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Contratto di intermediazione mobiliare tra teoria economica e categorie civilistiche Appunti scolastici Premium

Materiale didattico per il corso di Diritto privato del mercato finanziario del prof. Gioacchino La Rocca. Trattasi di dispense a cura del professore riguardanti la nozione di contratto di intermediazione mobiliare analizzato dal punto di vista economico e delle norme civilistiche.

Esame di Diritto privato del mercato finanziario docente Prof. G. La Rocca

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Dall’altro lato, vi è chi rammenta la storicità dei concetti

giuridici e degli schemi argomentativi utilizzati dai giuristi. Non

si tratta di verità astoriche, consegnate dalla scienza all’eternità

una volta per tutte. Al contrario – si aggiunge – i concetti giuri-

dici sono storicamente determinati, sintesi di determinati assetti

di interessi, i quali, a loro volta, sono ordinati secondo le valuta-

zioni sociopolitiche prevalenti in un determinato contesto sto-

rico . In questo senso, oltre venticinque anni fa si scriveva che,

16

«rubando un modo idiomatico ai tedeschi, si può dire che ormai

anche i passeri fischiano dai tetti contro il postulato positivistico

della neutralità assiologica della scienza» .

17

La consapevolezza della storicità delle dottrine giuridiche e

dei loro assiomi affiorò nella giurisprudenza nordamericana al-

meno fin dalla ormai remota Henningsen v. Bloomfields Motors

Supreme Court of New Jersey, 161 A2d 69 (NJ 1960). In

Inc.,

quella occasione i giudici del New Jersey tennero ben presente

che le «legal si dimostrano spesso inadeguate alla stre-

doctrines»

gua dell’esperienza storica successiva alla loro formazione. Rileg-

gere è utile per misurare sia la distanza che separa la

Henningsen

giurisprudenza americana del 1960 dalla giurisprudenza italiana

del 2007, sia la necessità di una giurisprudenza non dogmatica.

Occorre, in altre parole, consapevolezza che di fronte ad opera-

zioni nuove, quali sono quelle del risparmio e dell’investimento,

che sostanziano un mercato mobiliare sviluppatosi in Italia solo

a partire dagli anni novanta , il ricorso a «categorie», a «prin-

18

cipi» sostanzialmente elaborati nel connubio tra giusnaturalismo

e rivoluzione industriale deve essere circospetto. In questa pro-

spettiva sembrano doversi leggere gli inviti ad evitare posizioni

«ontologiche» , della cui utilità al fine della soluzione dei singoli

19

16 Cfr., ad es., Tarello, Storia della cultura giuridica moderna. Assolutismo e

Bologna, 1976 (rist. 1993), 15 ss.; Orestano,

codificazione del diritto, Introduzione

Bologna, 1987, 270 ss.; già nel 1934, lo stesso Kelsen,

allo studio del diritto romano, ed. it. Torino, 1970, ma spec. 80 ss.,

Lineamenti di dottrina pura del diritto, passim,

aveva ben chiare la storicità e la valenza politica di concetti quali quelli di «diritto

soggettivo» e di «soggetto di diritto»; e v. ancor recentemente Buonocore, Principio

in «Giur. comm.», 2008, I, 551 ss., 576.

di uguaglianza e diritto commerciale,

17 Mengoni, (1983), ora in «Diritto e valori», Bo-

Ancora sul metodo giuridico

logna, 1985, 79 ss., 80.

18 I dati riportati dalla dottrina economica confermano la comune esperienza

di ciascuno: Garbade, Bologna, 1994, 25 ss.; Saunders,

Teoria dei mercati finanziari,

Cornett, Anolli, 4 s.

op. cit.,

19 Dolmetta, La violazione di «obblighi di fattispecie» da parte di intermediari fi-

in «I contratti», 2008, 80 ss.

nanziari», 81

casi concreti si dubita . Il richiamo al necessario pragmatismo è

20

sintetizzato nell’affermazione secondo la quale «il problema non

è tanto quello di salvaguardare la distinzione tra regole di com-

portamento e regole di validità, quanto di offrire al risparmiatore

i rimedi – uniformi – più convenienti» .

