Lezioni, Economia Intermediari Finanziari

Economia degli intermediari finanziari

Reddito annuo: 70.000€

Consumo annuo: 50.000€ + acquisto opere d’arte: 15.000€

Qual è il risparmio annuo? 20.000€

Risparmio = reddito – consumo; acquisto di un’opera d’arte non è un consumo, ma un investimento.

70.000 – 50.000 = 20.000€ (15.000€: investimento reale; 5.000€: saldo finanziario positivo).

Struttura finanziaria dell’economia

Nell’ottica finanziaria, il comportamento degli operatori economici può essere definito sulla base delle seguenti grandezze: Reddito (Y), Consumo (C), Risparmio (S = Y – C).

Reddito = Y = flusso finanziario in entrata; Consumo = C = flusso finanziario in uscita.

(Y – C) = S = Risparmio serve a sostenere il processo di investimento (I).

A livello di ogni singolo operatore:

1. S>I = surplus finanziario (saldo finanziario positivo).
2. S<I = deficit finanziario (saldo finanziario negativo).

Chi si trova in deficit (prenditore di fondi) offre strumenti finanziari e richiede risorse finanziarie.

Chi si trova in surplus (datore di fondi) richiede strumenti finanziari e offre risorse finanziarie.

Strumento finanziario

Il trasferimento che soddisfa queste opposte esigenze si concretizza nella creazione di uno strumento finanziario, ossia uno strumento tecnico-giuridico che specifica le condizioni del trasferimento e precisa diritti e doveri delle controparti.

Per il soggetto in surplus rappresenta un’attività finanziaria, poiché costituisce un credito.

Per il soggetto in deficit costituisce una passività finanziaria, perché rappresenta un debito.

Fabbisogni di trasferimento

Il trasferimento delle risorse è reso difficile dalle opposte preferenze dei soggetti in tema di:

• Durate dell’operazione;
• Rendimento;
• Grado di liquidità dello strumento;
• Eventuali garanzie.

Principali problemi

• Individuazione controparte;
• Individuare una controparte con esigenze uguali e contrapposte per dimensione dell’operazione e termini di esecuzione;
• Dare certezza di esecuzione della controprestazione.

Ecco che sorgono:

• Mercati finanziari: sistemi organizzati di incontro;
• Intermediari finanziari: soggetti in grado di frapporsi fra datori e prenditori di fondi, conciliandone le opposte esigenze;
• Strumenti finanziari: contratti atti a proteggere i diritti dei datori di fondi e a definire i doveri dei prenditori.

Insieme costituiscono il sistema finanziario, funzione di favorire il trasferimento di fondi.

Funzioni del sistema finanziario

• Funzione creditizia: trasferimento delle risorse finanziarie dalle unità economiche in avanzo finanziarie a quelle in disavanzo;
• Funzione monetaria: creazione e movimentazione dei mezzi di pagamento e canale di trasmissione della politica monetaria;
• Funzione di gestione dei rischi: il sistema finanziario offre strumenti che consentono di trasferire i rischi:
  • Contratti a termine: rischi finanziari;
  • Contratti assicurativi: rischi vari.

Strumenti finanziari: sono contratti che hanno per oggetto una prestazione di natura finanziaria o strumenti rappresentativi di crediti/debiti.

Attività finanziaria: forma di impiego del capitale che trasferisce denaro a terzi (per chi sottoscrive o acquista lo strumento finanziario).

Passività finanziaria: forma di approvvigionamento di denaro che permette di ottenere trasferimenti di denaro da terzi (per chi emette lo strumento lo strumento finanziario).

Strumenti finanziari

1. Strumenti di credito/debito: il detentore ha diritto ad ottenere la restituzione del capitale precedentemente prestato, oltre la remunerazione.
2. Strumenti di partecipazione: il detentore è titolare di una quota dell’eventuale utile netto (dividendo) e delle attività dell’impresa.
3. Strumenti assicurativi: diritto al risarcimento al verificarsi dell’evento assicurato.
4. Strumenti derivati: impegni futuri.

Negoziabilità: attitudine ad essere trasferiti ad altri operatori.

• Negoziabilità bilaterale;
• Negoziabilità sul mercato.

Liquidità: attitudine a trasformarsi in moneta a costi minimi.

• Mezzi di pagamento;
• Convertibili a vista o con preavviso;
• Convertibili con negoziazione sul mercato.

Circuito diretto: Datori – MERCATI FINANZIARI – Prenditori.

Circuito indiretto: Datori – INTERMEDIARI FINANZIARI – Prenditori.

Classificazioni dei mercati

In base alla durata residua degli strumenti finanziari

1. Mercati monetari: s.f. con durata < 12 mesi, funzione di gestione della liquidità;
2. Mercati dei capitali: s.f. con durata > 12 mesi, investimento/finanziamento di medio lungo termine.

