Intermediari finanziari

Economia degli intermediari finanziari a.a. 2021/2022

Lezione 2 e 3: Le teorie dell'intermediazione finanziaria

Ci sono diversi approcci che spiegano l’esistenza degli intermediari e la loro funzione economica, nella loro diversità attribuiscono un ruolo importante alla presenza di imperfezioni nel funzionamento del mercato dei capitali. Queste imperfezioni sono:

• Costi di transazione impliciti
• Incertezza e rischi
• Informazioni tra prenditori e datori di fondi
• Rapporto di delega tra datori di fondi e intermediari

Costi di transazione

La riduzione di costi connessi alle transazioni migliora l’efficienza del processo di trasferimento delle risorse e rappresenta una delle principali funzioni attribuite agli intermediari finanziari. L’attività di intermediazione ha la capacità di assorbire i costi generalmente sostenuti dagli operatori economici per concludere un qualsiasi scambio finanziario come conseguenza dei vincoli nella disponibilità delle risorse oggetto di scambio, la razionalità limitata del processo di scelta, l’incertezza.

Riducendo i costi si rende possibile il trasferimento, o comunque più conveniente perché l’intermediario è in grado di sfruttare le economie di scala e di diversificare le fasi del processo di scambio. Anche i mercati mobiliari hanno un ruolo fondamentale nel rendere più agevoli e meno costose le compravendite di titoli. La mancata esecuzione di uno scambio sarebbe imputabile al livello di costi di transazione, costi di raccolta e elaborazione dell’informazione, costi operativi in senso stretto.

I costi di frazionamento sono in primo luogo associati all’imperfetta disponibilità degli strumenti finanziari, i quali non sempre sono conciliabili con le preferenze di investimento dei risparmiatori e inoltre comportano costi fissi sostenuti per il collocamento delle proprie passività. L’intervento dell’intermediario riduce i costi di smobilizzo che sono particolarmente elevati.

I costi di informazione sono sostenuti per la ricerca e la valutazione delle controparti adatte allo scambio e alla selezione delle opportunità, sono spesso impliciti e solo in parte soggetti a un pricing esplicito. Anche chi emette titoli sostiene dei costi di informazione relativi alla richiesta di fondi sul mercato azionario in caso di quotazione mediante emissione.

Per il singolo investitore è evidente il vantaggio derivante dalla presenza di un intermediario in grado da un lato di acquisire e gestire le informazioni con maggiore efficacia ed efficienza, ed allo stesso tempo riduce i rischi di insolvenza attraverso un portafoglio diversificato di impieghi.

I costi operativi vengono sostenuti per definire le clausole contrattuali dello scambio, predisporre la necessaria documentazione; vi rientrano anche le spese di trasporto sostenute dalle controparti per realizzare la transazione. Tra i costi sostenuti per accedere ai mercati mobiliari ci sono:

• Il margine iniziale determina una percentuale del controvalore
• Le commissioni di negoziazione applicate dai broker per la negoziazione vengono definite in valore assoluto per contratto concluso
• La molteplicità dei costi che l’emittente deve sostenere in caso di quotazione dei propri titoli su un mercato organizzato

La diffusione dell’informazione e l’offerta di più servizi di intermediazione consentono di ridurre dei costi di transazione, sfruttano l’industrializzazione dei processi operativi caratterizzati da costi fissi elevati, le economie di scala, la riduzione dei costi delle transazioni facilitandone la crescita.

Incertezza

L’incertezza viene considerata in modo più o meno esplicito sia nell’approccio dei costi di transazione sia in quello delle asimmetrie informative, è presente nei rapporti di scambio e nei contratti finanziari è considerata un elemento esplicativo dell’attività di intermediazione.

La conclusione delle transazioni, infatti, è spesso ostacolata dall’incompatibilità in termini di rischio ‘’desiderato’’ tra creditore e debitore, l’intervento dell’intermediario sfrutta la propria capacità di trasformazione dei rischi attraverso l’esercizio della funzione creditizia per appianare le divergenze.

