Finanza aziendale

Finanza aziendale

Lezione 1: introduzione

L’obiettivo di un’azienda è creare valore, il quale può essere espresso attraverso uno schema di stato patrimoniale dell’impresa. Lo SP è una fotografia della situazione dell’impresa e delle sue attività in un determinato momento.

A sinistra dello SP troviamo le attività che si dividono in:

• Attività a breve termine: si tratta di attività che hanno vita breve (es. scorte);
• Attività a lungo termine (fisse): si tratta di attività destinate a perdurare nel tempo. Queste attività possono essere suddivise in:
  • Tangibili: terreni, macchinari, impianti ecc…
  • Intangibili: marchi, brevetti ecc…

A destra invece si collocano le forme di finanziamento, suddivise in:

• Passività a breve termine e passività a m/l termine;
• Capitale proprio, può essere calcolato per differenza tra il totale delle attività e delle passività, in questo senso indica un diritto residuale sulle attività aziendali.

La finanza aziendale implica lo studio di tre questioni:

• Capital budgeting: decisioni di investimento, in quali attività a lungo termine dovrebbe investire l’impresa;
• Struttura finanziaria: scegliere la fonte di finanziamento per l’investimento, la struttura del capitale, come l’impresa può raccogliere liquidità necessaria a realizzare le proprie spese in conto capitale;
• Capitale circolante netto: la liquidità, bisogna accertarsi di avere liquidità e scorte sufficienti, come dovrebbero essere gestiti i flussi di cassa operativi a breve termine dell’impresa, poiché i flussi di cassa operativi sono caratterizzati da discrasia temporale: i flussi di cassa in entrata e i flussi di cassa in uscita (che non riguardano solo ricavi e costi) non sono sempre coincidenti.

Attività a breve termine – Passività a breve termine = CCN

Riguardo la struttura finanziaria, ogni azienda per realizzare la propria attività, ha bisogno di risorse finanziarie. Le modalità di finanziamento determinano il modo in cui il valore dell’impresa viene ripartito. Vi sono 2 principali modalità di finanziamento: debito e equity (capitale azionario/proprio).

1) Debito: l’azienda può reperire delle risorse finanziarie emettendo obbligazioni o rivolgendosi ad istituti di credito. Vi sono, infatti, soggetti e istituzioni (es. banche) che acquistano il debito aziendale prestando denaro all’impresa (creditori e obbligazionisti dell’impresa).

2) Equity: i detentori delle quote di equity sono gli azionisti (capitale proprio).

NB: Con le azioni si acquisisce un titolo con cui si diventa soci dell’azienda, le obbligazioni rappresentano, invece, un debito: il possessore diventa un creditore e non è un socio, per cui non seguirà le dinamiche socioeconomiche dell’impresa.

L’impresa può scegliere la propria struttura finanziaria → ne consegue che le scelte di emettere debito piuttosto che equity influenzeranno il valore dell’impresa stessa. Sarà, quindi, compito del manager finanziario scegliere il rapporto tra debito ed equity che ne massimizzi il valore. A tal proposito, è possibile definire il valore dell’azienda come la somma del valore del debito e del valore dell’equity: (V = D + E).

È possibile visualizzare il rapporto debito-equity con un grafico a torta:

Il valore dell’azienda non dipende dalla struttura del capitale ma dai flussi di cassa che è in grado di generare, i quali dipendono da come ho investito nelle attività; perciò, bisogna valutare bene gli investimenti.

Nelle grandi imprese l’attività finanziaria è diretta dal CFO, Chief Financial Officer, responsabile delle decisioni di finanziamento e della pianificazione finanziaria di investimento a breve termine, sovraintende alla contabilità e all’audit e assicura la sostenibilità finanziaria dell’azienda.

Il tesoriere (Cash Manager) è il responsabile della gestione dei flussi di cassa, delle decisioni di investimento e della programmazione finanziaria, deve avere tante conoscenze tecniche, si concentra sulle risorse da raccogliere.

Il controller si occupa della gestione della contabilità finanziaria e dei costi, degli adempimenti fiscali e dei sistemi informativi, studia se ci sono disallineamenti tra entrate e uscite, focus sugli investimenti.

Se l’impresa è molto piccola tutte queste figure coincidono.

