Appunti lezioni di economia del mercato mobiliare

Modulo 1

Il mercato degli strumenti finanziari

Non è possibile definire autonomamente il mercato degli strumenti finanziari. Esso cerca di incrementare la gestione dei flussi finanziari rispetto al mercato originale che ha bisogno di questi flussi, cioè il mercato della produzione e del consumo. Il mercato degli strumenti finanziari è infatti finalizzato all’operatività e all’efficienza di altri n mercati di produzione e/o di consumo.

Avremo quindi delle unità in deficit, che avranno necessità di reperire risorse, e unità in surplus. Mentre il mercato privato deve concentrarsi sulla redditività economica, nell’investimento del soggetto pubblico ci aspettiamo un’efficacia nella redditività sociale. Hanno comunque entrambi bisogno di fondi.

Il mercato degli strumenti finanziari è il risultato dell’integrazione di altri n mercati di produzione/consumo nel mercato dei capitali, consentita dal processo valutativo delle informazioni disponibili.

Abbiamo un mercato che si propone di far incontrare direttamente i soggetti in surplus con i soggetti in deficit. Fa questo facendo sì che i soggetti in deficit possano offrire i loro strumenti di deficit e facendo in modo che i soggetti in surplus possano decidere di investire in questi strumenti.

Questo mercato è non originario perché se nessuna delle due classi sentisse il bisogno di valutare nuovi investimenti o nuove opportunità di offrire nuovi fondi non esisterebbe. Esso si regge su una variabile imprescindibile, cioè la variabile che dà vita al processo di valutazione dell’informazione.

Il processo valutativo

Il processo valutativo rappresenta la variabile fondante della natura ed esistenza del mercato perché attraverso le info un soggetto in surplus decide se investire o meno; solo attraverso l’uso delle info i soggetti in deficit sono in grado di dialogare con i soggetti in surplus per ottenere nuovi fondi.

L’efficacia dello sviluppo di questo mercato si regge sulla variabile informativa. Il mercato delle informazioni è formato da n mercati indipendenti rispetto al mercato dei capitali: le informazioni arrivano ad esso (e quindi al trading) con un processo e un grado di continuità non prevedibile a priori. Il produrre e valutare info è un processo complesso. Le informazioni costano.

• Costo di acquisizione (produzione e accesso diretto/privilegiato)
• Costo di interpretazione
• Costo di verifica della valutazione (distinzione tra informazione rilevante e non rilevante)

Le info non possono più essere considerate particolari ma sono info che si rifanno necessariamente ad un mercato globalizzato. Delle informazioni sono rilevanti se sono in grado di impattare effettivamente sulle azioni di un paese/economia/progetti strategici del singolo soggetto. Impattano sul contesto economico, sociale, e sulla vita del soggetto in deficit. In questo caso hanno un effetto sui prezzi.

Per chi produce info esse devono essere in grado di dare al mercato il significato e il valore dell’attività/processo di produzione in questione. Questa produzione di info non è un’attività semplice da svolgere. Quando queste info arrivano sul mercato, ogni soggetto interessato deve andarsele a trovare da sé. Il fatto che ciascuno potenziale investitore debba andare a cercare le potenziali info implica un’attività che dal punto di vista teorico viene chiamato costo di acquisizione dell’informazione stessa.

È il mercato, cioè i soggetti coinvolti, che devono valutare le informazioni. Quando le info sono rese pubbliche, esse non contengono infatti un giudizio qualitativo. Sono informazioni considerate essenziali per la valutazione da parte dei soggetti in surplus. Vuol dire che sono informazioni aggiuntive. Ecco perché si parla di costi di interpretazione delle info.

Il mercato degli strumenti finanziari risulta dall’integrazione tra il mercato delle informazioni e il mercato dei capitali. Ci sono delle informazioni che comunque possono essere dedotte dall’andamento del mercato stesso. È vero che tante società producono info, ma è vero anche che la prima interpretazione di questa info da parte del mercato può a sua volta fornire informazioni ulteriori.

Le informazioni prodotte da un processo valutativo dell’operatività negli n mercati esogeni inducono il trading sul mercato dei capitali (trading informativo). Esso avviene con l’ingresso di nuove informazioni nel mercato.