21

6. I contributi appena ricordati ci restituiscono il problema

nelle sue effettive dimensioni: fino a che punto le categorie ordi-

nanti del codice civile, gli assetti di interessi sottesi nelle concet-

tualizzazioni giuridiche tradizionali sono utili alla tutela degli

interessi fondamentali del sistema economico del nostro tempo,

ossia gli interessi dei risparmiatori, che sono, poi, i finanziatori

ultimi del sistema stesso?

L’interesse alla tutela dei risparmiatori – quello che l’art. 21

lett. tuf denomina «interesse dei clienti» e l’art. 47 cost. «tu-

a,

tela del risparmio» – è strettamente collegato ad altri aspetti pa-

rimenti apicali, vale a dire l’efficienza complessiva del sistema e

la «integrità» del mercato.

Quanto al primo spetto (l’efficienza del sistema), occorre te-

ner conto che da tempo sono stati redatti studi volti a misurare

il grado di protezione legale degli investitori nei singoli ordina-

menti nazionali, comparandolo con lo sviluppo dei mercati e la

valorizzazione delle imprese .

22

Qui non interessa entrare nel merito di queste classifica-

zioni, che comprendono ben 49 paesi e che comunque sono di-

scusse e discutibili, quanto piuttosto segnalare che il rapporto

tra intensità della protezione legale dell’investitore e sviluppo

degli investimenti non è un dato da sottovalutare, in quanto è

ormai monitorato e suscettibile di assumere in futuro un rilievo

pratico non di secondo momento.

Per di più si tratta di un tema che interessa gli stessi stati

europei soggetti all’applicazione della Mifid. In proposito, si è ri-

20 Roppo, in

La nullità virtuale del contratto dopo la sentenza «Rordorf»,

«Danno e responsabilità», 2008, 536.

21 Alpa, 913.

op. ult. cit.,

22 Alludo ai noti studi di La Porta, Lopez.-de-Silanes, Shleifer, Vishny (1997),

in «Journal of Finance», LII, 3, 1131-1150;

Legal Determinants of External Finance,

La Porta, Lopez.-de-Silanes, Shleifer, Vishny (1998), in «Journal

Law and Finance,

of Political Economy», 106, 1113-55; La Porta, Lopez.-de-Silanes, Shleifer (1999),

in «Journal of Finance», 54, 471-517; La

Corporate ownership around the world,

Porta, Lopez.-de-Silanes, Shleifer, Vishny (2000), Investor protection and corporate

in «Journal of Financial Economics», 58, 3-27; La Porta, Lopez.-de-Si-

governance,

lanes, Shleifer, Vishny (2002), in «Jour-

Investor protection and corporate valuation,

nal of Finance», 57, pp. 1147-1170.

82

levato che l’armonizzazione massima imposta dalla Mifid ri-

guarda i precetti, le regole, non le conseguenze per la violazione

di questi ultimi , di guisa che sembra meritevole di attenzione il

23

rilievo secondo il quale una tutela maggiormente attenta ai ri-

sparmiatori possa configurarsi come motivo di efficienza con-

correnziale tra gli ordinamenti in modo da attrarre gli investi-

tori verso gli ordinamenti nazionali dove sono predisposte per

loro maggiori tutele .

24

7. Nel precedente paragrafo si è ricordato che il profilo della

tutela degli investitori non è collegato solo al tema dell’efficienza

e della concorrenza tra ordinamenti. Tale profilo, infatti, è anche

strettamente connesso a quello della «integrità» e del buon fun-

zionamento del mercato.

Il rapporto tra interessi dei clienti ed integrità del mercato è

problema delicato, dal momento che la legge testualmente indi-

vidua questi due valori quali obiettivi di fondo della regolazione

e dell’azione degli intermediari. È, dunque, merito della dot-

trina e delle stesse sezioni unite aver attratto l’attenzione sul

25

difficile coordinamento tra sanzioni riservate ai contratti sul

piano civilistico e buon funzionamento, «integrità» del mercato.