Facendo leva sulle economie di scala che derivano da un numero estremamente elevato di transazioni, gli intermediari fronteggiano diverse tipologie di rischio in modo economicamente più conveniente di quanto può fare il singolo operatore. Possono influenzare i rischi nel rapporto finanziario sia verso i datori di fondi che verso i richiedenti di credito. L’intermediario tende a sostituire nei confronti dell’investitore il proprio grado di rischio a quello dei prenditori di fondi.

L’incertezza può anche essere ridotta attraverso la redistribuzione dei rischi tra le parti di un contratto di finanziamento, ad esempio, utilizzando degli strumenti di copertura che trasferiscono a soggetti terzi parte dei rischi connessi alla transazione.

Ci sono due tipi istituzionali su cui sono incentrati i modelli di intermediazione:

• Fondo comune di investimento emette passività di mercato, riduce il rischio mediante il processo di diversificazione del portafoglio senza assumerlo direttamente
• La banca emette passività a valore nominale, assume in proprio il rischio e rende compatibili le differenti schede di preferenze di creditori e debitori, ciò avviene attraverso la diversificazione, la parziale cessione ai terzi, l’assunzione del ‘’residuo’’ da parte degli azionisti

Anche la compagnia di assicurazione assume in proprio il rischio puro impegnandosi al pagamento dei sinistri per effetto della legge dei grandi numeri e per l’applicazione del principio di mutualità, implicitamente riducendo il premio richiesto. L’incertezza viene quindi ridotta migliorando il rapporto rischio-rendimento; il ruolo dell’intermediario e la sua capacità di svolgere operazioni di acquisto/vendita ed emissione di strumenti finanziari sono analizzati dalla teoria delle scelte di portafoglio: il rendimento del portafoglio delle attività detenute e delle strategie di diversificazione attraverso cui si riducono i rischi ne giustificano l’esistenza.

Alcuni limiti dell’impostazione basata sull’incertezza sono legati alla mancata considerazione di alcuni elementi:

• Imperfezioni di natura strutturale quali normative fiscali ecc.
• Offerta di strumenti di pagamento
• Prestazioni di servizi di consulenza da parte di numerosi operatori
• Esistenza di intermediari con funzione monetaria i quali consentono di minimizzare costi-tempi-rischi del trasferimento di saldi monetari

Asimmetrie informative

In un mercato dove il consumatore o acquirente è meno informato rispetto al venditore, quest’ultimo può, con riferimento al mercato delle auto usate, offrire buoni affari o ‘’bidoni’’ (lemons) allo stesso prezzo senza che ciò sia percepito ex ante dal compratore. La presenza di asimmetrie informative tra le controparti di un contratto può essere causa di inefficienze nella realizzazione di transazioni di qualsiasi tipo.

Considerando gli effetti che derivano da informazioni incomplete per gli acquirenti e la disonestà di alcuni venditori circa la qualità dei beni offerti, si può ipotizzare una progressiva diminuzione della qualità media dei beni ed una contrazione delle dimensioni del mercato, gli scambi infatti si riducono perché il rischio percepito non rende vantaggiosa e conveniente la conclusione.

Il rapporto debitore-creditore è caratterizzato da un difetto di informazione a danno del primo con conseguenze negative in termini di efficace selezione dei prenditori di fondi: l’informazione disponibile non è sufficiente per stabilire una precisa graduatoria di rendimenti e rischi, quindi a definire i soggetti più meritevoli e il giusto prezzo del credito, andando quindi a discriminare i prenditori. A quelli di migliore qualità vengono chiesti prezzi troppo alti, quelli di peggiore qualità pagano un premio insufficiente. Di conseguenza i primi tendono a rinunciare ad indebitarsi per non pagare un prezzo ingiustificato determinando un’ulteriore caduta di domanda con il rischio di determinare il fallimento del mercato, perché lo scambio il cui prezzo è strettamente legato all’informazione non raggiunge un equilibrio se lasciato alle libere forze del mercato. Queste sono le conseguenze della selezione avversa.

I prenditori migliori non sono disponibili a sostenere un costo più elevato di quello dovuto mentre i datori non sono disposti a finanziare i prenditori peggiori, gli unici disposti a concludere lo scambio. È il finanziatore a trovarsi in una situazione di evidente inferiorità e quindi a dover sopportare livelli di rischio superiori a quelli ipotizzati.

