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Informazione intermediari Appunti scolastici Premium

Questo appunto tratto dal corso di lezioni di Economia dei mercati finanziari, tenuto dalla professoressa Giovanna Paladino analizza informazione equilibrio e ruolo degli intermediari. Nello specifico i temi sono: efficienza informativa dei mercati finanziari, presenza di asimmetrie informative,... Vedi di più

Esame di Economia dei mercati finanziari docente Prof. G. Paladino

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L’efficienza informativa dei mercati finanziari

L’equilibrio competitivo

Trasmissione dell’informazione nel prezzo: modello di

Grossmann, 1976 (2)

Se r è il tasso privo di rischio, la ricchezza del singolo agente al tempo

1 sarà:

( ) (4)

= + +

W 1 r X P X

1

i Fi 1 i

e sostituendo la (3) nella (4) avremo:

[ ]

( ) ( ) (5)

= + + − +

W 1 r W P 1 r P X

1

i 0 i 1 0 i

Si ipotizza che ogni agente abbia una funzione di utilità:

( ) , con ai>0 (6)

= − a W

U W e i 1 i

i 1

i

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

L’equilibrio competitivo

Trasmissione dell’informazione nel prezzo: modello di

Grossmann, 1976 (3)

Se W1i si distribuisce normalmente, sarà:

[ ]

( ) a

[ ] − Φ − i

( ) a E W [ ] (7)

i 1 i i Φ

Φ = − 2

Var W

E U W e 1

i i

i 1

i i

Massimizzare la (7) equivale a massimizzare:

a (8)

Φ − i

E W Φ

i i

1 Var W

2 1

i i

poichè la (8) è una trasformazione monotona e crescente della (7)

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

L’equilibrio competitivo

Trasmissione dell’informazione nel prezzo: modello di

Grossmann, 1976 (4)

Il problema diventa, quindi, la massimizzazione di:

{ }

[ ] a

( ) ( ) (9)

+ + Φ − + − i

1 r W E P 1 r P X [ ]

Φ

0 i 1 i 0 i 2

2 X Var P

i 1 i

che, rispetto a Xi, avrà un massimo in:

[ ] ( )

− +

Φ

E P r P

1 (10)

= 1 0

i

d

X [ ]

Φ

i a Var P

1

i i ( )

affinché il prezzo sia il prezzo di equilibrio dovrà soddisfare:

0*

P y

[ ]

( ) ( )

( )

− +

* *

E P y , P y 1 r P y

n

∑ (11)

=

i

1 0 0 *

X

[ ]

( )

*

a Var P y , P y

=

i 1 i i

1 0

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

L’equilibrio competitivo

Trasmissione dell’informazione nel prezzo: modello di

Grossmann, 1976 (5)

Il prezzo di equilibrio è funzione lineare dell'informazione dei singoli

agenti

( ) (12)

α α

= +

*

P y y

0 0 1

con: ⎛ ⎞

∑ y , ossia la semplice media aritmetica e

⎜ ⎟

≡ i

y ⎝ ⎠

n

n 1

∑ σ

− 2

P X σ

1 2

a n

α α

= =

n i

( ) ( )

( ) ( )

σ σ

0 1

+ + + +

2 2

1 1

n r 1 n 1 r

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Le scelte di investimento e di finanziamento con efficienza

informativa (1)

Valore d’impresa indipendente dalla struttura finanziaria (Modigliani,

Miller, 1958); scelte di investimento determinate da rapporto tra il

valore di borsa dei beni capitali e il replecement cost (Tobin, 1969)

Ipotesi: mercato dei capitali perfetto, efficienza informativa, assenza di

tasse e di costi di bancarotta

Il Valore di impresa sarà: B + S, pari alla sommatoria dei redditi

attualizzati a un tasso che riflette il rendimento richiesto dai possessori

delle sue attività B S

= +

k i r WACC

+ +

B S

B S

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Le scelte di investimento e di finanziamento con efficienza

informativa (2)

Società appartenenti alla stessa classe di rendimento/rischio

avranno lo stesso valore

Si potrebbe ridurre il costo del capitale, sostituendo debito, il cui

costo è inferiore, ad azioni.