Generalmente l’intersezione tra «interesse dei clienti» ed «in-

tegrità del mercato» è intravista solo indirettamente. Tuttavia, è

opinione di chi scrive che «interesse dei clienti» a rimedi contrat-

tuali particolarmente efficaci nei loro confronti e «integrità del

mercato» siano meno distanti di quanto comunemente si pensa.

A favore della loro contiguità sta la nozione di «mercato», quale

è ormai messa a fuoco dalla dottrina: il mercato nasce storica-

mente quale strumento per la soddisfazione dei bisogni umani

alternativo all’autoproduzione e si connota per lunghi secoli

26

come luogo fisico nel quale avvengono gli scambi di una determi-

nata comunità . Il mercato, peraltro, conserva tale sua stretta

27

23 Maffeis, in

Sostanza e rigore nella disciplina Mifid del conflitto di interessi,

www.ilcaso.it.

24 V. Sartori, La (ri)vincita dei rimedi risarcitori: note critiche a Cassazione,

in «Dir. fallim.», 2008, I, 1 ss.

(S.u.) 19 dicembre 2007, n. 26725,

25 Recentemente Cottino, La responsabilità degli intermediari finanziari e il ver-

in «Giur. it.»,

detto delle sezioni unite: chiose, considerazioni e un elogio dei giudici,

2008, 352 ss., 354, nt. 7.

26 Sylos Labini, voce dell’Enc. Roma, 1979, IV, 103 ss.

Mercato, Del Novecento,

27 V. già Davanzati, (1588), Torino,

Lezione delle monete e notizia de’ cambi

1988, 73; e per esempi meno remoti Libertini, Il mercato: i modelli di organizza-

in AA.VV., in

zione, L’azienda e il mercato, Trattato di diritto commerciale e di diritto

83

inerenza all’insieme degli scambi a prescindere dall’evoluzione

strutturale subita nel tempo in virtù del progresso tecnologico:

anche il mercato virtuale, realizzato per il tramite del web, resta

comunque luogo preordinato alla conclusione di contratti.

Si confermano in questa prospettiva rilievi comunemente

condivisi non solo nella dottrina italiana , ma anche in quella

28

nordamericana : il mercato è reiterazione di scambi aventi ad

29

oggetto un determinato bene; le regole che disciplinano questi

scambi, assurgono a regole del mercato; la qualità di tali regole

segna la qualità del mercato.

Si delinea, a questo punto, una conclusione meritevole di at-

tenzione: le regole di diritto civile applicate dalle corti ai con-

tratti conclusi in un determinato mercato configurano in modo

assolutamente determinante quel mercato ed il grado di corret-

tezza di quanti vi operano, dal momento che quelle regole se-

gnano il grado di diligenza richiesto agli operatori e le conse-

guenze della loro violazione. Di guisa che tanto maggiore è la se-

verità delle corti nel sanzionare sul piano civilistico i contratti,

quanto maggiore è il presidio esercitato sul «buon funziona-

mento» e sulla «integrità» del mercato medesimo.

Questo è un punto nevralgico, fondamentale per il buon

funzionamento del mercato, tanto che su di esso la dottrina con-

verge inevitabilmente, anche muovendo da prospettive (solo a

prima lettura) diverse. Così, ad esempio, vi è chi osserva che

«trasparenza» – come pure, può aggiungersi, «integrità del mer-

cato» e «tutela degli investitori» – sono temi che rischiano di ri-

solversi in «generi letterari» se il relativo apparato normativo

non viene applicato in sede giudiziale nel modo più rigoroso .

30

Alla medesima conclusione – ossia alla corrispondenza tra san-

zioni civilistiche applicate dai giudici e qualità del mercato – si

perviene ragionando in termini di «segnali» e di «incentivi», che

vengono trasmessi dalle corti al mercato verso pratiche più o

meno «virtuose» .

