Riassunto esame Diritto societario, Prof. Cincotti Cristiano, libro consigliato Diritto del governo societario , Francesco chiappetta

Diritto societario

1ª lezione 21/11

Corporate Governance -> governo delle società tendenzialmente quotate.

Punto di partenza teorico: perché non esiste un solo modello più efficiente degli altri, così come non esiste un modulo di gioco che vada bene per tutte le squadre di calcio, così pure non esiste un modello di corporate governance che vada bene per tutte le società, ogni società in funzione delle sue caratteristiche ha un modello più o meno diverso.

In particolare possiamo distinguere in funzione dei dati di partenza dati dalla composizione proprietaria, o delle società, ossia in funzione di come è strutturata la base proprietaria, quindi chi sono i soci della società possiamo avere differenti modelli di governo.

Il primo modello di riferimento, solitamente assunto dagli studiosi internazionali, è il modello a proprietà diffusa.

Caratteristica delle grandi società quotate statunitensi che troviamo anche nelle società a proprietà diffusa in Italia, prima differenza fondamentale attiene alla composizione della compagine societaria, ossia nelle grandi società statunitensi non c’è un socio imprenditore di riferimento.

Controllo: ci sono società in cui nessun socio ha il controllo della società, un soggetto ha il controllo di diritto della società quando ha la maggioranza dei voti esercitati nell’assemblea ordinaria.

Paradosso società controllata a nessuno, es. società cooperative, ogni testa un voto, non c’è un socio di controllo, sono i manager ad avere il controllo, manager: amministratori, alta dirigenza.

Chiave di lettura per apprezzare il funzionamento dei sistemi di governance è: l’agency theory, modello scientifico che riproduce i rapporti di gestione di interessi altrui, rapporto tra agent e principal.

Agent agisce nell’interesse del principal, rapporto di mandato, dipendente agisce nell’interesse del datore di lavoro. Gli amministratori sono agent nell’interesse dei soci che sono principal, che hanno diritto ad avere l’utile.

Ogni qualvolta un rapporto può essere ricondotto ad un rapporto di agency i problemi che si pongono sono sempre gli stessi, il principale problema è la condotta opportunistica dell’agent il quale è avvantaggiato da asimmetrie informative.

Gli amministratori gestiscono l’impresa sociale nell’interesse dei soci, ma i soci non sono là che controllano quello che fanno gli amministratori, spesso i soci non capiscono cosa stanno facendo gli amministratori.

Gli amministratori sono naturalmente portati a perseguire l’interesse dei soci, come si può evitare che questi soggetti abusino del loro potere a danno dei soci? Nelle società con proprietà diffusa, non c’è un socio di riferimento ma tanti piccoli soci, la situazione di base è che abbiamo dei manager forti e dei soci deboli, non hanno le competenze per controllare i soci ma non ne vale neanche la pena.

“Wall Street rule” i soci nelle grandi società quotate non votano con le mani ma con i piedi. Il socio non vota perché non sa cosa votare e non ha incentivi sufficienti per pagare un consulente che gli spieghi quell’operazione, il piccolo socio non va a votare in assemblea, vota con i piedi vuol dire che disinveste quando il titolo crolla, si dice che il mercato si regge da solo, se gli amministratori gestiscono male la società l’investimento dei soci ha un rendimento molto basso o addirittura negativo a questo punto i soci sono portati a disinvestire ma se tutti i soci disinvestono il titolo crolla, e il valore di mercato di quella determinata società risulta essere inferiore rispetto al valore reale di quella società, quando questa differenza tra valore reale e capitalizzazione diventa significativa, vi è un incentivo per grandi investitori di comprare in sconto il titolo. Gli amministratori inefficienti vengono puniti dai mercati, in realtà non è proprio così semplice.

Costi di transazione: costi accolti in ogni singola negoziazione, rischio, costi consulenze etc. Comprare una società non è facile.

Nelle società con proprietà diffusa il conflitto è tra azionisti deboli e manager forti, gli azionisti secondo le regole dell’agency potrebbero evitare gli abusi da parte degli amministratori monitorando il loro operato, per evitare operazioni opportunistiche.

