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APPLICAZIONI DEI FUTURE

Copertura può assumere 2 forme:

• 

Long hedge (copertura lunga) acquisto del future

• 

Short hedge (copertura corta) vendita del future

Arbitraggio acquisto/vendita di uno strumento finanziario a pronti + operazione di segno opposto sul

mercato future

• 

Cash and carry quotazione future > valore teorico (acquisto a pronti del sottostante + vendita

del future)

• 

Reverse cash and carry quotazione future < valore teorico (acquisto del future + vendita a

termine del sottostante) 12

DETERMINAZIONE DELLA COPERTURA

Per ottenere una copertura efficiente non basta aprire una posizione future di segno opposto rispetto a

quella detenuta dal sottostante

A causa della diversa dinamica dei prezzi bisogna determinare il numero di contratti necessari ad

immunizzare la posizione (hedge ratio)

SWAP 

Swap le controparti si scambiano flussi periodici calcolati su un sottostante

Esistono diverse tipologie di swap:

• 

Swap sui tassi di interesse Interest Rate Swap (IRS) + Overnight Index Swap (OIS)

• 

Swap sui cambi Currency Swap (CS) + Cross Currency Interest Rate Swap (CCIRS)

• 

Alter tipologie Asset swap + Equity swap

INTEREST RATE SWAP (IRS)

Interest Rate Swap (IRS) le controparti si scambiano periodicamente flussi di interessi relativi ad un

capitale nozionale per un determinato periodo

La periodicità dei flussi non è necessariamente la stessa, dipende dall’indicizzazione del tasso variabile

Ogni parte assume contemporaneamente una posizione lunga relativa ad un’attività che frutta interessi

attivi + una posizione corta relativa ad una passività che comporta interessi passivi

I tassi usati per il calcolo delle somme da liquidare possono essere:

• 

Entrambi variabili floating/floating swap

• 

Uno fisso e uno variabile fixed/floating swap

• 

Entrambi fissi ma con diversa frequenza del coupon fixed/fixed swap

• 

Uno variabile e uno fisso in un’unica soluzione a scadenza floating/zero coupon swap

Elementi:

• Capitale nozionale

• Data di stipulazione + date intermedie (pagamento interessi) + data di scadenza

• Tassi di interesse

• Liquidazione interessi (di solito differenziale)

Di solito 2 giorni prima del pagamento viene fissato il tasso variabile su cui vengono calcolati gli interessi

(fixing in advance), ma il tasso variabile può essere calcolato in tanti modi diversi

13

Applicazioni:

• Copertura del rischio di interesse

• Riduzione del costo del debito

• Creazione di titoli sintetici (asset swap) per speculare

Esistono diverse tipologie di IRS:

• 

Coupon swap tasso fisso + tasso variabile

• 

Basis swap tasso variabile + tasso variabile

• 

Bullet swap il capitale nozionale è costante per tutta la durata

• 

Amortizing swap il capitale nozionale si riduce progressivamente

• 

Zero-coupon swap il pagamento fisso viene effettuato a scadenza + i pagamenti variabili

vengono effettuati alle scadenze prefissate

• 

Forward swap le caratteristiche vengono fissate al momento della negoziazione ma con

decorrenza dilazionata ad una data futura 14

OVERNIGHT INDEX SWAP (OIS)

OIS coupon swap in cui la gamba variabile è rappresentata dal tasso medio ponderato composto delle

quotazioni overnight sul MID + la gamba fissa si riferisce a periodi che vanno dalla settimana all’anno

Tasso medio ponderato (TMP) media dei tassi overnight scambiati quotidianamente sul mercato

interbancario dei depositi (MID), ponderati per l’ammontare delle transazioni

Caratteristiche:

• Basso rischio di credito

• Idoneo a coprire rischi di brevissimo termine (< 3 mesi)

Applicazioni:

• Copertura del rischio di tasso a brevissimo termine (< 3 mesi)