Non è possibile controllare il mercato delle informazioni perché generato da n mercati indipendenti al mercato dei capitali. Le informazioni arrivano sul mercato secondo un processo continuativo non prevedibile a priori. Non sappiamo a priori quando si creano le info, non sappiamo che effetto genereranno. La velocità di reazione alle info definisce il trading informativo.

Il trading di per sé genera informazioni, che possono essere positive o negative. Il trading è il risultato di un processo dinamico valutativo di informazioni pervenute o generate direttamente dal mercato dei capitali, endogene ad esso ma comunque dipendenti da un processo valutativo.

Sussiste un processo valutativo delle info insito nel meccanismo di trading, che induce a considerarlo come variabile fondamentale per valutare l’efficienza e l’equilibrio del mercato. L’impossibilità di prevedere la tempistica, le dinamiche e i contenuti del processo informativo e i relativi processi di valutazione introducono inevitabili segmentazioni anche tra le diverse classi di operatori e investitori che tendono a massimizzare la propria funzione di utilità nel mercato.

Tipologie di operatori nel mercato

Un mercato recepisce in modo corretto le info a seconda della tipologia degli operatori che sono interessati a questo mercato. Gli operatori possono essere:

• Perfettamente informati -> ipotesi teorica, ci aspettiamo che abbiano subito un’info nel momento che esse siano collocate. Le valutano nello stesso momento e agiscono tutti di conseguenza. È una classe inesistente.
• Informati professionalmente -> soggetti che conoscono le info, sono in grado di valutarle e quindi di decidere cosa fare su queste info. Sono considerati genericamente tutti gli intermediari, sia quelli puri che quelli di prodotti (investitori istituzionali).
• Con informazioni derivate -> per loro natura non si occupano di mercato finanziario ma sono interessati ad un mercato finanziario e quindi intuiscono e interpretano le info e agiscono di conseguenza. Capiscono cosa fanno gli intermediari e agiscono di conseguenza.
• Inesperti non informati -> per loro natura non possono avere tutte le info, piuttosto che non possono reagire immediatamente. Si affidano o agli intermediari o alle loro interpretazioni. Questa categoria rappresenta il livello chiamato random perché se la suddivisione dei soggetti interessati è caratterizzata in maniera preponderante dalle altre due classi, abbiamo a che fare con un mercato con grande consapevolezza e capacità di interpretazione delle info e quindi razionale. Quanto più abbiamo a che fare con un mercato con soggetti appartenenti a questa classe questo mercato sarà caratterizzato da un livello di incertezza più elevato.

La ponderazione di queste classi determina la volatilità di questo mercato e quindi dell’interpretazione e degli effetti dell’interpretazione di questo mercato. Il grado di avversione al rischio è inversamente proporzionale al livello di interconnessione tra mercato dei capitali e mercato delle informazioni per ciascuna di queste classi.

I soggetti privati hanno un grado di avversione al rischio più elevato. Soggetti che fanno questo per mestiere tecnicamente hanno meno avversione al rischio. Hanno una capacità maggiore di valutare.

La percezione della capacità della valutazione informativa si esplicita anche in termini di differenziazione dei gradi di EFFICIENZA del mercato:

• Efficienza debole -> i prezzi incorporano tutte le informazioni contenute nei prezzi passati.
• Efficienza in forma semi-forte -> i prezzi incorporano tutte le informazioni storiche e pubbliche disponibili.
• Efficienza in forma forte -> i prezzi riflettono tutte le informazioni sia storiche, sia pubbliche, che private in senso stretto (informazioni riservate).

Un’info rilevante è in grado di modificare la valutazione dell’andamento di quel titolo e quindi la valutazione del progetto. Avere un’info rilevante vuol dire anche avere un’info che a monte rappresenta l’idea di un progetto che si è pensato, costruito, ecc qualcosa che comunque può avere un iter di costruzione che implica che quando effettivamente è concluso ecco che l’info può essere effettivamente resa pubblica al mercato. È importante cercare di capire quando un’info si completa nella sua manifestazione e quindi essere presentata al mercato. Importante anche proteggere l’iter della costruzione dell’info da parte del soggetto perché è necessario soltanto le info vere/finite possano essere portate sul mercato.