In realtà aumenta anche il rischio di impresa che si riflette sul

rendimento richiesto/atteso dagli azionisti.

S B

β β β

= + Rischio d’impresa

+ +

impresa azioni debiti

B S B S

( )

B

β β β β

= + − Aumenta rischio azioni

azioni impresa impresa debiti

S

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Le teorie dell’intermediazione bancaria con efficienza

informativa (1)

• S = I Efficienza paretiana

• Non giustificata la presenza di intermediari con mercato

efficiente. Le banche assumono peculiarità per i vincoli

imposti alla loro attività e il loro ruolo dovrebbe

ridimensionarsi al crescere dell’intermediazione non bancaria,

che ha meno vincoli regolamentari (new view, Tobin, 1967)

• Modelli di comportamento delle banche:

• Parziali (gestione ottimale delle attività, date le

passività, ripartizione ottimale passività, date le

attività); Capitale e riserve determinati da Min

costi dato l’output

• Generali

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Le teorie dell’intermediazione bancaria con efficienza

informativa (2)

• Modelli di comportamento generali (Balternsperger, 1980):

• Modelli di monopolio (Klein, Monti, 1971): ricavo

marginale prestiti = tasso sui titoli pubblici; costo

marginale depositi = tasso sui titoli pubblici

• Modelli di portafoglio (Pyle, 1971): intermediazione

giustificata da differenza di rendimento atteso tra attività

e passività

• Modelli delle risorse reali (Pasek (1970), Saving (1977),

Sealey e Lindley (1977))

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Conclusioni (1)

• Meccanismo di trasmissione dell’informazione perfetto

• Conosciuto il valore fondamentale d’impresa

• No extraprofitti (assenza costi)

• No intermediazione

• Meglio cambi flessibili (speculazione stabilizzante)

• Innovazione finanziaria limitata

• No interventi discrezionali policy makers

• No regolamentazione finanziaria

L’efficienza informativa dei mercati finanziari

Conclusioni (2)

Nella realtà:

• Costi per acquisizione informazione

• Extraprofitti di agenti informati

• Affermazione intermediazione

• Ruolo crescente innovazione finanziaria

• Razionamento del credito

• Regolamentazione finanziaria

• Cambi fissi

La presenza di asimmetrie

informative sui mercati

finanziari

• L’impossibilità di raggiungere l’equilibrio con

informazione costosa: (Grossman Stiglitz,

1980)

• Il modello principal – agent

• Adverse selection, signaling, screening

(Akerloff, Jensen Meckling, Leland Pyle,

Rothschild Stiglitz)

• Moral hazard (Rothschild Stiglitz)

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (1)

Incompatibilità tra equilibrio competitivo ed efficienza informativa,

con ipotesi di informazione costosa (Grossmann Stiglitz, 1980)

Con informazione costosa, in presenza di efficienza informativa

(assenza extraprofitti) viene meno l’incentivo a raccogliere

informazione: tutti gli agenti preferiscono osservare il prezzo piuttosto

che raccogliere informazione direttamente

Se l’informazione ha un costo, è necessario ipotizzare un meccanismo

di trasmissione imperfetto dell’informazione nel prezzo di equilibrio

Gli agenti non informati non riescono più a riconoscere, nelle

variazioni del prezzo di equilibrio, l’informazione (la domanda) degli

agenti informati

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (2)