• Speculazione sull’andamento dei tassi

• Arbitraggio e trading sulla YTMC

ASSET (LIABILITY) SWAP

Asset (liability) swap abbinamento di un’attività (passività) con un derivato che modifica il profilo di

rischio/rendimento di una posizione

La gamba fissa viene fissata esattamente sul valore del sottostante + la durata dello swap coincide con

quella dell’attività (passività)

L’asset swap permette di trasformare il rendimento offerto, cedendo alla controparte l’interesse fisso

garantito dal titolo contro uno variabile pattuito dalle parti

CURRENCY SWAP 

Currency swap (CS) le controparti si impegnano a scambiarsi flussi di pagamento in valute diverse,

relativamente al capitale e al pagamento di interessi

• Scambio a pronti di una certa quantità di una valuta al tasso di cambio spot

• Scambio di segno opposto a termine, allo stesso tasso di cambio

• Corresponsione da parte di entrambe le controparti per tutta la durata del contratto di interessi

periodici maturati sull’ammontare delle valute scambiate

Se ricevo € e cedo $, pago gli interessi in €

Ogni parte assume contemporaneamente una posizione lunga relativa ad un’attività che frutta interessi

attivi nella valuta di denominazione della posizione lunga + una posizione corta relativa ad una passività che

comporta interessi passivi nella valuta di denominazione della posizione corta

Gli interessi da liquidare a termine sono determinati in base al differenziale dei tassi di interesse delle

rispettive valute secondo la seguente formula 15

CROSS CURRENCY INTEREST RATE SWAP (CCIRS)

CCIRS swap con gambe denominate in valute diverse e calcolate in base ad un tasso di riferimento

variabile

Il nozionale è espresso in entrambe le valute in base al tasso di cambio al momento della stipulazione

Il nozionale viene scambiato sia all’inizio che a scadenza

Tipologie di CCIRS:

• 

Floating/floating (plain vanilla) tassi di interesse entrambi variabili (di solito LIBOR e EURIBOR)

• 

Fixed/floating fisso + variabile

• 

Fixed/fixed tassi di interesse entrambi fissi

Ad esempio ho un debito in dollari a tasso variabile indicizzato al LIBOR 6 mesi, sono un operatore europeo

quindi la mia valuta di conto è l’euro. Sono esposto a 2 rischi:

• Aumento del tasso di interesse del dollaro

• Apprezzamento del dollaro rispetto all’euro

Per coprire entrambi i rischi posso fare un CCIRS in cui ricevo dollari al LIBOR 6 mesi + pago euro a tasso

fisso con periodicità semestrale. Importo nozionale calcolato in base al tasso corrente

16

CHIUSURA DI UNO SWAP

Unwinding le parti si accordano per chiudere lo swap

• Versamento del mark to market, ossia il fair value dell’operazione alla chiusura (cioè il valore

attuale delle gambe)

• Eliminazione del rischio di credito

Reversing apertura di uno swap simmetrico

• Eliminazione del rischio di tasso

• Amplificazione del rischio di credito (perché si hanno 2 posizioni aperte)

Early termination clausola contrattuale in base alla quale una parte si può riservare il diritto di chiudere

anticipatamente la posizione (es. se cambia la proprietà della società)

• Versamento del mark to market

Novation cessione dello swap ad una nuova controparte che subentra in diritti e obblighi

• Versamento del mark to market

• Trasferimento del rischio di credito

• Necessità dell’accordo di tutte le parti

FORWARD RATE AGREEMENT 

Forward Rate Agreement (FRA) le parti si impegnano a scambiarsi ad una data prestabilita un importo

determinato in base al differenziale tra un tasso fisso e un tasso variabile applicati ad un nozionale

17

1x4 il primo numero (1) identifica il numero di mesi tra la stipulazione e il fixing + il secondo numero (4)

identifica la durata complessiva del contratto

È un’operazione di copertura che serve a bloccare il tasso di interesse in un certo orizzonte temporale (nel

nostro caso dal 4/03/12 al 4/06/12)

