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Struttura del Mercato Obbligazionario

• Mercato Primario: emissione e collocamento dei

titoli rappresentativi di debito

• Mercato Secondario: negoziazione di titoli

rappresentativi di debito già emessi e collocati sul

mercato primario

Capitolo 7 Economia dei Mercati Monetari e 2008/2009

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Funzione del Mercato Obbligazionario

• favorire il trasferimento di risorse finanziarie dai

soggetti in surplus a quelli in deficit (imprese e

pubblica amministrazione)

• le risorse finanziarie raccolte mediante

l’emissione e il collocamento delle obbligazioni

sono destinate alla realizzazione di progetti di

investimento a lungo termine delle imprese o per

finanziare il debito interno e le altre spese del

Governo

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CARATTERISTICHE DELLE OBBLIGAZIONI

ED ELEMENTI DI VALUTAZIONE

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Emissioni obbligazionarie sul mercato

italiano

Sebbene le emissioni obbligazionarie private abbiano registrato

significativi incrementi negli ultimi anni i titoli emessi dal settore

pubblico continuano a mantenere una posizione dominante

1999 2007

TITOLI DI STATO 417mln 416mln

OBBLIGAZIONI 95mln 214mln

SOCIETARIE

Emissioni Lorde, mln di euro; Relazione Annuale della Banca di Italia

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Caratteristiche delle obbligazioni

• Cedola: a fronte della prestazione monetaria

dell’investitore, l’emittente dell’obbligazione si impegna

a corrispondere a scadenza una somma prestabilita - il

valore nominale - più la cedola maturata sui fondi presi

in prestito, ovvero il tasso d’interesse nominale

moltiplicato per il valore nominale dell’obbligazione. La

cedola viene solitamente percepita con scadenza

semestrale mentre il valore nominale viene percepito allo

scadere della durata in anni dell’obbligazione

• Duration: la durata finanziaria di un titolo viene

determinata come media delle scadenze dei flussi di

cassa ponderate per il rapporto tra il valore attuale di

ciascun flusso e il valore attuale complessivo (il prezzo)

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Determinanti dei rendimenti nominali delle

obbligazioni

• Rischio d’insolvenza: rischio che l’emittente di un titolo

non adempia ai pagamenti di interesse e rimborso di

capitale promessi all’acquirente del titolo

• Rischio di liquidità: rischio che un titolo non possa essere

venduto ad un prezzo prevedibile con bassi costi di

transazione ed in breve tempo

• Speciali clausole contrattuali: clausole contrattuali (per

esempio riguardanti il regime fiscale, la convertibilità e la

riscattabilità) che incidono sul detentore del titolo in

modo positivo o negativo, e come tali si riflettono sui tassi

di interesse dei titoli che le prevedono)

• Vita residua: periodo restante affinché un titolo giunga a

scadenza

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TIPOLOGIA DEI TITOLI OBBLIGAZIONARI

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Tipologia dei titoli obbligazionari

• Titoli di Stato:

– Certificati del Tesoro Zero-coupon

– Certificati di credito del Tesoro (CCT)

– Buoni poliennali (BTP)

– STRIP

– Obbligazioni di enti pubblici territoriali

• Obbligazioni societarie:

– Obbligazioni al portatore

– Obbligazioni nominative

– Obbligazioni strutturate: drop-lock; ipotecarie; bull-and-bear;

subordinate; reverse floater; linked; step up/step down; callable;

dual currency; reverse convertible; convertibili; cum warrant

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Certificati del Tesoro Zero-coupon (CTZ)

• i CTZ sono titoli a tasso fisso con durata all’emissione di

24 mesi, soggetti a riaperture (ovvero nuove emissioni di

uno stesso titolo attraverso aste di tranche successive). Si

tratta di titoli emessi a sconto (sotto la pari) che non

producono cedole nel corso della loro vita (titoli zero-

coupon appunto); il rendimento è dato dallo scarto di

emissione pari alla differenza tra il valore di rimborso

(valor enominale) e il prezzo di emissione. Essi sono

soggetti a una ritenuta fiscale del 12,5% sullo scarto di

emissione, applicata al momento del rimborso.

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Certificati di credito del Tesoro (CCT)

• i CCT sono titoli a tasso variabile con la durata di sette

anni. Fatta eccezione per la prima cedola (l’importo della

quale è fisso e conosciuto al momento dell’emissione), gli

interessi vengono corrisposti con cedole posticipate

semestrali indicizzate al rendimento lordo all’emissione

dei Buoni Ordinari del Tesoro (BOT) a sei mesi relativo

all’asta precedente la data di godimento della cedola,

maggiorato di uno spread. I CCT sono emessi alla pari o

sotto la pari e sono rimborsati in un’unica soluzione alla

pari.Sulla remunerazione incide anche lo scarto

d’emissione, pari alla differenza tra il valore nominale ed

il prezzo pagato. Dal punto di vista fiscale gli interessi

sono soggetti ad aliquota del 12,5%. L’imposta è

applicata, sotto forma di ritenuta alla fonte, sul valore

delle cedole e, al momento del rimborso, sullo scarto di

emissione.