NB: Non è sempre vero che se i ricavi sono maggiori dei costi anche i flussi in entrata sono maggiori dei flussi in uscita.

Impresa A emette dei titoli, l’impresa B investe in attività che generano flussi di cassa, con i quali pago prima le imposte, poi debiti (interessi passivi) e i dividendi (non ci sono sempre perché dipende se l’azienda raggiunge degli utili e, se ci sono, se vengono reinvestiti o no). Ovviamente l’obiettivo dell’azienda è quello di avere flussi di cassa in entrata maggiori di quelli in uscita. Limitandoci ad analizzare le aziende con scopo di lucro, l’obiettivo fondamentale del management finanziario è quello di creare ricchezza o aggiungere valore per i proprietari dell’impresa. Prendendo in considerazione alcuni obiettivi aziendali, questi in realtà possono essere suddivisi in 2 macrocategorie:

1) Obiettivi riguardanti la redditività:

• Massimizzare le vendite o la quota di mercato
• Minimizzare i costi
• Massimizzare i profitti
• Mantenere una crescita costante degli utili

2) Obiettivi riguardanti il contenimento del rischio:

• Sopravvivere
• Evitare il dissesto finanziario e il fallimento
• Battere la concorrenza

Queste 2 categorie di obiettivi risultano in conflitto tra di loro: la ricerca del profitto implica normalmente qualche elemento di rischio, e dunque in realtà è impossibile massimizzare sia la sicurezza sia il profitto.

L’obiettivo del management finanziario consiste nel massimizzare il prezzo delle azioni dell’impresa. Sembra un approccio monolitico, ma in verità è molto inclusivo poiché gli azionisti sono i proprietari residuali (shareholders), essi hanno diritto a ricevere ciò che eccede dopo che sono stati pagati tutti gli stakeholders; quindi, vuol dire che ho già soddisfatto il loro interesse. Se l’impresa non possiede azioni negoziate sul mercato ci si riferisce al massimizzare il valore di mercato del capitale proprio esistente.

Le imprese possono raccogliere risorse da diversi mercati, che si distinguono in diverse classificazioni tra cui: mercato monetario (ci permettono di risolvere il problema della mancata sincronizzazione tra flussi di cassa in entrata e in uscita) e mercato di capitali (investimenti in capitale fisso); oppure mercato primario (funzione di provvista di risorse, funding) e mercato secondario (servono a riallocare il portafoglio e hanno funzione di liquidità).

NB → differenza tra dealer market, il dealer acquista e vende titoli per proprio conto, assumendosene il rischio, e broker market, il trader A ingaggia un agent (o broker) per trovare una controparte. Nel prezzo della transazione è compresa una commissione a favore del broker per il servizio svolto, a patto che l'operazione abbia buon fine, inoltre il broker non sopporta mai il rischio di giacenza.

Lezione 2: analisi di bilancio e riclassificazioni

Il bilancio ci fornisce informazioni sulle performance del periodo precedente. Si tratta di un documento che dà informazioni su composizione del capitale (Stato Patrimoniale) e il processo di formazione del reddito (Conto Economico) → queste due grandezze sono correlate perché il risultato economico dell’esercizio si pone o a incremento (se un utile) o a decremento (se una perdita) del capitale per effetto della gestione.

I bilanci vanno redatti secondo la legge: ciò consente uniformità e confrontabilità di questi documenti. Tuttavia, leggere e interpretare i risultati aziendali seguendo questi schemi standard, non è facile perché le voci sono disposte secondo specifici criteri. In merito, è possibile riclassificare le voci dello Stato Patrimoniale e Conto Economico, scomponendo le voci e riaggregandole per aree con caratteristiche omogenee significative secondo dei criteri scelti dall’analista stesso in modo da leggere più velocemente i risultati.

Una volta realizzata la riclassificazione è possibile procedere con l’analisi attraverso gli indici (quozienti) di bilancio. Inoltre, i bilanci riclassificati costituiscono la base per la predisposizione del rendiconto finanziario, un documento che permette di analizzare, attraverso l'analisi dei flussi di cassa, la generazione o la diminuzione di liquidità durante il periodo amministrativo.

