Economia internazionale - secondo semestre

Economia internazionale - secondo semestre

La bilancia dei pagamenti e gli squilibri di parte corrente

Contabilità nazionale: economia chiusa vs aperta

Ci sono tre modi di misurare l’attività economica aggregata di un paese (PIL):

• Expenditure approach = si guarda alla domanda di beni, misurando il valore della spesa complessiva in beni e servizi (Gross National Expenditure, GNE)
• Product approach = si guarda all’offerta dei beni, misurando il valore di tutti i beni prodotti usando il metodo del valore aggiunto (Gross Domestic Product, GDP)
• Income approach = guarda alla remunerazione dei fattori di produzione. Si guarda a tutto quello che un paese produce e poi distribuisce sulla base della remunerazione dei fattori utilizzati per produrre il PIL (Gross National Income, GNI)

In una economia chiusa, GNE = GDP = GNI (sono uguali). In una economia aperta, questa uguaglianza non è del tutto vera.

• GNE = C + I + G (consumo, investimento, spesa pubblica)
• GDP = GNE + EX - IM = GNE + TB (domanda interna più esportazioni meno importazioni, il saldo commerciale)

EX e IM rappresentano lo scambio di beni e servizi. Tuttavia, occorre considerare anche lo scambio di servizi:

• EXs - IMs = NFIA (Net Factor Income from Abroad, il saldo dei servizi)
• GNI = GDP + NFIA

Occorre considerare le transazioni unilaterali (es. rimesse degli emigranti, foreign aid -> sono entrambi trasferimenti che non corrispondono a vendite di beni e servizi) e otteniamo:

• GNDI = GNE + TB + NFIA + UT = GNE + CA (Saldo dei servizi + saldo commerciale + transazioni unilaterali = saldo di parte corrente, stanno all’interno della contabilità nazionale)

Bilancia dei pagamenti

È lo schema contabile che registra tutte le transazioni economiche effettuate in un periodo di tempo (solitamente un anno) tra residenti e non residenti, col resto del mondo. Serve per registrare le transazioni che avvengono col resto del mondo, tutta la parte della contabilità nazionale che non ha a che fare con la contabilità nazionale domestica.

È un bilancio e le regole sono quelle tipiche della partita doppia.

• Ogni transazione che comporta un pagamento nei confronti di uno straniero viene registrata come un debito (segno -)
• Ogni transazione che comporti un introito ricevuto da parte di un operatore estero viene registrata come un credito (segno +)

È articolata in 4 sezioni:

1. Il conto delle partire correnti (CA) = in cui vengono registrate le transazioni non finanziarie dovute agli scambi di merci, servizi, redditi e ai trasferimenti unilaterali
2. Il conto capitale = in cui vengono registrati i trasferimenti unilaterali in conto capitale e acquisizioni/cessioni di attività non prodotte, non finanziarie
3. Il conto finanziario = registra tutti gli investimenti finanziari differenziati per classificazione funzionale
4. Errori ed omissioni = discrepanze statistiche, perché è pressoché impossibile registrare tutte le attività di un paese nei confronti di un altro con precisione

Il conto capitale e finanziario, congiuntamente, registrano tutte le transazioni che generano variazioni delle attività (AE) o delle passività finanziarie sull’estero (PE) dei residenti.

La bilancia dei pagamenti è assimilabile a un libro di partita doppia -> ogni transazione internazionale viene automaticamente contabilizzata nella bilancia dei pagamenti due volte (perché si considera sia lo scambio dei beni che il movimento finanziato legato a questo scambio di beni), una in forma di credito e una in forma di debito.

Esempio

Un italiano acquista un’automobile Ford del valore di 20.000 Euro. Poiché a tale operazione è associata un pagamento, essa viene registrata come debito (-20.000 Euro) nelle partite correnti. La Ford negli USA è in possesso di un assegno di 20.000 Euro. L’assegno può essere impiegato in 3 modi:

• Depositare l’assegno in una banca italiana = in questo caso la Ford acquisisce un’attività in Italia (un deposito di 20.000 Euro), che viene contabilizzato nel conto dei movimenti di capitale italiano con il segno + (è come se l’Italia avesse importato un’auto e contemporaneamente esportato un’attività pari a 20.000 euro, il deposito).
• Depositare l’assegno presso una banca americana = la banca americana a sua volta può acquistare titoli di stato italiani, oppure può concedere un prestito a una impresa statunitense che lo utilizza per importare tessuti dall’Italia. Tutte queste transazioni vengono comunque registrate nel conto dei movimenti di capitale con il segno +.
• Infine, la Ford (o la banca americana) può non voler investire i 20.000 Euro in un’attività italiana, dunque si rivolge alla Federal Reserve (la Banca Centrale americana) per convertire gli Euro in Dollari = di conseguenza le riserve internazionali statunitensi aumentano di 20.000 Euro. Tale ammontare infatti costituisce un’attività italiana (la valuta) posseduta dagli USA e dunque contabilizzata come nel conto dei movimenti di capitale italiano.

In un modo o nell’altro, a una transazione finanziaria ne corrisponde un’altra -> tutte le transazioni generano due transazioni (da una parte movimento nel saldo di parte corrente, e dall’altra un movimento dei flussi di capitale). Questo esempio permette di capire che la bilancia dei pagamenti, per costruzione, è a somma zero al netto degli errori e omissioni.

Il conto delle partite correnti

Le partite correnti sono composte dalla somma di tre elementi:

• Bilancia commerciale = esportazione e importazione di beni (TB)
• Bilancia dei servizi = esportazioni ed importazioni di servizi (NFIA), come redditi da lavoro compiuto all’estero da parte di residenti domestici, pagamenti dei servizi più tradizionali (acquisti/vendite di viaggi, premi di assicurazione, commissioni bancarie ecc.) e redditi da capitale (voce importante, scrivo sulla bilancia dei pagamenti gli interessi e i redditi da capitale perché così come chi esporta il servizio del lavoro, l’interesse è il pagamento per il servizio del capitale)
• Trasferimenti unilaterali netti = pagamenti che non corrispondono a transazioni a titolo oneroso, come donazioni, rimesse emigranti e riparazioni di guerra. Nella maggior parte dei casi hanno un peso piccolo per la bilancia dei pagamenti, ma in certe situazioni storiche sono stati rilevanti (riparazioni di guerra per la Germania post WW1 che poi hanno condotto alla repubblica di Weimar).

CAt = TBt + NFIAt

Assumendo nullo il saldo dei trasferimenti unilaterali:

Considerando che nella bilancia dei servizi il lavoro ha un ruolo marginale rispetto al capitale:

CAt = TBt + rB t-1

Nella bilancia dei servizi, c’è molto poco lavoro e più capitale perché ci sono molte restrizioni ai movimenti anche temporanei di lavoro, i lavoratori si spostano ma una volta che divengono residenti in un altro paese, contribuiscono al PIL di quel paese.

Il conto capitale

Formato da:

• Trasferimenti unilaterali in conto capitale = remissione del debito
• Acquisizioni e cessioni di attività non prodotte non finanziarie = terreni (non immobili classificati tra gli IDE), risorse naturali, attività non tangibili (brevetti, ecc., non le royalties, ovvero lo sfruttamento degli stessi, l’interesse sul brevetto classificato nei servizi)

Il conto finanziario

Tutte le transazioni di attività finanziaria:

• Investimenti diretti esteri (IDE) = spese e introiti derivanti da transazioni finanziarie volte ad acquisire un potere di controllo duraturo su attività estere
• Investimenti di portafoglio (IP) = azioni, obbligazioni, depositi e derivati
• Altri investimenti = generalmente crediti commerciali
• Variazioni delle riserve della banca centrale = le riserve ufficiali sono costituite dall’insieme di tutte le attività al netto delle passività verso l’estero di proprietà della Banca Centrale

Per definizione, il saldo di parte corrente, il saldo finanziario e quello capitale, quindi il saldo della bilancia di pagamenti, inclusi gli errori e omissioni, deve essere sempre uguale a 0.

CAt + KAt + EOt = BPT = 0

CA = -KA -EO (quello che accade nel saldo di parte corrente è uguale al segno negativo di ciò che accade nel conto capitale e finanziario).

Approccio intertemporale alle partite correnti

Posizione netta nei confronti con l’estero

Così come gli italiani posseggono attività all’estero, al tempo stesso gli stranieri hanno attività in Italia -> queste sono passività estere. Sommando tutte le attività nei confronti dell’estero sottraendo le attività, otterremo un valore (B, termine neutro).