Se uno si impossessa dell’info prima che essa sia completata si crea un’asimmetria informativa, implica una situazione di insider trading e quindi un effetto di danneggiamento sia sui potenziali investitori sia sulla società stessa.

Meccanismi di efficienza

È necessario interpretare le diverse forme di efficienza attraverso i meccanismi di trasmissione operanti tra mercato dei capitali e quello delle informazioni, verifica che deve essere condotta da un punto di vista temporale:

• Come processo dinamico di integrazione continua di informazioni nel mercato dei capitali
• Come velocità di integrazione di una determinata informazione nel mercato dei capitali.

Il prezzo di negoziazione di un’attività finanziaria è il risultato del processo di valutazione delle informazioni nel mercato dei capitali. L’efficienza informativa è quindi misurabile anche come “velocità di aggiustamento dei prezzi” dal momento in cui arriva una nuova informazione nel mercato e rispetto a questa si generano ordini di acquisto e/o vendita.

Requisiti di funzionamento del mercato

Perché un mercato funzioni si ha bisogno di:

1. Definire un processo standardizzato per la comunicazione delle informazioni. Deve essere il più standard possibile.
2. Misurare il livello di continuità e densità degli scambi. Ci aspettiamo che in questo mercato ci siano tanti operatori che siano interessati sia dal punto di vista dei titoli che dal punto di vista della valutazione di questi titoli. Quanto maggiore è il livello e la densità degli scambi tanto più il nostro investimento sarà liquido/liquidabile.
3. Definire la tipologia dei contratti scambiabili. Cerchiamo una logica di standardizzazione per gli stessi strumenti finanziari. Siccome il processo di valutazione delle info è complicato, se l’emittente crea strumenti che tecnicamente sono anche complessi questo va a complicare ulteriormente la mia valutazione.
4. Prevedere la fungibilità e la trasferibilità degli strumenti trattati. Fungibile vuol dire che può essere diviso in unità che possono essere scambiate facilmente tra loro.

Sono requisiti oggettivi che sanciscono dei passi basilari affinché qualsiasi soggetto possa di fatto cercare di entrare ad operare.

Variabili fondamentali del mercato

La costituzione e il corretto funzionamento del mercato secondo le caratteristiche evidenziate si avvale di due variabili fondamentali:

• Regolamentazione = il processo di regolamentazione è finalizzato a integrare in modo sistemico i requisiti oggettivi con l’obiettivo di verificare la tutela di equilibrio dei mercati in ragione della garanzia di trasparenza per gli investitori.
• Tecnologia = agisce sulla variabile tempo ottimizzando la percezione e la valutazione delle informazioni; agisce sul funzionamento del trading sia in termini di equilibrio sia in ragione dello stesso grado di efficienza.

Il processo di regolamentazione

Si sviluppa in base a due processi fondamentali: barriere all’entrata e griglie informative. Non può considerarsi un processo statico dato che il mercato degli strumenti finanziari è sempre in evoluzione. In termini di controllo generale è un processo che si regge su una logica di concentrazione e aggregazione europea. A differenza del mercato creditizio, nel mercato degli strumenti finanziari il sistema di controllo non è completo. Infatti, ancora i singoli organismi di monitoraggio dei singoli mercati hanno una prevalenza nel contesto di regolamentazione anche se le regole di controllo sono uniformate per tutti i paesi. Per il nostro mercato è la Consob.

Il processo di regolamentazione cerca di costruire i due pilastri di base secondo un sistema di vigilanza e controllo e un sistema di informazioni dovute. Il processo di regolamentazione da un lato si esplicita nell’azione di determinazione delle regole da seguire e dei controlli che vengono fatti per valutarne l’applicazione, dall’altro si cerca di mantenere attiva l’azione di monitoraggio dell’attività di ogni intermediario richiedendo l’invio periodico di informazioni. Sono azioni che funzionano congiuntamente.

Il sistema dei controlli identifica una serie di vincoli attraverso i quali il processo di regolamentazione agisce direttamente sui singoli operatori, a tutela dell’efficienza e dell’equilibrio del mercato finanziario -> barriere all’entrata al mercato.