Lo Stato patrimoniale può essere riclassificato secondo 2 criteri:

1. Criterio finanziario o di liquidità e esigibilità da cui calcoliamo il CCN
2. Criterio funzionale o di pertinenza gestionale da cui calcoliamo il CCC, CINO e PFN

Il Conto Economico può essere riclassificato secondo 2 criteri:

1. Criterio fatturato e costo del venduto
2. Criterio produzione e valore aggiunto

Riclassificazione dello Stato patrimoniale

Lo SP è l’istantanea di un’impresa ad una certa data prefissata. A sinistra si collocano le attività: rappresentano gli investimenti effettuati e i beni acquisiti dall’azienda. A destra sono disposte le passività e il capitale netto (equity), rappresentano il modo in cui vengono finanziati gli investimenti e sono anche gli impegni verso i creditori (in caso di passività di debito). La somma delle poste di sinistra e di destra deve coincidere, per cui: A = P + CN. Il capitale netto è ciò che rimane agli azionisti dopo aver soddisfatto i debiti.

Lo stato patrimoniale può essere riclassificato secondo due criteri:

1. Criterio finanziario: SP riclassificato per liquidità ed esigibilità, la variabile principale è il tempo di conversione in moneta delle poste sia dell’attivo che del passivo. L’attivo viene posto in ordine di liquidità decrescente (prima le attività a breve e poi a lungo), mentre il passivo in ordine di esigibilità decrescente (prima le passività a breve e poi a lungo). Il capitale netto viene considerato un aggregato a sé.

L’orizzonte temporale scelto è quello dei 12 mesi. Tale riclassificazione temporale consente di accertare facilmente la presenza di un equilibrio finanziario: se vi è una corrispondenza tra le scadenze temporali di investimenti e finanziamenti (tra attivo e passivo), vale a dire se le attività a breve sono essenzialmente “coperte” con debito a breve e se le attività a lungo termine sono essenzialmente “coperte” con debiti a lungo.

Questo approccio ci permette di calcolare il CCN (Capitale circolante netto) ossia la differenza tra attività a breve termine e passività a breve termine, è importante che esso sia positivo perché significa che dispongo di una liquidità tale da far fronte alle passività a breve che si determinano. In caso contrario sarà necessario smobilizzare il magazzino, infatti un CCN negativo comporta sia conseguenze verso le banche che mi limitano accesso al credito, e verso i fornitori, meno propensi a rilasciare dilazioni.

NB: Non confondiamo il CCN con il CCC (Capitale Circolante Commerciale).

2. Criterio funzionale: SP riclassificato per pertinenza gestionale, parliamo di aree funzionali, in particolare consideriamo il ciclo di acquisto-trasformazione-vendita indipendentemente dalla scadenza. Serve a evidenziare gli impieghi e le fonti legati all’attività tipica d’impresa e separarli dalle altre aree della gestione.

NB: La voce di corrente è sinonimo di caratteristico, cioè relativo al ciclo di acquisto-trasformazione-vendita.

Il termine caratteristico si riferisce all’operatività day by day; le attività non operative producono ricavi ma non riguardano il ciclo operativo dell’impresa, anche se sostengono la sua struttura.

Il ciclo acquisto-trasformazione-vendita fa riferimento solo ad alcune voci, di seguito illustrate:

Ciclo di acquisto-trasformazione e vendita: per svolgere l’attività caratteristica d’impresa è necessario acquistare le materie prime, non tutte verranno utilizzate e parte di queste verranno messe da parte per le produzioni future: si formeranno di conseguenza delle rimanenze di materie prime in magazzino. Quando vengono acquistate le materie prime non è detto che il pagamento sia immediato, è infatti possibile chiedere delle dilazioni di pagamento alle imprese fornitrici. Poiché il fornitore ha già emesso la fattura ma non ha ancora ricevuto il corrispettivo in denaro, nel passivo dello stato patrimoniale troviamo la voce “debiti verso fornitori”. Si passa alla fase della trasformazione: le materie prime vengono lavorate ma non è detto che tutti i semilavorati verranno utilizzati e tutti i prodotti finiti venduti, per cui si formeranno delle rimanenze di semilavorati e prodotti finiti in magazzino. Nella fase di vendita, il prodotto non è solo finito ma anche venduto ma non è detto che venga immediatamente pagato, è possibile infatti che il cliente chieda una dilazione di pagamento → nell’attivo dello stato patrimoniale troveremo la voce “crediti verso clienti”. Le attività e passività correnti identificano la funzione economico tecnica dell'impresa ovvero il ciclo acquisto-trasformazione e vendita.