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Buoni del Tesoro Poliennali (BTP)

• i BTP sono titoli a tasso fisso con cedola semestrale

prestabilita al momento dell’emissione e durata pari a 3,

5, 7, 10, 15, 30 anni. Si tratta di titoli al portatore.

Possono essere collocati alla pari, sotto la pari o sopra la

pari.Il rimborso avviene in un’unica soluzione alla

scadenza. Gli interessi e lo scarto di emissione sono

soggetti a una aliquota fiscale del 12,5%.

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STRIP

• Il coupon stripping è l’operazione di separazione delle

componenti cedolari dal valore di rimborso di un titolo.

Nell’ambito del coupon stripping si creano due gruppi di

titoli: uno costituito dal valore del rimborso del titolo al

netto delle cedole (mantello), l’altro rappresentato dalle

varie componenti cedolari (STRIP). In pratica con

l’operazione di stripping si trasforma un titolo sul quale

maturano periodicamente cedole di interessi in tanti titoli

zero-coupon: acquistando un BTP nella sua forma

originaria, il risparmiatore otterrà un flusso di pagamenti

ripetuti nel tempo rappresentati da una cedola periodica

(semestrale) più il rimborso del capitale alla scadenza; se

invece si opera nel mercato del coupon stripping, di

quello stesso BTP si possono acquistare singole

componenti sotto forma di zero-coupon, generando così

tanti singoli titoli zero-coupon quante le cedole del titolo

originario.

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Obbligazioni degli enti pubblici territoriali

• Sono titoli a medio-lungo termine (la durata non può

essere inferiore ai cinque anni) emessi da enti territoriali

per finanziare opere pubbliche destinate all’esercizio di

servizi pubblici. I titoli sono emessi alla pari e gli interessi

sono corrisposti con cedole periodiche, annue, semestrali

o trimestrali, a tasso fisso o variabile. Il rendimento, al

lordo dell’imposta, al momento dell’emissione, non deve

essere superiore al rendimento lordo dei titoli di Stato di

pari durata emessi nel mese precedente, maggiorato di un

punto. Se in tale periodo non vi sono state emissioni, si fa

riferimento al rendimento dei titoli emessi sul mercato

con vita residua più vicina alle obbligazioni da emettere,

maggiorato di un punto. Il calcolo del rendimento di tali

obbligazioni è simile a quello dei BTP.

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Obbligazioni societarie

• Le obbligazioni societarie (corporate bonds) sono titoli di credito

rappresentativi di prestiti a medio-lungo termine emessi da una

società per azioni o da società in accomandita per azioni, per far

fronte a esigenze finanziarie di medio-lungo periodo. Sono costituite

da un certificato che rappresenta una frazione, di uguale valore

nominale e uguali diritti, di un’operazione di finanziamento. Chi

sottoscrive un’obbligazione diventa creditore della società emittente

e ha diritto alla riscossione di un interesse e al rimborso del capitale a

scadenza.

• I sottoscrittori delle obbligazioni assumono il ruolo di obbligazionisti

ed in tale veste sono chiamati a prendere parte all’assemblea degli

obbligazionisti, organo societario di tutela dei diritti degli

obbligazionisti. Contrariamente all’azionista, l’obbligazionista non

partecipa all’attività gestionale dell’impresa emittente, non avendo

diritto di voto nelle assemblee dei soci.

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Tipologia delle obbligazioni societarie

• Obbligazioni al portatore: titoli a legittimazione reale non

intestati ad alcuna persona fisica o giuridica. Il

trasferimento avviene con la consegna dei titoli ed il

possesso legittima l’esercizio dei relativi diritti.

obbligazioni nelle quali il

• Obbligazioni nominative:

nominativo dell’intestatario è iscritto sul titolo e sul libro

delle obbligazioni tenuto dall’emittente. La proprietà si

trasferisce attraverso due modalità: il transfert e la

girata.