In base alla funzione svolta dai mercati

1. Mercati primari: s.f. di nuova emissione, funzione di provvista di capitale (di rischio o di debito);
2. Mercati secondari: s.f. già in circolazione, funzione di trasferimento della proprietà/ridefinizione delle posizioni.

In base al taglio delle transazioni

1. Mercati al dettaglio: assenza o basso importo del lotto minimo di negoziazione;
2. Mercati all’ingrosso: elevato importo del lotto minimo di negoziazione.

In base alla localizzazione degli scambi e utilizzo ICT

1. Mercati fisici: presenza fisica;
2. Mercati telematici: accesso remoto, possibilità di operare contemporaneamente su piazze diverse.

In base allo svolgimento temporale dello scambio e alla natura dei prodotti negoziati

1. Mercati cash: negoziazione di strumenti base, regolamento a pronti (2/3 gg. dopo lo scambio);
2. Mercati derivati: negoziazione di strumenti derivati, regolamento differito.

In base all’assetto proprietario

1. Mercati pubblici: proprietà pubblica, modello caratteristico dell’Europa continentale prima delle evoluzioni;
2. Mercati privati: proprietà privata, modello caratteristico dei paesi di tradizione anglosassone, oggi prevalente.

In base alla presenza di una specifica regolamentazione e organizzazione

1. Mercati regolamentati: presenza di un gestore o di un regolamento di mercato, negoziano strumenti standard;
2. Mercati over the counter: assenza di un gestore o regolamento di mercato, negoziano strumenti personalizzati.

In base alla dimensione geografica del mercato

1. Mercati domestici: stretta relazione tra il mercato e il contesto del paese di riferimento, gli scambi sono realizzati da operatori nazionali;
2. Mercati internazionali: caratterizzato dall’assenza di relazione tra il mercato ed uno specifico paese.

In base alle modalità di negoziazione

Mercati secondari

• Mercati a ricerca autonoma;
• Mercati con brokers: agiscono da intermediari, servono il cliente cercando la controparte.
• Mercati quote driven: esiste intermediario, dealers o market makers, ed è lui a fare il mercato, lui è la controparte.
• Mercati order driven (ad asta):
  • Asta a chiamata;
  • Asta continua.

Intermediari finanziari

Operatori specializzati professionalmente negli scambi di strumenti finanziari. Possono assumere la veste di:

• Intermediari creditizi;
• Intermediari assicurativi;
• Intermediari mobiliari.

Riduzione costi di transizione.

• Traggono vantaggio dalle economie di scala.

Ridistruzione del rischio.

• Trasformazione attività finanziaria;
• Diversificando il rischio.

Risolvono o attenuano l’asimmetria informativa.

La regolamentazione del sistema finanziario ha tre finalità:

1. Assicurare la stabilità;
2. Aumentare le informazioni disponibili;
3. Favorire l’efficacia della politica monetaria.

Rendimento

Risultato economico di un’operazione finanziaria, rappresenta la remunerazione dell’investimento.

• Espresso in percentuale su base annua.
• Il tasso di rendimento (i) deve consentire una adeguata remunerazione per:
  • Il differimento del consumo;
  • Il recupero del potere d’acquisto;
  • Il rischio corso.

Capitalizzazione

Quanto vale nel futuro il capitale investito oggi.

Regime dell’interesse semplice

M = C * [1 + (i*t)]

Dove: M = montante; C = capitale; i = tasso d’interesse; t = tempo.

Regime dell’interesse composto

M = C * (1 + i)^t

Dove: M = montante; C = capitale; i = tasso d’interesse; t = tempo.

Attualizzazione

Quanto vale oggi il montante incassato nel futuro.

Regime dell’interesse semplice

C = M/[1 + (i*t)]

Dove: M = montante; C = capitale; i = tasso d’interesse; t = tempo.

Regime dell’interesse composto

C = M/(1 + i)^t

Dove: M = montante; C = capitale; i = tasso d’interesse; t = tempo.

Fattore tempo

T = gg./360 oppure t = mesi/12 oppure t = anni/1.

Tasso di rendimento

Il tasso di rendimento è funzione del profilo finanziario dell’operazione e dell’attribuzione al tempo il corretto valore finanziario.

Elementi rilevanti del profilo finanziario

• Prezzo di acquisto o sottoscrizione;
• Prezzo di vendita o valore di rimborso;
• Flussi periodici (cedole o dividendi);
• Frutti relativi al re-investimento dei flussi periodici.

Titoli senza cedola (ZCB = zero coupon bond)

Profilo finanziario semplice, composto da due soli flussi: uno in uscita (PA: prezzo d’acquisto) e uno in entrata (VR: valore rimborso).