Tutto ciò che esula da questo ciclo di “acquisto-trasformazione e vendita” è “non corrente”.

Se invece, non ha nulla a che fare con il core business dell’azienda è addirittura non operativo.

A partire da questa riclassificazione, è possibile calcolare il CCC (Capitale Circolante Corrente) che si ottiene dalla differenza tra attività e passività correnti. A parità di ricavi e costi, è auspicabile un capitale circolante commerciale negativo perché da un punto di vista logico è come se l’impresa utilizzasse i fornitori per finanziarsi. Un CCC negativo significa che l’impresa sta generando cassa e liberando liquidità → non tutte le aziende lo possono fare. Dal punto di vista finanziario, un CCC positivo significa che l’impresa sta assorbendo di capitale durante il ciclo, quindi non ha incassato i crediti e ha molte rimanenze in magazzino.

Esempio: il supermercato incassa subito, non ha crediti ma riesce ad avere dilazioni con i fornitori perché hanno un elevato potere contrattuale (CCC < 0); invece un’azienda industriale tende ad avere sempre delle rimanenze e quando vende incassa ricavi dopo un po’ di tempo. (CCC > 0)

CCC + immobilizzazioni operative = CINO (capitale investito netto operativo), cioè capitale investito nelle attività operative al netto del passivo corrente.

Questa riclassificazione mi permette anche di calcolare il PFN (Posizione Finanziaria Netta) cioè la differenza tra passività finanziarie (debiti finanziari, non commerciali, sono di natura onerosa) e cassa (attività liquide). È un indicatore dell’indebitamento finanziario netto, quanti debiti finanziari ha l’azienda al netto delle attività che posso liquidare immediatamente, cioè il debito per cui non ho la copertura immediata.

• Se PFN > 0 vuol dire che ho più debiti che liquidità (aziende industriali)
• Se PFN < 0 liquidità maggiore dei debiti (aziende commerciali)

Riclassificazione del Conto economico

Il conto economico misura il risultato economico/performance in un periodo prefissato. Il conto economico esprime la redditività (differenza tra ricavi e costi): RICAVI - COSTI = REDDITO.

Premessa: bisogna prestare attenzione alle voci non monetarie, come l’ammortamento, che non incide sul flusso di cassa.

1. Secondo fatturato e costo del venduto, le voci di ricavi e costi vengono classificate in “gestione corrente” e “gestione non corrente”. (Idealmente l’EBIT (reddito operativo) è il discriminante di questa suddivisione: fino all’EBIT la gestione è “corrente”, dopo l’EBIT è “non corrente”). Parto dal fatturato e ci tolgo tutti i costi del venduto, ottenendo il risultato lordo industriale (quanto l’impresa ha fatturato e quanto le è costato). EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) è il reddito operativo, dato dalla differenza tra i ricavi operativi e tutti i costi operativi correnti; esso non tiene conto della gestione residuale ma solo quella caratteristica.

2. Secondo produzione e valore aggiunto, il modello più utilizzato perché ha correlazioni significative con lo SP ed è di facile lettura. Il valore aggiunto è il valore che le imprese, attraverso le proprie risorse interne, aggiungono a quello delle risorse esterne. L’obiettivo è quello di misurare l’entità del valore che l’azienda aggiunge alle materie prime e agli altri fattori produttivi che acquista dall’esterno attraverso il processo di trasformazione.

Sottraendo al valore aggiunto il costo del personale si ottiene l’EBITDA, (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) ovvero gli utili prima degli interessi, delle imposte, del deprezzamento e degli ammortamenti. L’EBITDA è un margine reddituale che misura l’utile dell’azienda prima delle componenti non monetarie come l’ammortamento. È sempre più alto dell’EBIT, quest’ultimo approssima meglio la logica contabile, l’EBITDA approssima meglio la logica finanziaria.

I quozienti di bilancio

Gli indici sono elementi di sintesi, in quanto riducono la complessità dell’azienda in un unico numero (si tratta ovviamente di una semplificazione). Gli analisti possono effettuare analisi dei trend temporali, in cui vengono confrontati gli indici per un certo numero di anni, sempre in riferimento alla stessa azienda, per avere un’informazione su come varia un certo fattore.