Gli effetti negativi che derivano dalla scarsa accessibilità dell’informazione sono identificabili nella maggiore inefficienza nelle transazioni e quantificabili nei costi della sua eliminazione.

Si può distinguere tra:

• Ex ante connessi all’analisi delle prospettive di rendimento del proprio progetto finanziario
• Ex post quelli della verifica del suo effettivo rendimento

La presenza di differenziali informatici tra soggetti porta all’incapacità soggettiva degli operatori di giudicare correttamente i propri progetti di investimento che dovrebbero valutare la congruità dei prezzi di mercato. Questo fa sì che:

• I prenditori possono sfruttare a loro vantaggio la superiorità informativa di cui dispongono amplificando le potenzialità di rendimento
• I finanziatori possono trovarsi nell’impossibilità di svolgere un’effettiva verifica ex ante della qualità dei progetti da finanziare
• Alcuni investitori hanno la possibilità di sfruttare a proprio vantaggio l’accesso a informazioni privilegiate causando una manipolazione del mercato
• La limitata capacità di giudizio può indurre gli investitori a compiere scelte potrebbero rivelarsi ex post non coerenti con gli obiettivi perseguiti

I soggetti finanziati potrebbero inoltre assumere comportamenti lesivi degli interessi dei finanziatori, assumendo rischi superiori a quelli dichiarati o fornendo informazioni inesatte sui risultati conseguiti ed operando diversamente da quanto stabilito contrattualmente.

Il ruolo degli intermediari è quindi associato alla presenza di imperfezioni nei mercati diretti, non eliminabili da un semplice processo di efficienza operativa. Il contributo degli intermediari viene valutato in termini di riduzione degli effetti negativi correlati alle asimmetrie e la loro attività non può limitarsi alla semplice raccolta e vendita di informazioni, bensì deve acquistare e detenere le passività emesse dai soggetti debitori e raccogliere a loro volta risorse.

Svolgendo un’attività di investimento a proprio rischio e contemporaneamente di collocamento delle proprie passività, l’intermediario rende gli investitori compartecipi della loro maggiore informazione riducendo le asimmetrie e assicurando la credibilità dell’attività svolta in virtù del diretto coinvolgimento. Il superamento delle asimmetrie informative ex ante ed ex post è favorito dall’instaurarsi di rapporti di clientela di lungo periodo.

Ad esempio, la banca raccoglie informazioni circa l’affidabilità dei clienti potenziali ed effettivi ma soprattutto elabora in modo sistematico una valutazione del grado di rischio necessario alla determinazione del premio al rischio, ovvero del tasso di interesse equo da applicare.

Ruolo del mercato e degli intermediari

Le differenti tipologie di intermediari contribuiscono alla riduzione delle imperfezioni del mercato perché:

• I soggetti specializzati possono internalizzare differenti componenti dei costi di transazione
• Gli intermediari creditizi riducono le divergenze ed il grado di incertezza dello scambio tra creditore e debitore, mentre l’intermediario assicurativo offre protezione
• L’intermediario riduce le asimmetrie informative svolgendo professionalmente sia attività di selezione delle controparti e degli strumenti di investimento sia di monitoraggio nel tempo

Costi di transazione ridotti dagli intermediari tramite uso della tecnologia, le economie di scala e la concorrenza. Incertezza ridotta tramite assunzione, trasferimento e trasformazione dei rischi. Asimmetria informativa ridotta tramite la produzione di informazioni.

Costi di agenzia

Con riferimento alla teoria del rapporto di agenzia, la quale comporta una delega da parte di un soggetto, proprietario di un’attività, a un gestore nel presupposto che svolga la sua funzione in modo efficiente, questa si utilizza per giustificare un processo di specializzazione nella divisione del lavoro.

In ambito finanziario il rapporto di agenzia si può ritrovare sia tra azionisti/investitori e impresa, sia tra investitori e intermediari, ma anche tra intermediari e debitori. Possono nascere però dei conflitti di interesse che fanno sorgere dei conflitti connessi al comportamento dei mandatari rispetto agli interessi dei mandanti. La presenza di gap informativi è causa di potenziale moral hazard dell’agente generando costi definiti di agenzia. La discrezionalità di cui dispone consente al mandatario di anteporre il proprio interesse a quello del mandante e quindi fa sorgere l’esigenza di compensare le divergenze.

