Teoria della Finanza e Finanza Aziendale

Teoria della finanza e finanza aziendale

Chiara Paro Università degli Studi di Padova

Prof. Cinzia Baldan (fino fine maggio).

Titoli risk-free e spread

Titoli risk-free: bond tedeschi no rendimento perché è certo che vengano restituiti. Sono presi a riferimento nel calcolo dello spread: differenziale tra i BTP italiani e i bond tedeschi a 10 anni. Se lo spread aumenta, il rendimento è maggiore ma è maggiore il rischio che lo stato italiano sia incapace di restituire il capitale.

Non vi sono attività finanziarie prive di rischio.

Ruolo del tesoriere

Tesoriere si occupa di:

• Capital budget: dove investire.
• Gestione del rischio.
• Gestione del credito: flussi di cassa ecc.

Analisi di bilancio e pianificazione finanziaria

Analisi di bilancio e pianificazione finanziaria.

Focus: rendiconto finanziario determina variazioni di cassa.

Stato patrimoniale: attività e passività dell’impresa fornendo un’immagine della posizione finanziaria in un determinato istante temporale (statement of financial position).

• Attivo: scelte di investimento attività.
• Passivo: scelte di finanziamento debiti e capitale netto.

Valore attività = passività (debt) + capitale netto (equity)

V = D + E

Prima suddivisione delle attività e passività:

• Correnti: danno manifestazione finanziaria immediata, ci interessano queste. Sono quelle che si manifesteranno in termini di liquidità con maggiore celerità. Si trasformeranno in cassa in tempi più brevi.
• Non correnti.

Capitale circolante netto

Capitale circolante netto (CCN): disponibile nel breve periodo per gestire l’impresa.

CCN = attività correnti – passività correnti

CCN è il capitale disponibile nel breve periodo per gestire l’impresa. Imprese con CCN negativo: situazione di illiquidità (impresa potenzialmente instabile). All’inizio dell’attività imprenditoriale è comune trovarsi in una situazione di illiquidità (all’inizio del ciclo di vita dell’impresa o di un ciclo). È problematico nella fase di maturità dell’impresa.

Capitale circolante netto commerciale (CCC): solo capitale disponibile nel breve periodo relativo alla gestione caratteristica (non include certe attività e passività correnti). Se la differenza fosse negativa avremmo assorbimento di flussi.

CCC = crediti vs clienti + rimanenze – debiti vs fornitori

Capitale netto e valore dell’impresa

Capitale netto

• Valore contabile: differenza tra attività e passività.
• Valore di mercato (capitalizzazione del mercato): prezzo x numero di azioni in circolazione, percezione del mercato.

Enterprise value: valore di mercato totale dell’impresa, quanto dovrebbe essere disposto a pagare un soggetto per poter comprare il 100% dell’impresa sul mercato. È uno degli indici delle aziende quotate.

EV: valore di mercato del CN – debito netto (debiti – cassa)

Valore contabile serve per capire se il mercato valuta l’impresa più o meno.

Market/price to book ratio = dà percezione di mercato rispetto al valore contabile dell’impresa stessa.

• Se > 1, l’impresa è di tipo grow: il mercato valuta l’impresa di più rispetto al suo valore contabile, growth stock.
• Se < 1, impresa è di tipo value: tipico delle società finanziarie (Generali e UniCredit) perché la voce principale dell’attivo sono i crediti. Il mercato sta valutando le imprese meno di quanto dichiarato: al momento le attività finanziarie sono caratterizzate da “Non-performing Loans”, ovvero crediti che non saranno mai esigibili, pertanto il mercato le svaluta, value stock.

È uno dei tanti indici da considerare quando analizziamo le imprese.