Es. Zero coupon acquistato a 98.20, durata 120 gg. Quanto rende?

i = (M/C – 1) * 1/t * 100 = (100/98.20 – 1) * 360/120 * 100 = 5,49 %

Tasso di rendimento semplice

I = C * i * t; M = C + I = C (1 + i*t)

t = gg./360 o mm/12 o aa/1

i = (M/C – 1) * 1/t * 100

Tasso di rendimento composto

i = (M/C)^1/t – 1 * 100

Tasso di rendimento effettivo a scadenza (TRES)

• È quel tasso di sconto che, in regime di capitalizzazione composta, consente di uguagliare il prezzo tel quel (p.t.q.) di acquisto alla sommatoria del valore attuale dei flussi di cassa attesi dal titolo;
• Indicatore sintetico che considera tutte le componenti di reddito generate dal titolo.

p.t.q. = Σ ced (o cash flow)/(1 + i)^t

p.t.q. = ced₁/(1+i)¹ + ced₂/(1+i)² + ced₃/(1+i)³ + (ced + V.R.)/(1+i)^t

Prezzo tel quel = Corso secco + rateo interessi.

Es. Acquisto a 98, durata 4 aa., i = 6%, VR = 100.

M = C*(1+i)^t

6*(1+i)³ + 6*(1+i)² + 6*(1+i) + 106 = 98*(1+i)⁴

6/(1+i) + 6/(1+i)² + 6/(1+i)³ + 106/(1+i)⁴ = 98

i = TRES = 6,57%.

Es. 1) Acquisto a 100, dura 10 anni, TIN = 5%. Quanto vale il TRES?

Uguaglianza tra TIN e TRES.

2) Acquisto a 100, dura 10 anni, TIN = 5%, 2 cedole semestrali TIN ≠ TRES.

• Si ipotizza di detenere il titolo fino a scadenza, cosicché il valore di rimborso è pari al valore nominale.
• Si ipotizza di reinvestire le cedole ad un tasso costante, pari al TRES e determinato all’inizio dell’investimento:

Es. Costo 100, obbligazione, TIN 4%, durata 4 anni, 1 cedola. Calcola il TRES.

100 = 4/(1+TRES)¹ + 4/(1+TRES)² + 4/(1+TRES)³ + 104/(1+TRES)⁴ TRES = 4%

Ipotesi, i tassi sono saliti al 5%, come facciamo a capire a quale prezzo venderò l’obbligazione?

4/1,05 + 4/(1,05)² + 4/(1,05)³ + 104/(1,05)⁴ = 96,45.

Perché mi ritrovo ad avere di meno? Se cambia il TRES di mercato e scontiamo questi valori ad una somma più alta, la sommatoria è più bassa. Un eccesso di domanda per quella del 5, nessuna domanda per il 4: non avrebbe senso. C’è un meccanismo che permette la coesistenza di una moltitudine di obbligazioni.

Se i tassi salgono, i prezzi delle obbligazioni già in circolo scendono.

Ipotesi, i tassi scendono al 2%.

4/1,02 + 4/(1,02)² + 4/(1,02)³ + 104/(1,02)⁴ = 107,5.

Questa obbligazione nominalmente rende di più, il mercato chiede un prezzo più elevato, infatti sale a 107.

Se i tassi di mercato scendono, i prezzi delle obbligazioni già in circolo salgono.

Ipotesi alla base del TRES

• Reinvestimento dei flussi intermedi al TRES stimato;
• Detenzione titolo fino a scadenza.

Pregi

• Considerare tutte le componenti di reddito;
• Consente confronto omogeneo tra titoli diversi;
• È il procedimento usato dagli operatori.

Difetti

• Presuppone la detenzione fino a scadenza;
• Non riflette l’incertezza relativa ai tassi di interesse;
• Presume l’integrale reimpiego dei flussi intermedi.

Es. Vogliamo acquistare 10.000€ nominali di BTP. Prezzo tel quel 102,866, TIN 3,5%, scadenza 18 mesi, V.N. 1000.

102,866 * 1.000/100 = 1.028,66 * 10 BTP Costo: 10.286,6€

Dopo 6 mesi quanto incassiamo?

La cedola che incasso è l’1,75% del valore nominale del titolo (1000/100).

1,75 * 1.000/100 = 17,5€ * 10 BTP = 175 € (dopo 6 mesi).

• Dopo sei mesi ho 175 che devo reinvestire.

175 (1 + 0,025) = 179,375

• Dopo sei mesi incasso 175.

175 (1 + 0,035)^1/2 = 178,03

• Dopo sei mesi il rimborso è di 10.175€.

Quanto ha reso quest’operazione? Qual è il suo rendimento?

(M/C)^1/t – 1 * 100

(10.532,41/10.286,6)^12/18 – 1 * 100 = 1,58% RENDIMENTO EFFETTIVO.