31 diretto da Galgano, Padova, 1979, III, 337; Ferrarese,

pubblico dell’economia, Im-

in «Stato e mercato», 1992, 291 ss.

magini del mercato,

28 3

Irti, , Roma-Bari, 2004; AA.VV.,

L’ordine giuridico del mercato Il dibattito

Roma-Bari, 1999; Jannarelli, 3 ss.

sull’ordine giuridico del mercato, op. cit.,

29 V. ad es. Williamson, Le istituzioni economiche del capitalismo. Imprese,

2 (1986), trad. it. di N. Negro, Milano, 1992, 109.

mercati, rapporti contrattuali

30 Cavazzuti, in «Banca Impresa So-

La trasparenza dei mercati finanziari,

cietà», 2004, 419 ss.

31 Cfr. Pardolesi, voce del

Analisi economica del diritto, Digesto delle discipline

sez. privatistica, I, Torino, 1987, 309 ss., 315.

civilistiche,

84 Il legislatore comunitario non si muove su linee diverse da

quelle appena segnalate. La corrispondenza biunivoca tra «inte-

grità del mercato», suo sviluppo, e sanzioni civilistiche dei con-

tratti conclusi nel mercato stesso è confermata dall’art. 11, dir.

2002/65/CE del 23 settembre 2002, sulla commercializzazione a

distanza dei servizi finanziari. Al fine di «consolidare» il mer-

cato interno, il mercato finanziario e la commercializzazione a

distanza dei servizi ai consumatori/risparmiatori, il legislatore

comunitario richiede che gli stati membri applichino «sanzioni

ai contratti conclusi dagli

effettive, proporzionate e dissuasive»

intermediari e dai fornitori dei servizi senza il rispetto degli ob-

blighi informativi previsti dalla direttiva stessa (v. in proposito

anche § 13).

infra

8. «Integrità del mercato», «interesse dei clienti», e disciplina

del contratto sono dunque concetti che si implicano e si raffor-

zano a vicenda. La loro stretta connessione non sfugge né al legi-

slatore comunitario, né al legislatore interno. In particolare que-

st’ultimo con l’art. 21, lett. tuf, dispone che «nella

a, prestazione

dei servizi e delle attività di investimento e accessori i soggetti abi-

litati devono: a) comportarsi con diligenza, correttezza e traspa-

renza, per servire al meglio l’interesse dei clienti e per l’integrità dei

La riportata disposizione conferma che le modalità

mercati; …».

di conclusione e di esecuzione dei contratti – le a tal fine

condotte

rilevanti – attraverso i quali si prestano i servizi di investimento

ed accessori debbono essere preordinati, ad un tempo, alla mas-

sima soddisfazione dei clienti e alla integrità del mercato. Merita

particolare attenzione l’unicità dello strumento (la disciplina del

contratto) espressamente individuato dallo stesso legislatore per

la contemporanea soddisfazione dei due valori apicali dell’inte-

resse del cliente e dell’integrità del mercato.

Acquisisce così il crisma del riconoscimento legislativo il

filo rosso che collega i valori predetti dello «interesse dei clienti»

e della «integrità del mercato» al «contratto», anzi alla «miriade

di contratti» nei quali consiste il mercato. Ad una lettura attenta

dell’art. 21 lett. tuf non può sfuggire che per il tramite di que-

a,

sta norma ha luogo la formalizzazione di un dato di esperienza,

vale a dire la circostanza che il «mercato» – e precisamente il

mercato mobiliare –, lungi dall’essere un’entità astratta, è quoti-

dianamente realizzato dalle di quanti vi partecipano al

condotte

fine di concludere contratti. È attraverso tali e nei con-

condotte, 85

seguenti contratti, che debbono inverarsi i valori cui il legisla-

tore pretende di conformare il mercato. L’entità, la gravità, la ra-

dicalità delle sanzioni applicate ai contratti individuano la «mi-

sura» in cui diverse da quelle previste dalla legge pos-

condotte

sono, ciò malgrado, continuare a determinare di fatto la qualità

del mercato e, dunque, a pregiudicare gli interessi concreti che

si intendevano salvaguardare.

Si profila, pertanto, la necessità di piegarsi sulla specificità

delle disposizioni recenti che mirano a disciplinare le condotte

degli intermediari sul mercato. In particolare, deve prestarsi at-

tenzione alla clausola generale dell’art. 21, lett. tuf, onde ap-

a,

profondirne il senso.