Problema: chi controlla l’operato degli amministratori? Come possono i soci assicurarsi che gli amministratori perseguano i loro interessi e non facciano invece gli interessi loro propri?

Risolvere rapporti tra soci e amministratori.

Il secondo modello teorico di riferimento sono invece le società a proprietà concentrata, circa l’80% delle società quotate in Italia sono di questo tipo, cioè dietro la società c’è un imprenditore o una famiglia di imprenditori.

Spesso ci sono dei grandi imprenditori dietro delle grandi imprese, in questo caso dobbiamo introdurre il conflitto tra soci di maggioranza e di minoranza.

Soci di controllo che hanno interesse imprenditoriale.

Soci investitori che sono piccoli medi investitori che non hanno interesse imprenditoriale e mettono i soldi nella società solo con l’interesse di fare più soldi.

Interesse sociale: interesse che muove l’azione della società.

Le scelte d’impresa da cosa devono essere guidate? Sulla base di quale criterio l’amministratore deve prendere le scelte? Deve rispettare la legge e perseguire l’interesse sociale. Si apre una dicotomia tra chi sostiene che devo perseguire l’interesse della società in sé, ipotizzando che la società abbia una sua testa una sua personalità, assurdo, e poi c’è chi pensa che la società non abbia nessun interesse ma che l’interesse della società in realtà sia l’interesse dei soci.

Obiettivo società fare interessi dei soci investitori e quindi massimizzare il valore delle azioni.

Qual è l’interesse che i miei amministratori devono andare a perseguire? Quello dei soci di controllo o dei soci di minoranza? E se questi interessi divergono?

Primo problema è quello degli amministratori, non c’è un confronto tra amministratori e soci ma c’è un blocco amministratori e soci di controllo da un lato e soci di minoranza dall’altro lato.

In una società gli amministratori non decidono nulla senza parlare con i soci. Ci sono soci che hanno il numero dell’amministratore delegato, si sentono tutti i giorni, e ci sono soci che non lo avranno mai il suo numero, questa è la grande differenza. Quando si arriva in assemblea le decisioni sono già state prese in realtà.

Gli amministratori sono nominati dall’assemblea, ai sensi dell’articolo 2380 bis hanno il potere esclusivo dell’impresa sociale, ma è vero anche che l’assemblea è titolare del potere discrezionale di revocarli, ad nutum, in assenza di giusta causa, basta pagare.

Spesso capita che l’amministratore delegato venga anche nominato direttore generale -> per non essere licenziato, così sei tutelato anche in quanto dipendente, l’amministratore delegato può essere revocato senza giustificato motivo invece come direttore generale risulti un dipendente.

Temi su cui soffermarsi

• Rapporto tra socio di maggioranza e socio di minoranza, abusi dei soci di maggioranza che fa comunella con l’amministratore verso i soci di minoranza.
• Garantire autonomia deliberativa e decisionale agli amministratori nei confronti dei soci, gli amministratori decidono meglio senza i soci.

Articolazioni all’interno del consiglio di amministrazione: nelle società quotate posto che il controllo spesso non è un controllo di diritto ma un controllo di fatto, riesco a controllare assemblea anche senza avere la maggioranza assoluta dei voti, quindi ci si chiede come faccio io a controllare l’assemblea se non ho la maggioranza dei voti esercitati in assemblea?

Io posso farlo anche possedendo il 20%, chi ha la maggioranza non ha investito la maggioranza del capitale, se la società ha emesso azioni senza diritto di voto almeno il 50% deve avere diritto di voto, quindi se io controllo la società, controllo di fatto, con il 20% dei voti in assemblea quando però il 50% delle azioni non ha diritto di voto allora io riesco a controllare una società con il 10% del capitale.

Metodo del cannocchiale: controllo una mega società quotata con un investimento iniziale irrisorio. Diventa inefficiente perché il soggetto non subisce tutto l’effetto delle perdite sul proprio patrimonio e quindi è portato ad assumere condotte poco efficienti.