Conto economico riclassificato

Conto economico riclassificato

Ricavi di vendita

- Costo del venduto

= Margine lordo

- Costi commerciali, distributivi e amministrativi, R&S che si manifestano non in relazione alle vendite

Earnings Before Interest, Tax, Depreciation, Amortization = EBITDA (margine al lordo di oneri finanziari, imposizione fiscale, ammortamento delle immobilizzazioni materiali e immateriali)

- Ammortamento

Earnings Before Interest and Tax = Reddito operativo o EBIT ( )

- Oneri finanziari

= Redditi al lordo delle imposte

- Imposte Earning = Reddito utile, utile o utile netto ( )

Se l’utile è particolarmente basso a causa degli oneri finanziari, il problema andrà ricercato nella gestione dei finanziamenti.

Isolare le componenti di reddito rispetto alle componenti di costo che hanno origine diversa permette di capire come l’utile si è generato, se ci sono dei problemi, mostra dove dovremo lavorare.

Earning Per Share

EPS ( ) = --> quota parte di ricchezza generata dall’impresa spettante a ciascuna azione (non sono necessariamente dividendi perché in seguito potrebbero esserci degli accantonamenti o autofinanziamento)

EPS diluito: al denominatore tiene conto di stock options e obbligazioni convertibili (permette di calcolare in maniera più prudente quanto valore spetterebbe a ciascuna azione se tutti i detentori di stock option e obbligazioni convertibili esercitino l’azione di conversione).

Indici di bilancio

Indici di bilancio

1. Indici di liquidità: misurano con quanta facilità l’impresa potrà ottenere contante.
2. Indici di leva (o di indebitamento): mostrano quanto un’impresa sia indebitata.
3. Indici di redditività: misurano quanto è redditizia.
4. Indici di efficienza: misurano quanto efficacemente l’impresa sta usando le sue attività.
5. Indici a valori di mercato (o di valutazione): mostrano quanto un’impresa è valutata dagli investitori.

Permettono di fare un’analisi dell’impresa e di confrontarla con altre imprese. Esprimono in termini di +1/-1.

Indici di liquidità dello SP

Indici di liquidità dello SP: misurano con quanta facilità l’impresa potrà ottenere contante.

à à = à

Se indice > 1 nell’immediato l’impresa è in grado di far fronte alle obbligazioni a breve termine. I creditori spesso confrontano le attività e passività correnti per valutare se l’impresa possieda sufficiente CCN per soddisfare la necessità di breve periodo. Maggiore implica minore rischio per l’impresa di mancanza di liquidità di breve.

à − à ( ) = à

Le rimanenze sono attività. In caso di difficoltà dell'impresa, le rimanenze sono più difficili da smaltire, il loro grado di liquidità si riduce, si assume quindi che le rimanenze non vengano vendute per poter far fronte alle obbligazioni.

à (ℎ )

à − − = à

Considera solo la cassa, quanto la liquidità a disposizione può sostenere le obbligazioni a breve termine.

Indici di leva dello SP

Indici di leva (o di indebitamento) dello SP

() = =

() = =(+)

+

Possibili definizioni del termine “debiti”:

• Totale attività – Capitale netto.
• Debiti finanziari a lungo (e a breve) termine.
• Debiti finanziari a lungo (e a breve) termine + valore dei leasing.
• Posizione finanziaria netta = Debiti finanziari – cassa (a lungo e a breve).

Possono essere calcolati sia a valori contabili che a valori di mercato.

Il valore di mercato dei debiti non è facilmente calcolabile e spesso coincide con il valore contabile.

Indici di leva del CE

Indici di leva (o di indebitamento) del CE

1234 1234=> = oppure56789 :96;6<9;89 56789 :96;6<9;89

Quanto reddito al netto dei costi del venduto e ammortamento, copre gli oneri finanziari. In alternativa possiamo calcolarlo come EBITDA/oneri finanziari (sapendo che però all’interno dell’EBITDA troviamo le quote di ammortamento).

1234 ? 9@A5BC7 =

NO: non è corretto calcolare l’indice di copertura degli interessi in questo modo perché le imposte sono calcolate su una ricchezza generata. Se sono in una situazione di perdita, non mi preoccupo delle imposte. Inoltre, le imposte vengono pagate dopo aver pagato gli oneri finanziari. In fase di maturità il rapporto dovrebbe essere maggiore di 1, altrimenti vuol dire che non sto generando abbastanza ricchezza, oppure gli oneri sono troppo costosi. Se è minore di 1, significa che gli oneri sono molto maggiori rispetto a EBIT.