È quindi possibile individuare tipologie di costi da sostenere per avvicinare il comportamento dell’agente a quello ottimale:

• Spese per il controllo dell’operato del mandatario
• Spese per garantire la fedeltà d’azione
• Riduzione di ricchezza subita dal mandante a causa del comportamento dell’agente diverso da quello ideale (residual loss)

Nei circuiti diretti i costi di agenzia sono identificabili essenzialmente negli oneri che il differenziale informativo tra creditore e debitore comporta in termini di controlli necessari ad evitare comportamenti scorretti da parte del soggetto finanziato. Gli stessi problemi si possono riscontrare nel processo di mediazione.

‘’A monte’’ l’intermediario potrebbe sfruttare le informazioni riservate di cui dispone a suo vantaggio contro gli interessi del mandante. ‘’A valle’’ il rapporto di finanziamento dell’impresa determina il rischio di un comportamento scorretto da parte di quest’ultimo a danno del primo. I problemi ed i costi che ne potrebbero derivare possono essere ridotti chiedendo una remunerazione più elevata oppure predisponendo contratti flessibili.

Fintech e le teorie dell'intermediazione

L’informazione deve essere acquisita, selezionata, elaborata e formalizzata in un algoritmo utile a prendere decisioni: l’intermediazione finanziaria ha tratto il suo vantaggio fondamentale dalla capacità di gestire la raccolta e l’elaborazione di dati in grandi quantità ottenendo una riduzione dei costi. La conclusione degli scambi commerciali è resa più agevole dalla circostanza che spesso la raccolta delle informazioni assume caratteri di ripetitività.

Data la dinamica innovativa dei sistemi finanziari, la tecnologia è divenuta persuasiva, i nuovi servizi hanno accelerato la tendenza verso l’uso delle informazioni e l’articolazione dei canali di comunicazione è caratterizzata da una minor interazione di tipo personale. Le informazioni vengono raccolte ed organizzate in modo più veloce e ciò permette un vantaggio competitivo.

Le informazioni raccolte presso la clientela fino ad ora sono state di tipo hard mentre oggi è crescente l’uso di dati di natura non finanziaria (soft) quali linguaggio, storie personali, consumi, preferenze, feedback di altri utenti. Queste soft information possono essere trasformate in dati utilizzabili da algoritmi capaci di dare un giudizio quantitativo utile alla presa di decisioni.

La maggior capacità computazionale consente di ridurre le asimmetrie informative e di abbattere i costi di ricerca per il matching delle parti coinvolte e per migliorare modellizzazione, gestione e controllo del rischio.

Gli intermediari possono quindi:

• Fornire una migliore risposta al fabbisogno del consumatore attraverso la sua profilatura
• Adottare nuovi modelli di business per incrociare in modo ottimale le controparti dello scambio di risorse finanziarie, ad esempio utilizzando delle piattaforme
• Aumentare la capacità di screening migliorando la predittività dei tassi di default
• Aumentare l’efficienza operativa mediante la riduzione del costo medio unitario di produzione e dei costi di verifica e monitoraggio dei rischi

La capacità dell’intermediario di stabilire un rapporto di fiducia e di coltivare una relazione stabile e duratura con il cliente, quindi la comunicazione, non va più intesa in termini distributivi ma anche rispetto ai fabbisogni delle controparti. Le innovazioni FinTech hanno introdotto nuovi modi di interazione, modificando la relazione, che da fisica è ormai quasi esclusivamente digitale.

C’è una migrazione progressiva dal rapporto personale a uno internet/desktop. Gli operatori FinTech agiscono sugli aspetti di interazione e di customer experience rispondendo al fabbisogno di prodotti e servizi finanziari in modo semplice, funzionale, efficace, minimizzando le frizioni e i costi di ricerca e transazione. La trasformazione del first point of contact induce il cliente a utilizzare il prodotto finanziario non più fine a se stesso ma come parte di un’esperienza. L’abbondanza di dati, le possibilità offerte dall’intelligenza artificiale, la rapida diffusione delle piattaforme digitali e l’emergere di nuovi canali di comunicazione potrebbero det...