Il prezzo non racchiude più tutta l’informazione disponibile, ma

fornisce un segnale al mercato, che dipende dal rendimento del titolo,

dall’avversione al rischio degli agenti, dal disturbo stocastico e dalla

variabilità dell’offerta dei titoli che è supposta non nota

Se i prezzi riflettono tutta l’informazione, non può determinarsi un

punto di equilibrio: viene meno l’incentivo a raccogliere l’informazione

Il prezzo riflette l’informazione disponibile in misura tanto maggiore

quanto elevato è il numero di operatori informati

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (3)

Il rendimento del titolo rischioso è sempre dato da:

θ ε

= +

y θ

Contrariamente a prima, è osservabile da parte degli agenti informati ad un costo c

Come per il modello precedente mettiamo in evidenza la ricchezza al periodo iniziale e

quella al periodo successivo:

= +

W PX X

0 i i Fi

( )

= + + (16)

W 1 r X yX

1

i Fi i

Anche in questo caso si ipotizza che gli agenti abbiano una funzione di utilità:

( ) −

= − (17)

a W

U W e i 1 i

1

i

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (4)

θ ε

Si ipotizza che ed abbia una distribuzione normale con:

( )

ε θε ε ε σ

= = = = >

, , 2

E 0 E 0 Var y Var 0

ε

Per l'agente informato, l’utilità attesa sarà: ⎡ ⎤

a

[ ]

[ ] ( ) [ ]

[ ]

a

( ) ( ) ( )

θ σ

− + + − + − 2 2

θ θ

− − ⎢ ⎥

a 1 r W X 1 r P X ε

a E W Var W

θ ⎣ ⎦

= − = − 0 i I I (18)

1

i 1

i 2

2

E U W e e

1

i

che avrà un massimo in:

[ ]

( )

θ − +

1 r P

( )

θ = (19)

X P

, σ 2

I a ε

La (19) esprime la domanda da parte degli operatori informati

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (5)

Analogamente, per gli agenti non informati sarà:

⎧ ⎫

[ ]

( ) ( )

a

[ ]

( ) ( ) ( )

⎨ ⎬

− + + − + − 2

a 1 r W X E y P 1 r P X Var y P

⎩ ⎭

= − 0 i U U (20)

2

E U W P e

1

i

il cui massimo esprime la domanda degli agenti non informati:

[ ]

( ) ( )

θ = − +

*

E y P , x P r P

1

( ) = (21)

*

X P , P [ ]

( )

θ

− =

U *

aVar y P , x P

Il prezzo di equilibrio sarà tale da rendere uguali le domande delle due classi di agenti con

l'offerta del titolo rischioso:

[ ] [ ]

( ) ( )

( )

λ θ θ λ θ

+ − =

* (22)

X P , x , 1 X P , x , P x

λ λ λ

I U

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (6)

Il p re z z o d i e q u ilib rio sarà :

( ) ( )

θ α α θ

= + (2 3 )

P , x w , x

λ λ

1 2

con: σ 2

a

( ) ( )

ε

θ θ

= − − (2 4 )

w , x x Ex

λ

λ

L a (2 4 ) e sp rim e il se g n a le in fo rm ativ o c o n te n u to n e l p re z z o d i e q u ilib rio :

[ ]

( )

λ

λ E y w

1

w λ

λ + − Ex

[ ]

σ 2

a aVar y w

( ) ε λ

θ = (2 3 b is)

P , x λ λ

λ 1

( )

+ +

r

1 [ ]

σ 2

a aVar y w

ε λ

S i n o ti la d iffe re n z a c o n l'e q u ilib rio e v id e n z ia to p re c e d e n te m e n te n e l m o d e llo d i G ro ssm a n :

α α

= +

P y

1 2

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

L’Impossibilità di raggiungere l’equilibrio con informazione costosa (7)

Dalla (24) si nota che: σ

2 4

a

θ θ θ ε

= =

e

E w Var w Varx

λ λ λ

2

D efiniam o con: [ ] [ ]

)( )

( ( ) ( ) ( )

λ θ θ θ

= + − + − + (A )

W 1 r W c y 1 r P , x X P , x ,

λ λ

Ii 0 i I

[ ]

[ ]

( ) ( ) ( ) ( )

λ θ θ

= + + − + (B )

*

W 1 r W y 1 r P , x X P , x , P

λ λ λ

U i 0 i U

rispettivam ente l'utilità degli agenti inform ati e l'utilità di quelli non inform ati.