Indici di redditività

Indici di redditività: misurano quanto è redditizia.

( ) =

( / / ) =

à ( ) =

Indici di efficienza

Indici di efficienza: misurano quanto efficacemente l’impresa sta usando le sue attività.

• Relativi alle attività.

à ( ) = à ()

Media aritmetica tra attività totali a fine e inizio esercizio. È il rapporto tra una voce di CE e una di SP. Indica come le attività vengono rimpiegate.

• Relativi al capitale circolante.

=

Dice quanto sono stato efficiente nel vendere e incassare.

=

Quanto pesa il costo del venduto rispetto ai debiti generati.

=

=

=

Indici di redditività e schema DuPont

Indici di redditività

( ) =

ROE: quanto il CN è in grado di generare in termini di ricchezza.

+ ( ) = à

ROA: redditività dell’attivo, generata dalle attività.

(1 − ) ( ) = +

ROIC: quanta redditività è generata dall’ammontare complessivo del capitale investito. Sono gli indici più utilizzati per valutare quanta ricchezza è stata generata dall’impresa, utilizzando voci del bilancio.

NOPAT (Net Operating Profit After Tax o Utile netto unlevered): EBIT(1-aliquota) ricchezza generata come la impresa avesse lavorato solo utilizzando equity senza utilizzare debito. Isolo questa ricchezza per valutare quanto pesa rispetto alla ricchezza prodotta.

L’aliquota varia a seconda della società. Dice la redditività del capitale investito.

ROE può essere smontato e ricostruito, mettendo in luce gli altri indici schema DuPont.

Serve per mettere in evidenza tante forme di redditività dell’impresa redditiva netta delle vendite, rotazione delle attività (qual è l’ammontare del venduto dall’impresa) e leverage ratio.

• Redditività netta delle vendite e rotazione delle attività = misura l’efficienza cui con cui l'impresa utilizza le proprie attività per generare ricavi. Insieme questi due indici determinano la redditività del capitale investito.
• Moltiplicatore del capitale proprio: indica il valore dell'attivo per 1 euro o dollaro di capitale proprio. È maggiore tanto più alto è il ricorso al debito da parte dell’impresa (effetto leva). Se è elevato il ricorso al debito, il denominatore sarà minore (passività sono maggiori).

Quindi la ricchezza generata dipende anche dal net profit margin, asset turnover e leverage ratio.

Le imprese si trovano di fronte a un trade-off tra margine di profitto (margine che ottengo da ciascuna vendita) e rotazione delle attività (quanti crediti genero). Un ristorante stellato avrà un margine di profitto elevato e bassa rotazione delle attività, mentre una catena di fast-food avrà margine di profitto minore, ma intensa rotazione delle attività, trade-off perché gli indici vanno letti in relazione al settore dell’impresa che stiamo valutando.

Esiste una condizione per la quale, più si indebita, più accresce la sua redditività.

DE G4 = = [ + ( − ) ∗ ] ∗ (1 − )

Riformulazione del ROE: dove CTFE FE è capitale di terzi debito). Questa riformulazione permette di evidenziare la componente che dice che l’impresa può indebitarsi quanto vuole per aumentare la sua redditività, purché rispetti una condizione: l’impresa deve essere in grado di affrontare il peso degli oneri finanziari con la redditività dell’attivo, ROA > ROD impresa è stimolata ad indebitarsi perché questa differenza è moltiplicata per la leva, va ad incrementare la redditività complessiva.

Se la differenza è negativa, va ad erodere il ROE effetto leva contribuisce ad aumentare la redditività del CN se sussiste la condizione di positività tra ROA e ROD, ma può incrementare una situazione di redditività negativa se la differenza è negativa. Gli indici ci permettono di porci le domande giuste.

Indici a valori di mercato

Indici a valori di mercato (o di valutazione) si mescolano elementi tratti dal bilancio e informazioni del mercato.

/ (/ ) = =