Le barriere all’entrata fissano dei requisiti oggettivi che sono il primo passo per poter operare in questa struttura. Questi ci suggeriscono anche che l’organismo di controllo, una volta che il soggetto interessato abbia ottenuto l’autorizzazione ad operare, lo lasci libero di intervenire sul mercato. Quindi, gli organismi di controllo non limitano il numero di soggetti che possono intervenire sul mercato, ma impongono delle regole. Questo dà la possibilità di avere un mercato concorrenziale che si regge su operatori abilitati. Detta le regole alla base.

Il sistema delle informazioni dovute identifica uno schema minimale di informazioni che devono sempre e comunque essere trasmesse al mercato dei capitali -> garantire al mercato un flusso informativo.

Il processo di regolamentazione si sviluppa con una natura esogena e come forma di autodisciplina.

• Normativa esogena: c’è un organismo di controllo esterno che fissa le regole e le detta agli operatori.
• Autodisciplina: sono gli stessi operatori che si danno delle regole operative.

Il processo di regolamentazione può essere:

• EX-ANTE = finché la Consob non fissa le regole gli operatori non possono agire. Riguardano leggi e regolamenti che fanno riferimento al controllo delle barriere d’entrata.
• EX-POST = monitoraggio e raccolta delle info.

Tutte queste ripartizioni ci portano a far confluire tutti questi tentativi operativi in un processo di controllo che dia la possibilità ad ogni operatore di controllare le info effettivamente che gli interessano, di sapere che sono corrette e di sapere che chi fornisce queste info è sottoposto a dei vincoli di controllo sulla correttezza operativa e della creazione delle informazioni.

Da questo processo continuo di valutazione/creazione delle informazioni si deve aggiungere la possibilità che si verifichi operazioni straordinarie che vanno a minare l’integrità del mercato. Sono operazioni di indebolimento del mercato perché considerabili dei tarli sull’efficienza operativa e informativa del mercato stesso (es: insider trading e manipolazione informativa).

È necessaria anche una diversificazione di organismi di controllo. Le autorità di controllo sul mercato mobiliare e creditizio sono:

• Ministero dell’economia e delle finanze (Mef)
• Banca d’Italia
• CONSOB

Ritroviamo i primi due organismi perché comunque si tratta di flussi finanziari e quindi c’è bisogno di far sì che tutto ciò che abbia a che fare con dei flussi di qualsiasi tipo sia sottoposto ad un controllo comune.

Corpo legislativo

Il corpo legislativo strutturale che dà la possibilità a questi organismi di intervenire è:

• Legge 216/1974 (istituzione della CONSOB) -> nascita ufficiale del nostro mercato dei capitali.
• Legge 1/1991 (legge S.i.m.)
• D. Lgs. 385/1993 (testo unico delle norme in materia creditizia)
• D. Lgs. 58/1998 (testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione della finanza)
• Direttive MIFID (2004/39/CE in vigore dal 2007) e MIFID II (2014/65/UE in vigore dal 2018)

Ministero dell’economia e delle finanze -> assicura la stabilità e l’integrità del sistema finanziario; disciplina il controllo di integrità dei singoli partecipanti al mercato.

Banca d’Italia -> salvaguarda la stabilità e l’equilibrio complessivo dei mercati attraverso il controllo dei flussi finanziari; cura l’integrità degli intermediari, intesa come tutela degli investitori, mediante controlli diretti a tutte le categorie di operatori.

CONSOB -> commissione nazionale per le società e la borsa. Organismo che controlla specificamente le società, quindi i soggetti in deficit, e la borsa, cioè il mercato in cui queste società possono entrare per offrire i loro strumenti finanziari. Il focus di questo organismo è quello di far sì che la presenza delle società private nell’offrire strumenti finanziari in borsa sia efficiente e corretta. Abbiamo una presenza di società che necessitano di raccogliere fondi. Importante che l’offerta e la permanenza nel mercato borsistico sia valutata secondo regole di correttezza operativa. Regole che devono fondarsi sulla presenza nel mercato di informazioni.