Bt = AEt - PEt (attività meno passività)

Se questo termine B, che è la posizione netta del paese nel resto del mondo è:

• Positivo, B > 0 credito netto vs resto del mondo -> il paese ha più attività estere che passività.
• Negativo, B < 0 debitore netto vs resto del mondo -> complessivamente deve al resto del mondo.

Variazione della posizione netta ΔB = +ΔAE - ΔPE = -KAt

Il conto capitale finanziario (KA) registra tutte le transazioni che generano attività (AE) o passività finanziarie sull’estero (PE) dei residenti -> ΔB = Bt - Bt-1 = CAt

Dunque, assumendo pari a 0 la voce errori e omissioni:

Il saldo delle partite correnti (CA) misura la variazione della posizione netta verso l’estero di un sistema economico.

• Un surplus delle partite correnti implica una accumulazione netta delle attività estere o una riduzione netta delle passività estere.
• Un deficit implica una accumulazione netta della passività o una riduzione netta delle attività verso l’estero.

Saldo delle parti correnti

Il saldo delle parti correnti è una misura di flusso, è la variazione dello stock di attività finanziarie, la differenza tra risparmio e investimento complessivo della economia (B sono asset il cui valore può cambiare non solo in base all’acquisto ma anche in base al cambio di prezzo).

Lo stock sottostante è costituito da valore delle attività e passività estere. L’evoluzione del saldo di parte corrente si riflette nell’evoluzione (cumulata) della posizione netta di un paese -> tuttavia, a causa della rapida globalizzazione finanziaria verificatasi alla fine del 20 secolo, si è verificato un aumento enorme degli stock di attività e passività estere.

Data la dimensione enorme degli stock sottostanti, i valuation effects (effetti prezzo) possono impattare in modo rilevante sulla posizione netta di un paese senza riflettersi nei saldi di parte corrente: ΔB = Bt − Bt−1 = CAt + VAt.

Dunque, la definizione maggiormente corretta sarebbe:

Assumiamo che il 70% delle attività estere degli USA siano denominate in valuta estera mentre tutte le passività siano denominate in Dollari.

Nel 2015 le attività estere USA erano circa 23 trilioni, dunque un deprezzamento del 10% del Dollaro lascerebbe invariate le passività ma aumenterebbe il valore delle attività estere (misurate in dollari) di 0.1 x 0.7 x 23= $1.61 trilioni.

Questa cifra è circa 4 volte il valore del saldo di parte corrente USA nel 2015!

Gli Stati Uniti si sono indebitati di più, ma buona parte è debito estero. Il saldo di parte corrente misura come un paese si possa indebitare o meno rispetto al resto del mondo -> il punto è se il debito è sostenibile o meno.

Il problema è in che misura la posizione netta di un paese è sostenibile o meno:

• Il debito estero americano rispetto al PIL (30%) è più alto del debito estero italiano rispetto al PIL (50%)

Nessuno però si preoccupa del debito americano, ma molti si preoccupano di quello italiano. Qui entra in gioco il tema della sostenibilità, un esempio:

Perché un Paese come il Giappone può permettersi di avere un rapporto debito-PIL ben superiore al nostro? La differenza è che più del 90% del debito è tenuto da residenti giapponesi, a differenza dell’Italia il cui debito è tenuto dal 50% da attività estere.

Economia chiusa

In una economia chiusa, tutto ciò che viene prodotto deve essere consumato (da privati o dallo stato) o investito: Y = C + I

Poiché il risparmio S è definito come: (differenza tra reddito e consumo)

In una economia chiusa:

• S = Y - C
• S = I

Economia aperta

In una economia aperta, risparmio e investimento non devono necessariamente coincidere:

(Bt - Bt-1) + It = St

Il risparmio può essere impiegato o per finanziare investimento domestico o investimento netto in attività estere.