Si è già detto che questa disposizione – al pari delle altre che

l’hanno preceduta nel diritto interno e nel diritto comunitario –

è diretta espressione della attuale percezione che degli interme-

diari finanziari ha la teoria economica, la quale, a sua volta,

muove da un postulato assai diverso da quello della parità tra

«soggetti di diritto», tra parti del contratto. Ed effettivamente

l’obbligo di perseguire al meglio gli interessi del risparmiatore –

sancito nella disposizione citata – sembra adattarsi a fatica con

la configurazione dell’obbligazione comunemente offerta nel di-

ritto privato generale.

Più precisamente, l’obbligo posto dall’art. 21 lett. tuf non

a,

si esaurisce in una condotta volta ad eseguire il contenuto di un

precedente contratto secondo la funzione assegnata alla buona

fede dall’art. 1375 c.c. Nel caso dell’art. 21 lett. tuf, la condotta

a,

dell’intermediario finanziario consiste nel valutare o nel deter-

minare il contenuto di un contratto futuro, il quale intercorrerà

tra il risparmiatore ed il destinatario finale dell’investimento.

L’esito di tale condotta dell’intermediario sarà, a ben vedere, ri-

flesso nel contenuto dell’«ordine di borsa» che il cliente sotto-

scriverà .

32

Di questo futuro contratto tra risparmiatore e destinatario

finale dell’investimento l’intermediario è chiamato a monitorare

la rispondenza agli interessi del risparmiatore: questo è il senso

fondamentale da assegnare alla locuzione secondo la quale gli

intermediari debbono «servire al meglio gli interessi dei clienti»

(art. 19, dir. 2004/39/CE; art. 21, lett. tuf). Il contenuto di que-

a,

32 Su questo aspetto v. Dolmetta, 81; La Rocca,

op. cit., Autonomia privata e

Torino, 2008,

mercato dei capitali. La nozione civilistica di «strumento finanziario»,

10.

86

sto peculiare obbligo non coincide con l’obbligo del mandatario

(si sofferma su questo aspetto Maffeis, 407).

op. ult. cit.,

Precisamente, tra le due situazioni corre la seguente, sensi-

bile differenza: nel mandato la determinazione degli interessi

del mandante e degli atti idonei a perseguire detti interessi

spetta al mandante stesso ed il mandatario è tenuto a rispet-

tarne le istruzioni con il solo limite rappresentato dalle eventuali

sopravvenienze (artt. 1710 e 1711 c.c.) . Al contrario, nell’obbli-

2 33

gazione di cui all’art. 21 lett. t.u. della finanza, la scelta del

a

tipo di investimento, effettuata dal risparmiatore, non vincola

affatto l’intermediario finanziario, che può e deve astenersi dal

dar corso all’operazione – e, dunque, non concludere il contratto

nel quale consiste l’ordine di borsa – se non la ritiene «ade-

guata» agli interessi del cliente.

9. L’ampiezza nella quale deve essere declinata la clausola ge-

nerale di cui all’art. 21, lett. tuf dopo il recepimento della Mi-

a,

fid, è stata analizzata nello studio dal titolo Appunti sul contratto

relativo alla prestazione del servizio di «consulenza in materia di

in uscita su

investimenti» (art. 1, comma 5, lett. f, d.lgs. n. 58/98),

e ad esso rinvio.

Contratto e impresa,

Qui è utile, peraltro, rammentare che la valutazione di «ade-

guatezza» deve essere effettuata dall’intermediario anche nelle

ipotesi «raccomandazioni» effettuate dall’intermediario finan-

ziario su sua iniziativa .