1,55% TRES, un RENDIMENTO IPOTETICO.

Il TRES ex-ante è sempre diverso dal TRES ex-post. Perché? Conseguenza delle due principali ipotesi di calcolo:

• Rischio di reinvestimento;
• Rischio di prezzo (in caso di vendita prima della scadenza).

Es. 1. Scadenza 01/08/2015, tasso 4,25%, cedola semestrale.

2. Scadenza 01/08/2015, tasso 2%, cedola semestrale.

Supponiamo di essere in data 1/8/2014, TRES di mercato (rendimenti richiesti dal mercato = 2%). Quanto prezzeranno questi due titoli?

P₁ = 2,125/(1,02)^1/2 + (100+2,125)/(1,02)¹ = 102,22€ (prezzo del 1° titolo)

P₂ = 1/(1,02)^1/2 + (100+1)/(1,02)¹ = 100,009€ (prezzo del 2° titolo)

Dopo 1 mese, 1/9/2014, i tassi salgono al 3%, cosa succede ai prezzi?

P₁ = 2,125/(1,03)^5/12 + (100+2,125)/(1,03)^11/12 = 101,494€

P₂ = 1/(1,03)^5/12 + (100+1)/(1,03)^11/12 = 99,28€

ΔP₁/P₁ = (101,494 – 102,22)/102,22 *100 = – 0,71%

ΔP₂/P₂ = (99,28 – 100,009)/100,009 *100 = – 0,722%

Il secondo titolo è sceso maggiormente di prezzo.

A parità di altre condizioni le cedole più basse sono quelle che comportano maggiore variazione di prezzo nel titolo.

Es. 1/8/2015, tasso 4,25%, cedola annua 1/8/2014.

1/8/2016, tasso 4,25%, cedola annua TRES 2%.

1/8/2017, tasso 4,25%, cedola annua.

P₁ = (100+4,25)/1,02 = 102,201

P₂ = 4,25/1,02 + (100+4,25)/(1,02)² = 104,368

P₃ = 4,25/1,02 + 4,25/(1,02)² + (100+4,25)/(1,02)³ = 106,488

… Dopo un mese i tassi salgono al 3% …

P = 101,461

P = 102,642

P = 103,793

… Misuro la variazione …

ΔP₁/P₁ = (101,4 – 102,20)/102,20 *100 = – 0,727%

ΔP₂/P₂ = – 1,652%

ΔP₃/P₃ = – 2,533%

Il titolo più lungo presenta variazioni di prezzo maggiori.

(con scadenza più lontana)

Al modificarsi del tasso di rendimento richiesto dal mercato, il valore dell’obbligazione cambia.

L’entità di tale cambiamento dipende dalla peculiare struttura finanziaria del titolo.

Osservando l’equazione del TRES si può dedurre che i fattori influenti sono:

• Entità dei flussi di cassa periodici;
• Loro distribuzione temporale;
• Tempo mancante alla scadenza.

Quindi il prezzo dell’obbligazione è influenzato dalla struttura finanziaria dell’obbligazione, dalla cedola e dalla scadenza.

Per sintetizzare il grado di sensibilità del prezzo di una obbligazione al variare del tasso di rendimento richiesto dal mercato viene utilizzato un indicatore detto:

Duration = scadenza media ponderata dei flussi di cassa originati dal titolo, calcolato utilizzando come pesi di ponderazione i valori attuali dei vari flussi.

È un parametro che consente di valutare il rischio dei tassi di interesse, quanto potrà variare il prezzo di un’obbligazione al variare dei tassi di interesse.

Es. Duration = 6,758506 anni e (0,75850*365)=276 giorni questo titolo ha una durata finanziaria di 6 aa e 276 gg.

Comprare 1 obbligazione, TIN 10%, durata 10 anni con TRES di mercato = 10% è uguale a comprare 1 z.c.bond con scadenza 6 anni e 276 giorni.

Duration valuta il tempo di recupero del mio investimento iniziale; il poter reinvestire le mie cedole riduce il rischio che corro.

I titoli con duration più elevata sono i più rischiosi.

Duration modificata

La duration è:

• Direttamente correlata alla vita residua;
• Inversamente correlata all’entità delle cedole e frequenza delle cedole (tasso zero coupon bond ha durata massima);
• Inversamente correlato al tasso di rendimento.

ΔP/P = – D/(1+TRES) * ΔTRES

Es. D = 7,34, TRES = 3,25%, oggi quota 98,50. Se i tassi salissero dello 0,50%, quanto varierebbe il prezzo del titolo?

– 7,34/(1+0,0325) * (0,0050) = – 0,036

A quale prezzo sarà scambiata? – 0,036 * 98,50 = – 3,546 98,50 – 3,546 = 94,954!

1. Rendimento titolo ≠ TIN. Perché?

Rendimento tit