CAt = Bt - Bt-1 = St - It (Saldo partite correnti = Differenza tra risparmio ed investimenti)

NB: aggiungiamo il settore pubblico (G = spesa pubblica)

Economia chiusa

Y = C + I + G

Risparmi totali: S = Y - C - G (reddito - consumo - spesa pubblica)

Risparmi privati: Sp = Y - T - C (reddito - tasse - consumo)

Risparmi pubblici (i.e. saldo del bilancio pubblico): Sg = T - G

S = Y - C - G = Y - T - C + T - G = Sp + Sg

Economia aperta

S = Sp + Sg = I + CA

CA = (S - I) = (S - I)p - (G - T)

Dunque, il saldo di parte corrente:

Sia la componente pubblica che quella privata contribuiscono a definire il saldo di parte corrente. Il saldo di parte corrente è sempre uguale alla differenza tra risparmio e investimento, ma c’è una componente privata e una pubblica. Per esempio, dato il saldo del settore privato, un maggior deficit di bilancio peggiora il saldo di parte corrente.

Andamento del saldo corrente USA in rapporto al PIL (current account/GDP)

Gli Usa hanno sempre avuto un deficit di parte corrente -> ha sempre oscillato tra il 2%-6% del PIL americano ininterrottamente tra 1980 e oggi, con unica eccezione 1999. Questo ha comportato un aumento del debito estero. Quando un paese sperimenta un deficit di parte corrente, si sta indebitando nei confronti del resto del mondo -> gli USA, avendo sperimentato deficit di parte corrente, allo stesso modo nello stesso periodo il loro debito estero (net foreign debt/gdp) e una parte del debito totale (debt/gdp) sono aumentate.

Come può un paese indebitarsi per anni col resto del mondo e in che misura questo debito è sostenibile?

Case Study #1

Linea rossa = stessa linea del deficit di parte corrente degli USA (current account), la scala è diversa e risulta più schiacciata, ma la dinamica è analoga (current account/GDP). Il saldo di parte corrente è la differenza tra risparmio e investimento, nel grafico è riportata la somma algebrica sia di S-I privato che S-I pubblico:

• Barre blu = differenza risparmio-investimento privato
• Barre verdi = differenza risparmio-investimento pubblico

Quali sono gli aspetti che determinano il saldo corrente USA? Componente pubblica e privata (chiavi di lettura)

Linea viola = componente di investimento privato

La dinamica del saldo corrente americano può essere distinta in 3 fasi:

1. Anni ’80 = prima degli anni ‘80 il deficit di parte corrente (DPC) è sempre stato in pareggio. Gli anni ’80 sono caratterizzati da una “bolla” in cui il DPC ha un andamento a U. Dal grafico emerge che il DPC è ascrivibile integralmente alla componente pubblica; è il deficit di bilancio americano che si trasmette in un DPC, mentre la parte privata non contribuisce a formare il DPC. Sono gli anni dell’amministrazione Reagan, in cui il presidente ha fatto una campagna per ridurre le tasse, che ha prodotto un deficit di bilancio pubblico. In questo periodo nasce il termine “twin deficit” -> un deficit di bilancio pubblico che diventa il deficit di parte corrente (la parte privata non contribuisce). Nella seconda parte del mandato, si rendono conto che i tagli alle tasse erano incidenti sul bilancio pubblico e hanno regolato il tiro, il deficit di bilancio si riduce insieme a quello di parte corrente. Il grosso aumento del deficit di bilancio pubblico nel ’90-’91 dipende dal fatto che gli USA in quegli anni sono impiegati nella Prima guerra del Golfo -> maggiori spese per la guerra che incidono sul bilancio pubblico.
2. Anni ’90 = il deficit di parte corrente aumenta in continuazione, ma a differenza degli anni ’80 che dipende dal deficit di bilancio, in questi anni il deficit di bilancio si riduce gradualmente fino ad arrivare a un piccolo surplus. Clinton (1992, due mandati) riduce gradualmente il deficit di bilancio statunitense fino ad arrivare a un piccolo surplus nel 2000 prima di lasciare. Il deficit di parte corrente però continua a peggiorare -> è la componente privata da cui dipende il DPC. Negli anni ’90 gli USA si indebitano nei confronti del resto del mondo perché c’è stato un enorme boom di investimenti privati (periodo prima rivoluzione tecnologica, nasce internet). Si indebitano perché attirano molto l’investimento, a differenza degli anni ’80 in cui si indebitavano per coprire il deficit di bilancio. Negli anni ’90 il DPC sembra un buon debito perché spinto a finanziare gli investimenti, credendosi fortemente produttivi perché nel panorama mondiale gli USA emergono come il paese con grandi prospettive per gli investimenti.
3. Inizio ’00 - 2008 = Questo quadro roseo cambia radicalmente...