34

Conferma non di secondo piano dell’interpretazione pro-

spettata è il n. 81 della Dir. 2006/73/CE, dove si

considerando

legge che,«se l’impresa di investimento fornisce una consulenza

generica ad un cliente in merito ad un tipo di strumento finanzia-

rio che essa presenta come adatto per tale cliente, considerate le

sue particolari caratteristiche, e tale consulenza non è in realtà

adeguata per tale cliente o non è basata sulla considerazione delle

sue caratteristiche, in funzione delle circostanze di ciascun caso, è

probabile che tale impresa violi l’articolo 19, paragrafo 1 o 2, della

direttiva 2004/39/CE. In particolare, è probabile che l’impresa che

fornisce ad un cliente tale consulenza violi l’obbligo di cui all’arti-

33 V. proprio in tema di ordini di borsa, ma con riferimento a vicende risalenti

nel tempo, Cass., 20 dicembre 2005, n. 28260, «Foro it., Rep.», 2005, voce n.

Borsa,

12; Trib. Napoli, 15 ottobre 1996, 1998, II, 203.

Banca, borsa, tit. credito,

34 Condivide un’interpretazione incisiva della locuzione contenuta nell’art. 21

lett. tuf, Rordorf, in

a, La tutela del risparmiatore: norme nuove, problemi vecchi,

«Le Società», 2008, 269 ss. 87

colo 19, paragrafo 1, di agire in modo onesto, equo e professionale

per servire al meglio gli interessi dei suoi clienti».

Da questo si trae la conferma di quanto più

considerando

volte accennato, vale a dire che la clausola generale di cui al

primo comma dell’art. 19 dir. 2004/39 si specifica nella necessità

che l’impresa di investimento presenti al risparmiatore stru-

menti finanziari adatti alle particolari caratteristiche del rispar-

miatore stesso e che tale necessità sussiste non solo nei servizi

di investimento della consulenza e della gestione, ma in ogni

caso in cui l’intermediario assuma l’iniziativa di prospettare al

cliente un’opportunità di investimento. Sul piano sostanziale

detta interpretazione equipara la «raccomandazione» di uno

strumento/prodotto finanziario effettuata dall’intermediario fi-

nanziario di sua iniziativa – ad esempio durante l’espletamento

del servizio di collocamento – alla «raccomandazione persona-

lizzata» effettuata nell’ambito del servizio di consulenza e del

servizio di gestione.

In proposito mette conto precisare che detta equiparazione

non è sorretta solo dalle considerazioni esposte nei paragrafi

precedenti e nello studio prima citato, ma anche da quanto

emerge dall’analisi delle dinamiche di mercato, le quali hanno

evidenziato come l’intermediario finanziario svolga sempre un

ruolo decisivo nell’individuazione degli investimenti del

cliente : non si può, dunque, porre a carico del risparmiatore gli

35

oneri ed i rischi connessi ad investimenti, che non sono stati in-

dividuati dallo stesso risparmiatore, ma a quest’ultimo sono

stati proposti da un intermediario finanziario.

In conclusione, la «adeguatezza» dell’operazione di investi-

mento rispetto al singolo risparmiatore interessato si configura

come l’obiettivo che l’intermediario finanziario doveva e deve

proporsi nei seguenti casi: per le operazioni poste in essere

prima del recepimento della Mifid, l’intermediario doveva valu-

tare l’adeguatezza delle operazioni richieste dal cliente o comun-

que effettuate per suo conto in occasione dello svolgimento di

un servizio di investimento o accessorio; per le operazioni poste

in essere successivamente al recepimento della Mifid, l’interme-

diario deve effettuare il test di adeguatezza dell’operazione al

35 Cfr. Hayward, Professional influence: the effects of investment banks on

in «Strat. Mgmt. J.», 24, 783-801

clients’ acquisition financing and performance,

(2003); il dato è confermato da recenti indagini italiane: si vende soprattutto ciò

che le reti di vendita degli intermediari «spingono».

88

cliente ogni qualvolta assuma l’iniziativa di proporre uno stru-

mento finanziario ad un determinato cliente. Per l’appunto nel-

l’evidenziata differenza di disciplina si misura il

ratione temporis

concreto arretramento di tutela del risparmiatore determinato

dall’introduzione dalla Mifid in Italia e la fondatezza della de-

nunce che finalmente vengono avanzate in proposito .

