispetto ai tedeschi.

Per esempio possiamo ipotizzare un rendimento del BTP a 10 anni al 3,380%, con un rendimento del BUND a 10 anni al 1,013%.

SPREAD = (BTP10 - BUND10) * 100 = (3,380 - 1,013) * 100 = 236,7

Tipologie di obbligazioni

Possiamo classificare le obbligazioni in tre categorie fondamentali, in base all’ente che le emette:

• Obbligazioni emesse dai Governi e dagli Stati
• Obbligazioni emesse dagli enti locali
• Obbligazioni emesse dalle società

In Italia, per quanto riguarda le obbligazioni emesse dai governi e dagli Stati, possiamo citare BOT, CTZ, CCT, BTP, BTPI. I BOT, ovvero “buoni ordinari del tesoro”, sono dotati di una scadenza limite ad 1 anno e sono privi di cedole, tantoché l’investitore viene remunerato a “scarto di emissione”.

I CTZ, ovvero “certificati del tesoro zero coupon”, sono obbligazioni senza cedola, con durata all’emissione di 2 anni (pur rimanendo soggetti a riaperture): anche in questo caso la remunerazione dell’investitore è determinata esclusivamente dallo scarto di emissione.

I CCT, ovvero “certificati di credito del tesoro”, sono obbligazioni con durata all’emissione pari a 7 anni, indicizzate e quindi a tasso variabile: il rendimento è infatti pari a quello dei BOT semestrali incrementato di uno spread solitamente inferiore allo 0,5%.

I BTP, ovvero “buoni del tesoro poliennali”, sono obbligazioni a tasso fisso con durata all’emissione variabile da 3 a 30 anni, cedola semestrale prestabilita e collocamento sopra o sotto la pari.

I BTPI, ovvero “buoni del tesoro poliennali indicizzati”, sono obbligazioni con durata all’emissione di 5, 10 o 30 anni, e indicizzate all’inflazione europea, tantoché le cedole vengono rivalutate periodicamente in funzione del tasso. Le obbligazioni emesse dagli enti locali hanno una scadenza di medio-lungo termine, sono adoperate per finanziare progetti di interesse collettivo e si suddividono in:

• Buoni ordinari comunali (o BOC, sono emessi dai comuni)
• Buoni ordinari provinciali (o BOP, sono emessi dalla provincia)
• Buoni ordinari regionali (o BOR, sono emessi dalle regioni)

Le obbligazioni societarie (o corporate bonds) sono, per appunto, emesse dalle imprese private, operanti nei più diversi settori, con l’obiettivo di raccogliere fondi per finanziare le proprie attività imprenditoriali. In Italia la facoltà di emettere corporate bonds è stata riservata alle sole S.p.A fino al 2004, anno in cui sono state accolte anche le S.r.l, seppur con limitazioni. Chiaramente il grado di rischio di un’impresa è spesso superiore a quello statale, ragion per cui i corporate bonds possono raggiungere, talvolta, tassi di interesse anche elevati: infatti un’impresa in difficoltà sarà costretta ad emettere obbligazioni con tassi elevati, in quanto gli investitori, a parità di rendimento, preferirebbero investire in Titoli di Stato. La collocazione delle obbligazioni societarie può configurarsi mediante:

• Offerta pubblica (l’impresa emittente si rivolge ad una banca d’investimento, che proporrà un tasso e un ammontare adeguati)
• Collocamento privato (l’emissione viene integralmente sottoscritta da uno o più investitori istituzionali senza alcun collocamento pubblico)

Alcune obbligazioni societarie prevedono l’inserimento di particolari clausole con l’obiettivo di tutelare le parti, quali ad esempio:

• Clausola di diritto di rimborso anticipato (l’emittente è autorizzato a rimborsare il titolo prima della scadenza senza che gli investitori si oppongano, purché solitamente siano trascorsi almeno 5 anni)
• Clausola di fondo di ammortamento (l’emittente è autorizzato a rimborsare ogni anno una porzione dell’obbligazione emessa, in modo tale da ridurre il rischio di insolvenza alla scadenza)

In questo contesto è necessario distinguere fra obbligazioni garantite, subordinate, convertibili, cum warrant e junk bonds. Le obbligazioni garantite prevedono che, qualora l’emittente non sia in grado di rimborsare gli investitori, quest’ultimi possano liquidare l’attività sottostante e rivalersi sui proventi, mentre le obbligazioni subordinate presentano un rischio maggiore, in quanto in caso di insolvenza le priorità di rimborso saranno inferiori.

Le obbligazioni convertibili consentono la conversione delle medesime in azioni ad una certa data, in maniera diretta o indiretta, mentre le obbligazioni cum warrant prevedono la sottoscrizione di due strumenti, ovvero un’obbligazione e un warrant, cioè uno strumento opzionale che consente la sottoscrizione di azioni dell’impresa emittente nei tempi prestabiliti. Infine le obbligazioni spazzatura, dall’inglese junk bonds, sono quelle emesse da imprese ad elevato rischio di fallimento e che per questo motivo presentano rendimenti consistenti.

Titoli di stato italiani e mercati

I Titoli di Stato sono obbligazioni emesse dal Ministero dell'Economia e delle Finanze per mezzo del Dipartimento del Tesoro con l’obiettivo di finanziare lo Stato: in Italia possiamo distinguere fra BOT, CTZ, CCT, BTP, BTPI. I BOT, ovvero “buoni ordinari del tesoro”, sono dotati di una scadenza limite ad 1 anno e sono privi di cedole, tantoché l’investitore viene remunerato a “scarto di emissione”.

I CTZ, ovvero “certificati del tesoro zero coupon”, sono obbligazioni senza cedola, con durata all’emissione di 2 anni (pur rimanendo soggetti a riaperture): anche in questo caso la remunerazione dell’investitore è determinata esclusivamente dallo scarto di emissione.