L’ammontare dovuto viene calcolato applicando il differenziale dei tassi al nozionale per la durata residua

del contratto; l’importo ottenuto viene attualizzato perché la liquidazione è anticipata

Tasso fisso > tasso variabile l’acquirente paga il differenziale

Tasso fisso < tasso variabile il venditore paga il differenziale

Il FRA viene utilizzato da:

• Chi è indebitato a tasso variabile + prevede un rialzo dei tassi

• Chi è indebitato a tasso fisso + prevede un ribasso dei tassi

• Chi ha investimenti a tasso variabile + prevede un ribasso dei tassi

• Chi ha investimenti a tasso fisso + prevede un rialzo dei tassi

18

È uno strumento ragionevolmente liquido fino ai 18 mesi, si usa per coprire i flussi di finanziamenti a breve

OPZIONI 

Opzione attribuisce all’acquirente il diritto di comprare/vendere un sottostante ad un certo strike ad

una data futura dietro il corrispettivo di un premio (pari al mark to market)

• 

Call attribuisce il diritto di comprare

• 

Put attribuisce il diritto di vendere

• 

Europea il diritto può essere esercitato solo alla scadenza

• 

Americana il diritto può essere esercitato in qualsiasi giornata lavorativa precedente alla

scadenza

Nello swap entrambe le parti sono obbligate a dare seguito all’impegno contrattuale, nell’opzione solo il

venditore è obbligato (è un contratto asimmetrico)

Status delle opzioni:

• 

Out of the money non conviene esercitarla

• 

At the money è indifferente se esercitarla o no

• 

In the money conviene esercitarla 19

PAYOFF OPZIONE CALL

PAYOFF OPZIONE PUT 20

L’area di perdita vendendo una put può essere infinita se il sottostante è un indice

Nelle opzioni aventi come sottostante un cambio, il profilo dei payoff è diverso il payoff della call

sarebbe quello della put e viceversa

VALORE DELL’OPZIONE

Intrinsic value strike – quotazione del sottostante

Un’opzione ha valore intrinseco quando è nell’area di guadagno (in the money)

Il valore intrinseco non dipende dal fatto che io abbia acquistato o venduto l’opzione: se l’ho acquistata ho

un valore intrinseco positivo, se l’ho venduta ho un valore intrinseco negativo

Time value valore attribuito alla probabilità che l’intrinsic value aumenti prima della scadenza

È massimo quando l’opzione è at the money, si riduce man mano che ci si avvicina alla scadenza

MODIFICA VALORE DELLA CALL VALORE DELLA PUT INDICATORE DI SENSIBILITA’

↑quotazione del sottostante ↑ ↓ Delta/Gamma

↑strike ↓ ↑

↑scadenza ↑ ↑ Theta

↑tasso di interesse ↑ ↓ Rho

↑volatilità ↑ ↑ Vega

Il tasso di interesse serve a simulare l’evoluzione del sottostante

FORWARD SINTETICO 

Forward sintetico (acquisto/vendita a termine) abbinamento di call + put, con stessi strike e scadenza

Acquisto di un forward sintetico acquisto di una call + vendita di una put

Vendita del forward sintetico vendita di una call + acquisto di una put

CAP, FLOOR, COLLAR

Cap attribuisce all’acquirente una compensazione se un tasso > strike (call sui tassi di interesse)

Floor attribuisce all’acquirente una compensazione se un tasso < strike (put sui tassi di interesse)

Collar acquisto di un cap + vendita di un floor

Un cap viene usato se ho una passività a tasso variabile e prevedo un rialzo dei tassi di interesse

Un floor viene usato se ho un’attività con rendimento variabile e prevedo un ribasso dei tassi di interesse

Un collar permette di limitare il rischio di tasso ad una banda di oscillazione

21

4 – HEDGE ACCOUNTING (IAS 39)