36

10. A questo punto vi è spazio per un’osservazione che, a mio

avviso, riveste un’importanza cruciale: il sistema legislativo è

configurato in modo che al normale risparmiatore, al «cliente

non professionale», è inibito l’accesso ai mercati finanziari rego-

lamentati senza l’ausilio di un intermediario finanziario. Il ne-

cessitato intervento di quest’ultimo deve assumere – anche que-

sto dato si ricava dall’osservazione del sistema – i contenuti in-

dicati nei §§ 8 e 9 ed è finalizzato a conseguire gli scopi

anticipati nel § 3, dove si è preso atto che l’intervento, cui l’inter-

mediario finanziario è tenuto a seguito del contratto di interme-

diazione mobiliare, è preordinato all’abbattimento dei costi di

agenzia, del rischio sistemico, delle asimmetrie informative che

altrimenti graverebbero sui risparmiatori con intensità tali da

inaridirne gli incentivi al risparmio.

L’elemento centrale di questi rilievi – sui quali, a questo

punto, non dovrebbe esservi contestazione – può agevolmente

ravvisarsi nella circostanza che l’intervento degli intermediari fi-

nanziari e la «condotta» loro richiesta dall’ordinamento comuni-

tario e nazionale in esecuzione del contratto di intermediazione

mobiliare, come pure quest’ultimo contratto, sono tutti configu-

rati in funzione dell’accesso del risparmiatore nel mercato finan-

ziario.

Tutto ciò, peraltro, significa anche che, qualora gli interme-

diari omettano di porre in essere la «condotta» loro necessaria-

mente richiesta dalla legge, tanto gli intermediari medesimi,

quanto il contratto di intermediazione finanziaria stipulato nel

singolo caso concreto hanno mancato di svolgere la funzione

loro assegnata dalla legge e dalla teoria economica accolta dal-

l’ordinamento comunitario e nazionale . In queste condizioni

37

l’accesso del risparmiatore al mercato finanziario non avrebbe

mai dovuto aver luogo: questo rilievo – si ripete – è suggerito

36 Cfr. Vitale, in del 2 novembre 2008, pag. 19.

Il Sole 24 ore,

37 Sul carattere e del mercato, da attribuire agli obblighi

fondativo costitutivo

di condotta a carico degli intermediari, v. Jannarelli, 33.

op. cit., 89

dalla stessa configurazione legislativa del contratto di interme-

diazione finanziaria quale passaggio necessario affinché i rispar-

miatori possano accedere ai mercati finanziari.

11. Le osservazioni formulate nei precedenti paragrafi hanno

accennato per grandissime linee al contesto economico-istitu-

zionale nel quale devono essere cercate le soluzioni più soddisfa-

centi.

Tra queste osservazioni è utile ora soffermarsi su quella se-

condo la quale, nel caso di violazione della clausola generale ex

art. 21 lett. tuf, l’accesso del risparmiatore al mercato finanzia-

a,

rio avviene senza il rispetto delle condizioni pregiudiziali ed im-

prescindibili richieste dall’ordinamento a tal fine: tali condizioni

– non è inutile ricordarlo ancora – consistono nell’intervento del-

l’intermediario finanziario che informi il risparmiatore e valuti

l’adeguatezza (ossia la qualità) del suo investimento. In altre pa-

role, alla stregua delle regole che disciplinano il mercato mobi-

liare l’atto di risparmio posto in essere senza tale condizione es-

senziale, volta ad abbattere costi di agenzia, asimmetrie informa-

tive e rischi sistemici, non potrebbe e dovrebbe mai aver luogo.

Il contratto di intermediazione mobiliare, vale a dire il con-

tratto concluso dal risparmiatore con l’intermediario per lo svol-

gimento dei servizi di investimento, è istituito quale passaggio

necessario proprio per conseguire tali scopi (ossia, ancora una

volta, l’abbattimento di costi di agenzia, asimmetrie informative

e rischi sistemici).

Le osservazioni fin qui svolte costituiscono le premesse as-

solutamente necessarie per accostarsi al tema delle conseguenze

dell’inadempimento dell’intermediario in modo non dogmatico

ed aderente alla realtà del mercato mobiliare e delle regole che

lo strutturano in quanto istituzione sociale, economica e giuri-

dica al tempo stesso (v. sul punto per tutti Ferrarese, op. cit.).