Per questo il legislatore ha introdotto il voto di lista, quello che impone che i componenti del consiglio di amministrazione siano espressione in parte minoritaria di una lista che è indipendente e autonoma rispetto alla lista di maggioranza, avremmo amministratori di maggioranza, espressi dal soggetto che è il socio di controllo, e poi gli amministratori di minoranza, soggetti appartenenti a una lista autonoma rispetto alla lista di maggioranza.

All’interno del consiglio di amministrazione abbiamo amministratori indipendenti, coloro che non hanno rapporti patrimoniali, familiari e finanziari con il socio di controllo o con coloro che sono amministratori non indipendenti, con i dirigenti della società o con la società stessa; sono soggetti espressione del socio di controllo, e amministratori non indipendenti.

Poi ci saranno consiglieri di maggioranza di maggioranza non indipendenti, indipendenti, poi ci sono i consiglieri di minoranza eletti da una lista indipendente i quali tendenzialmente dovrebbero essere indipendenti ma non necessariamente sono obbligati a essere.

All’interno del consiglio di amministrazione ci sono anche le cosiddette “quote rosa” nelle società quotate almeno il 40% dei componenti del consiglio di amministrazione deve essere di genere diverso rispetto al genere più rappresentato. Studi scientifici dimostrano che le società con rappresentanza femminile sono gestite molto meglio rispetto alle società con totale rappresentanza maschile.

Portare disomogeneità è considerato un valore.

Terzo sistema, astratto, che in Italia non c’è ed è quello sotteso al sistema dualistico, il sistema renano che fa riferimento alla Germania, all’interno del consiglio di amministrazione ci sono anche i rappresentanti dei lavoratori, al contrario dell’Italia in Germania i sindacati fanno l’opposizione dentro i cancelli dentro il consiglio di amministrazione.

In ragione di questo c’è un organo che corrisponde alla nostra assemblea che esprime i consiglieri di amministrazione che esprime i rappresentanti di un altro organo mediano all’interno del quale ci sono i rappresentanti dei soci e i rappresentanti dei lavoratori, questo organo mediano poi nomina il consiglio di gestione che effettivamente gestisce la società.

Quest’organo è fatto in parte da rappresentanti dei lavoratori e in parte da rappresentanti dei soci poi sopra c’è il consiglio di gestione. In Italia questo meccanismo lo troviamo nel sistema dualistico dove c’è il consiglio di sorveglianza nominato dai soci, e il consiglio di gestione nominato dal consiglio di sorveglianza, mancano però i rappresentanti dei lavoratori, non ha avuto nessun successo questo sistema.

Unica società col sistema dualistico in Italia è la Lazio dove i soci sono i tifosi, Lotito, presidente consiglio di amministrazione della Lazio, ovviamente non ha voglia di vedere i tifosi proprietari.

Schema sui modelli di corporate governance

Modelli di corporate governance: non esiste un modello perfetto.

Proprietà diffusa a azionisti deboli vs manager forti, professionali, investitori e controllo.

Proprietà concentrata: società con azionisti di minoranza vs azionisti di controllo.

Dinamiche interne, controllo da amministratori, agency, responsabilità, audit, controlli interni ed esterni.

Sistema renano, stakeholders, composizione degli interessi nel CDA, cogestione e controlli e gestione condivisi, svilimento organo assembleare.

2ª lezione 22/11

Mercato, agency, controllo, public companies -- Santoni, board, managers, parto control assente tra e e “perché by gestione day by day azionisti gli non? Monitoring alta amministrazione partecipano e quali board strumenti possono flussi informativi la partecipazione incentivare amministrazione di sistemi”.

Sistema italiano: assemblea, collegio sindacale, revisore contabile, CDA.

Esclusività del potere gestorio, delega gestori, struttura collegiale, materie indelegabili, presidente, 2380 bis, consiglio -- recupero collegialità, comitati esecutivi, competenze assemblea esplicite, professionalità, amministratori delegati, implicita competente assemblea, codice autodisciplina, vincoli.

Ci soffermiamo sul modello della proprietà diffusa, modello principale di riferimento nella letteratura anglosassone oppure in letteratura italiana quando si fa riferimento alle società aperte o public company, in Italia esistono e sono quelle società nelle quali la maggioranza è nelle mani di un soggetto che non è un socio imprenditore.