AMBITO DI APPLICAZIONE DELLO IAS 39

Derivato secondo lo IAS 39 strumento finanziario che ha un valore basato su un sottostante, con

investimento iniziale nullo o limitato e con regolamento differito

CLASSIFICAZIONE DELLE ATTIVITA’ FINANZIARIE 22

spalmatura

Costo ammortizzato del titolo lungo tutto il periodo della sua vita secondo una logica di IRR

Determina gli interessi attivi (oneri finanziari) in base al TIR/IRR, ossia il costo effettivo dell’operazione

CLASSIFICAZIONE DELLE PASSIVITA’

GERARCHIA DEL FAIR VALUE

Un mercato attivo è un mercato liquido con un numero sufficiente di transazioni, con spread limitato

(volumi elevati, elevato numero di soggetti) ottengo un mark to market

Se non c’è un mercato attivo, bisogna definire un modello valutativo (es. DCF) alimentato con i parametri di

input presi dal mercato ottengo un mark to model

Se ho un’obbligazione a tasso variabile guardo la YTMC per i tassi forward + per il fattore di sconto bisogna

guardare anche lo standing creditizio 23

Devo valutare un POC emesso da una società non quotata: devo usare modelli valutativi di mercato, ma

essendo il sottostante non quotato bisogna farne una stima (volatilità e dividend yield)

Se bisogna valutare uno strumento finanziario per il quale bisogna fare mark to model ma i parametri di

input non sono disponibili sui mercati finanziari e bisogna farne una stima (soggettiva) bisogna usare

tecniche di valutazione con parametri di input non quotati sui mercati finanziari costo storico al netto

dell’impairment

DERIVATI SECONDO LO IAS 39

Derivato secondo lo IAS 39 strumento finanziario che ha un valore basato su un sottostante, con

investimento iniziale nullo o limitato e con regolamento differito

• Derivati di trading

• Derivati di copertura

• 

Derivati incorporati (embedded) derivati inseriti all’interno di un altro strumento finanziario (es.

POC, costituito cioè da un bond e un’opzione call)

Tutti i derivati sono valutati al fair value + la variazione di fair value del derivato passa a CE (eccetto per i

derivati di copertura)

Per i derivati incorporati, può esserne richiesta la separazione dal contratto che “ospita” il derivato

È valutato a fair value?

HEDGE ACCOUNTING

Per la contabilizzazione dei derivati di copertura bisogna designare uno o più strumenti con cui compensare

le variazioni di fair value o dei flussi finanziari dello strumento oggetto di copertura

Secondo lo IAS 39 per alcune operazioni di copertura economica non si può fare hedge accounting

24

COPERTURA DI POSIZIONI NETTE

Una società ha un credito di 1 MLN $ e un debito di 800.000 $ scadenti nella stessa data, decide di coprire il

rischio di 200.000 $

Bisogna identificare, all’interno del 1 MLN $, 200.000 $ e mettere in hedge accounting solo quei 200.000 $

con una vendita a termine $ contro €, mentre i restanti 800.000 $ non possono essere messi in hedge

accounting

COPERTURA DI DERIVATI + DERIVATO VENDUTO

Non si può coprire un derivato con un derivato + un derivato venduto viene trattato come strumento di

copertura solo se abbinato ad un derivato comprato, uguale e contrario, al netto dello strike

INTERNAL DEALS

Si può fare hedge accounting solo se l’operazione di copertura viene fatta con una parte terza rispetto al

bilancio in cui viene registrata 

Per poter fare hedge accounting bisogna disegnare una relazione di copertura identificazione di rischio e

strumenti finanziari per coprirlo (abbinamento tra il derivato e il rischio oggetto di copertura)

• Una copertura economica potrebbe non essere una copertura contabile

• Rigide regole di documentazione

• Regole per dimostrare l’efficacia delle coperture

• Le porzioni non efficaci sempre contabilizzate a CE

Condizioni necessarie per fare hedge accounting su un’operazione di copertura

25


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DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in economia aziendale e management
SSD:
A.A.: 2018-2019

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher Fabiomere di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Financial risk management e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Bocconi - Unibocconi o del prof Bua Odetti Riccardo.

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