θ

Se X è indipendente da y, ed x, allora l'equilibrio generale richiede che il rapporto tra le

i λ

utilità attese sia pari all'unità, per 0< < 1.

Sarà: ( )

θ

V ar y

EU ( A ) ( )

γ λ

= = =

ac (25)

e 1

( )

EU ( B ) V ar y w λ

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Il modello principal - agent (1)

I rapporti sul mercato finanziario sono descritti da uno schema

mandante – mandatario (principal – agent)

Il principal non è in grado di conoscere le determinanti delle

scelte/azioni dell’agent

Esiste un’asimmetria informativa tra le due classi di agenti che

impedisce al mandante di controllare le motivazioni e le azioni del

mandatario (asimmetria informativa ex ante) e al mandatario di rivelare

le proprie intenzioni e di renderle credibili al mandante.

Il rapporto necessita la definizione di contratti che inducano il

mandatario a rivelare la proprie scelte al mandante e, a quest’ultimo, a

indicare le proprie preferenze al mandatario

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Il modello principal - agent (2)

Tale contratti devono creare degli incentivi tali da ridurre le differenze

tra le funzioni di utilità di mandante e mandatario

Procurare tali incentivi è costoso: si parla di costi di agenzia

Il contratto che riesce a minimizzare tali costi e a offrire il giusto

segnale al mercato è il contratto ottimale

Si parla quindi di equilibrio segnaletico e di ottimo di second best,

poiché quello paretiano non è possibile per la presenza di costi di

agenzia

Contratti ad incentivi ottimali

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Adverse selection, signaling, screening (1)

L’adverse selection è un tipo di asimmetria ex ante tale per cui il mandatario non

rivela le motivazioni delle proprie richieste

Esempio: l’impresa che chiede un finanziamento, la stipula di un contratto di

assicurazione, il rapporto azionista management, rapporti nelle strutture

organizzative aziendali, intermediazione bancaria (aumento rischi) e non bancaria

(winner’s curse)

Akerloff (1970): mercato dei “bidoni” automobilistici

Nel mercato delle auto usate gli acquirenti non hanno informazioni sullo stato delle

auto usate

Il prezzo riflette solo la qualità media delle auto: possibile selezione avversa. Se il

prezzo medio non compensa i venditori delle auto di migliore qualità è possibile che

sul mercato rimangano solo i “bidoni” pur in presenza di compratori disposti a

pagare di più per auto di qualità

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Adverse selection, signaling, screening (2)

Nel mercato assicurativo le polizze riflettono solo la rischiosità media dei clienti: se questa è

troppo costosa per i clienti con minor rischio, questi si ritirano dal mercato; la rischiosità

media dei clienti aumenta

Il problema è rappresentato da: 1) corretto segnale da dare alla controparte; 2) credibilità

dell’informazione (segnale) da dare; 3) efficienza ed efficacia del segnale

Importanza del segnale: Jensen - Meckling (1976)

Diverse forme di finanziamento esterno (credito e equity) comportano diversi costi di agenzia

dovuti dal fatto che i finanziatori non possono controllare completamente e senza costi le

motivazioni del finanziamento richiesto

Costo di cessione azioni: riduzione vantaggi di rimanere azionista unico o di maggioranza

Costo di finanziamento con credito o obbligazioni: trasferimento di ricchezza ai creditori e

aumento rischio

La struttura finanziaria è scelta in modo da minimizzare i costi di agenzia: rappresenta un

segnale che correttamente deve essere dato al mercato

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Adverse selection, signaling, screening (3)