Le «filastrocche» escogitate nel tempo dalla dottrina per de-

scrivere situazioni nelle quali il contratto manca di conseguire

gli scopi ad esso assegnati dalla legge sono molte e note: in ipo-

tesi di mancato rispetto da parte dell’intermediario delle con-

dotte sopra descritte, potrebbe dirsi, ad esempio, che il contratto

di intermediazione – o quel particolare contratto nel quale oggi

consiste l’ordine di borsa – hanno fallito la «funzione econo-

mico-sociale» ad essi assegnata dall’ordinamento; oppure po-

trebbe dirsi che, in assenza della particolare «condotta» richie-

90

sta all’intermediario, l’attività negoziale delle parti deve essere

considerata e, pertanto, insuscettibile di produrre

inutiliter data

effetti giuridici, ecc.

Qui non interessa approfondire questo aspetto dal sapore

ideologico-dogmatico. Preme piuttosto mostrare come l’assunto

di fondo delle considerazioni appena esposte rinvenga singolare

conferma nella disciplina comunitaria del mercato finanziario.

Si è sopra sostenuto che, senza la necessaria «condotta» del-

l’intermediario, si è in presenza di un atto di risparmio che non

avrebbe mai potuto e dovuto aver luogo. Orbene, il collega-

mento tra «condotta» dell’intermediario ed esistenza di una va-

lido atto di risparmio si rinviene nell’art. 19 , Dir. 2004/39/CE,

3

che attesta il collegamento tra fallimento del con-

per tabulas

tratto, concluso tra cliente ed intermediario, e inesistenza di un

valido atto di risparmio. Questa disposizione, invero, stabilisce

che «ai clienti o potenziali clienti vengono fornite in una forma

comprensibile informazioni appropriate: … sugli strumenti finan-

ziari e sulle strategie di investimento proposte; ciò dovrebbe com-

prendere opportuni orientamenti e avvertenze sui rischi associati

agli investimenti relativi a tali strumenti o a determinate strategie

di investimento, … cosicché essi possano ragionevolmente com-

prendere la natura del servizio di investimento e del tipo specifico

di strumenti finanziari che vengono loro proposti nonché i rischi

ad essi connessi e, di conseguenza, possano prendere le decisioni

in materia di investimenti con cognizione di causa».

Nella sua ottica volontaristica, il legislatore comunitario col-

lega la prestazione dell’attività tipica dell’intermediario finanzia-

rio alla esistenza di «decisioni in materia di investimenti con co-

da parte del risparmiatore. In altre parole,

gnizione di causa»

l’art. 19 cit., afferma che, in assenza di un’attività dell’interme-

diario finanziario coerente con la configurazione della stessa

operata dalla norma, il risparmiatore non è in grado di prendere

una decisione in materia di investimenti con cognizione di causa.

Epperò, se non vi è una decisione in materia di investimenti

non vi può neppure essere un impegno

con cognizione di causa,

vincolante del risparmiatore in materia di investimenti. In altre

e conclusive parole, non v’è un contratto. A ben vedere questa

disposizione cerca di restituire in qualche modo concretezza

allo schema nel quale si muove la configurazione del contratto

richiamata nel § 2. Nell’art. 19 , dir. 2004/39/CE, si intravede l’-

3

dell’economia neoclassica, mitizzato da Max

homo oeconomicus 91


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AUTORE

Atreyu

PUBBLICATO

+1 anno fa


DETTAGLI
Corso di laurea: Corso di laurea in scienze politiche
SSD:
Università: Milano - Unimi
A.A.: 2011-2012

I contenuti di questa pagina costituiscono rielaborazioni personali del Publisher Atreyu di informazioni apprese con la frequenza delle lezioni di Diritto privato del mercato finanziario e studio autonomo di eventuali libri di riferimento in preparazione dell'esame finale o della tesi. Non devono intendersi come materiale ufficiale dell'università Milano - Unimi o del prof La Rocca Gioacchino.

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