Infatti esistono i soci imprenditori che sono coloro che acquistano le partecipazioni in un’altra società per azioni con l’obiettivo di gestire la società ed eventualmente poterla integrare nel proprio gruppo.

Gruppo: un’impresa unica articolata in più soggetti giuridici. Costituisco un’altra società per ridurre il mio rischio.

Il socio imprenditore acquista una partecipazione con finalità imprenditoriali al fine di collocare quella società all’interno del proprio gruppo.

Esistono diverse società in Italia dove la maggioranza del capitale è in mano al mercato e puntualmente è in mano ai fondi d’investimento mentre la minoranza è nelle mani di un socio imprenditore ma pur avendo una partecipazione di minoranza esprime la maggioranza dei componenti del consiglio di amministrazione.

Abbiamo detto che di norma gli azionisti non partecipano alle assemblee, costi, non capisco nulla, in ogni caso il voto non conta nulla.

Anni 70 viene fatta una prima mini riforma del mercato immobiliare in Italia e sono state gettate le basi normative per far sì che si potesse creare un mercato finanziario. Negli anni 90 viene messo il testo unico della finanza il quale ha introdotto una disciplina che ha portato l’Italia ad un livello paragonabile a quello degli altri stati.

Ci si pone il problema “che facciamo dei piccoli soci che non votano?” Comprano le azioni perché vogliono guadagnare dagli utili allora inventiamo le azioni di risparmio istituzionalmente prive del diritto di voto però privilegiate negli aspetti patrimoniali, scelta che si è rivelata col tempo sbagliata perché il diritto di voto ha un valore anche se io non lo esercito.

OPPA obbligatoria, offerta pubblica di acquisto: meccanismo a tutela dei soci non di controllo, le grandi società quotate sono controllate di norma da una partecipazione di minoranza, questo significa che se il socio che il ha il controllo col 30% del capitale decide di vendere le sue partecipazioni non le vende al prezzo di mercato, esiste un listino prezzi, borsa italiana, mi dice qual è il prezzo di mercato di un’azione, il pacchetto di controllo è quell’insieme di azioni in mano al socio di controllo che gli permettono di controllare l’assemblea quindi approvare il bilancio e nominare la maggioranza degli amministratori.

Se un’azione vale 1$ il pacchetto di controllo fatto da 300000 azioni numericamente dovrebbe valere 300000 $ invece no perché viene venduto a 1 mln, perché se io vendo la singola azione sto vendendo i diritti patrimoniali e amministrativi spettanti a quella singola azione e il diritto di voto per quella singola azione, ma se vendo il pacchetto di controllo si ha in più il diritto di andare in assemblea e nominare l’amministratore, colui che ha diritto di stipulare un contratto con un soggetto piuttosto che con un altro, il pacchetto di controllo è qualitativamente differente dalla somma delle singole azioni che lo compongono e dunque viene veduto a un prezzo diverso chiamato “premio di controllo” che viene lucrato unicamente dal socio di controllo.

La disciplina dell’offerta pubblica di acquisto totalitaria impone nelle società quotate che quando viene ceduto il pacchetto di controllo, supera il 30% del capitale sociale, il socio che lo acquista si deve impegnare ad acquistare tutte le azioni degli altri soci che decidono di vendere ad un prezzo non inferiore rispetto al prezzo più alto che ha pagato nell’ultimo anno, significa che non posso più riconoscere il premio di controllo unicamente al socio di controllo ma lo devo dividere con tutti quanti gli azionisti, è una scelta del legislatore che serve per evitare che del valore di controllo possa usufruirne solo quel soggetto che ha quella partecipazione concentrata.

Il premio di controllo nell’ipotesi di OPPA viene riconosciuto a tutti quei soggetti che potenzialmente possono partecipare al controllo quindi tutti quei titolari di azioni con diritto di voto, allora le azioni di risparmio non partecipano al premio di controllo e dunque non lucrano sul cambio di controllo perché non possono partecipare all’OPPA, in questo caso se devo scegliere se investire in azioni privilegiate prive di diritto di voto.