• Obbligazioni drop-lock: titoli obbligazionari che nascono a

tasso variabile ma nei quali al di sotto di una soglia di

rendimento minima, scatta la conversione automatica a

tasso fisso predeterminato

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Tipologia delle obbligazioni societarie

• Obbligazioni ipotecarie: obbligazioni garantite da ipoteca su

beni immobili dell’emittente.

obbligazioni il cui valore di rimborso

• Obbligazioni bull-and-bear:

è collegato all’andamento di un parametro di riferimento

(generalmente un indice dei corsi azionari).

obbligazioni non garantite che

• Obbligazioni subordinate:

conferiscono al possessore, nel caso di liquidazione o

sottoposizione a procedure concorsuali della società emittente,

il diritto al rimborso del capitale solo dopo il soddisfacimento di

tutti gli altri creditori non ugualmente subordinati.

obbligazioni a tasso variabile i cui

• Obbligazioni reverse floater:

rendimenti sono inversamente proporzionali all’andamento dei

tassi d’interesse

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Tipologia delle obbligazioni societarie

• Obbligazioni linked: obbligazioni a tasso variabile il cui

rendimento è indicizzato a un parametro predeterminato.

obbligazioni a tasso fisso

• Obbligazioni step up/step down:

e cedola decrescente (step down) o crescente nel tempo

(step up).

• Obbligazioni callable: obbligazioni a tasso fisso nelle quali

l’emittente si riserva la facoltà di rimborsare in anticipo il

capitale.

• Obbligazioni dual currency: obbligazioni denominate in

valuta estera, gli interessi delle quali sono corrisposti

nella valuta di emissione, mentre il rimborso può avvenire

nella valuta di emissione o in un’altra valuta, a

discrezione dell’emittente.

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Tipologia delle obbligazioni societarie

• Obbligazioni reverse convertible: obbligazioni che

conferiscono al portatore il diritto di percepire una

remunerazione cedolare molto elevata in cambio

dell’opzione, riconosciuta all’emittente, di corrispondere

il rimborso del valore nominale, oppure una quantità di

azioni di una data Blue chip il cui controvalore potrebbe

essere inferiore all’investimento originario.

• Obbligazioni convertibili: Obbligazioni che possono essere

convertite in azioni della stessa società emittente o di

altra società a discrezione dell’obbligazionista

• Obbligazioni cum warrant: Obbligazioni che conferiscono

al possessore l’opportunità di sottoscrivere azioni della

società emittente o di altra società contro il pagamento di

una somma determinata.

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STRUTTURA A TERMINE DEI TASSI

D’INTERESSE

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Struttura a termine dei tassi d’interesse

La struttura a termine dei tassi (curva dei rendimenti) è la

rappresentazione dei diversi tassi di interesse a pronti in funzione

della scadenza (per strumenti con le stesse caratteristiche e con lo

stesso merito di credito). La struttura a termine oggi comprende

quindi l’insieme dei tassi a pronti per scadenze che vanno da 1 ad n

( r , r , r , ..., r ), dove r è il tasso di interesse di oggi per un

0 1 0 2 0 3 0 n 0 1

titolo con scadenza 1, r è il tasso di interesse di oggi per un titolo

0 2

con scadenza 2, ecc. e n indica il numero di periodi che generalmente

sono mesi, trimestri o anni.

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Struttura a termine dei tassi d’interesse

Grafico 1: La struttura a termine dei tassi governativi negli Stati Uniti e in Area Euro (8 aprile 2005)

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Struttura a termine dei tassi d’interesse

Il tasso di rendimento a scadenza r (o yield-to-maturity) è il tasso che si

0 n

applica nel periodo corrente (periodo 0) per un prestito con scadenza futura

(periodo n). Matematicamente è il tasso che rende uguale il valore attuale di

tutti i flussi di cassa generati dal prestito al suo prezzo corrente. Nel caso di

un titolo di puro sconto che paga 100 tra n periodi, il tasso ( r ) si ricava dal

0 n

suo prezzo corrente ( P ) attraverso la seguente formula:

0 n 1 0 0

P = ( )

n

0 n 1 + r

0 n

Nel caso di un titolo che paga cedole periodiche (Ci) i flussi di cassa da oggi a

scadenza sono sia le cedole che il rimborso del capitale. La formula diviene

dunque: 100

c

n

P = +

i

( ) ( )

n i n

0 1

+ r 1

+ r

i =

1 n n

0 0

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AUTORE

Atreyu

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+1 anno fa


DESCRIZIONE DISPENSA

Questo appunto tratto dal corso di lezioni di Economia dei mercati finanziari, tenuto dalla professoressa Giovanna Paladino analizza il mercato obbligazionario. Nello specifico i temi sono: titoli di stato e titoli corporate, obbligazioni, elementi di valutazione obbligazioni, Rischio d’insolvenza, Rischio di liquidità, tipologia titoli obbligazionari, obbligazioni socetarie, struttura tassi d'interesse.


DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in economia e management
SSD:
A.A.: 2009-2010

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher Atreyu di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Economia dei mercati finanziari e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Guido Carli - Luiss o del prof Paladino Giovanna.

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