Adverse selection e necessità di sostenimento di costi di screening

Leland – Pyle (1977): il segnale ottimale è rappresentato dal grado di

partecipazione dei managers al capitale di impresa

Risolta l’asimmetria tra proprietà e controllo e i finanziatori avrebbero

una indicazione di quanto i managers credono nei progetti di

investimento che intendono finanziare

La Presenza di Asimmetrie Informative nei Mercati

Finanziari

Moral Hazard

Moral Hazard: è un’asimmetria ex post, derivante dall’impossibilità del

mandante di monitorare le azioni del mandatario

Dopo che il finanziamento è erogato, il finanziatore è impossibilitato a

controllare se è il finanziamento è impiegato per le motivazioni

richieste e se l’investimento produce i flussi previsti

Dopo la stipula del contratto di assicurazione, l’assicuratore non è in

grado di verificare comportamenti eccessivamente rischiosi

dell’assicurato

Il contratto ottimale incentiva il mandatario a rivelare le informazioni

al mandante

Asimmetrie informative ed

equilibrio competitivo

• Asset pricing e il ruolo informativo dei prezzi

• Monitoraggio delegato e teoria

dell’intermediazione (Diamond, 1984)

• La trasparenza informativa come “bene

pubblico”

• Il razionamento del credito (Stiglitz Weiss,

1981)

Asimmetrie informative ed equilibrio competitivo

Asset pricing e il ruolo informativo dei prezzi

Nel prezzo di equilibrio fornisce un segnale al mercato

Il contratto ottimale è quello che minimizza i costi di agenzia

Il contratto ottimale è quello che minimizza sia problemi di adverse

selection, sia problemi di moral hazard

Acquisizione e mantenimento di reputazione

Equilibri reputazionali ed equilibri segnaletici: i benefici di breve

termine derivanti dalla violazione dell’informazione al mercato devono

essere inferiori ai costi di lungo termine derivanti dalla perdita di

reputazione

Struttura finanziaria di impresa non è irrilevante sul valore dell’impresa

e sulle possibilità di investimento

Asimmetrie informative ed equilibrio competitivo

Monitoraggio delegato e teoria dell’intermediazione (2)

L’intermediario bancario svolge un ruolo importante nel risolvere problemi di asimmetria

informativa: eroga il finanziamento in base alle informazioni che raccoglie direttamente e

confidenzialmente dall’impresa, sfruttando le sue capacità organizzative diverse dal singolo

finanziatore di mercato, e non ha bisogno di divulgare l’informazione al mercato per

giustificare le sue capacità, poiché paga un tasso di interesse sui depositi che è un indicatore

della validità dell’attività svolta

La giustificazione teorica dell’intermediario bancario si ha solo con Diamond (1984) che,

considera anche problemi di moral hazard, ovvero di controllo di come il finanziamento viene

erogato.

Il finanziamento bancario rappresenta infatti la soluzione meno costosa (ottimo di second best

connesso alla minimizzazione dei costi di agenzia) a problemi di asimmetria informativa ex

ante ed ex post nella fattispecie del finanziamento

Il problema che sussiste tra prestatore e prenditore di fondi sono analoghi a quelli che

sussistono tra banca e depositanti e la diversificazione attuata dall’intermediario può risolverli

entrambe


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AUTORE

Atreyu

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DESCRIZIONE DISPENSA

Questo appunto tratto dal corso di lezioni di Economia dei mercati finanziari, tenuto dalla professoressa Giovanna Paladino analizza informazione equilibrio e ruolo degli intermediari. Nello specifico i temi sono: efficienza informativa dei mercati finanziari, presenza di asimmetrie informative, equilibrio competitivo, trasmissione dell'informazione nel prezzo.


DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in economia e management
SSD:
A.A.: 2009-2010

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher Atreyu di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Economia dei mercati finanziari e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Guido Carli - Luiss o del prof Paladino Giovanna.

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