Finanza Aziendale

Tipologia di società e struttura organizzativa

Tipologia di società

Impresa individuale (sole proprietorship)

Posseduta e gestita da un’unica persona, ha le seguenti caratteristiche:

• Responsabilità personale: nessuna separazione tra impresa e proprietario, che ha una responsabilità illimitata per le passività.
• Non ci possono essere altri soci oltre al proprietario (vita impresa è legata alla vita del proprietario).
• Il processo per costituire tale tipologia di impresa è relativamente semplice, mentre sarà più difficile il trasferimento della proprietà.

Tale tipologia di società è utilizzata per nuove attività e comunque per piccole attività (con il crescere delle dimensioni si cambia di norma tipologia di società).

Partnership (società di persone)

Simile alla precedente tranne che ci possono essere più proprietari, che rispondono con il proprio patrimonio personale per le passività.

Anche qui il processo di costituzione è relativamente semplice, e la partnership si liquida con la morte di uno dei proprietari o con il suo recesso (salvo diversa previsione di patti sociali).

Limited partnership (Sas)

Partnership con 2 tipologie di proprietari:

• General partners (accomandatari): hanno gli stessi diritti dei partner di una partnership, personalmente responsabili per i debiti.
• Limited partners (accomandanti): non partecipano alla gestione del business e hanno una responsabilità personale limitata alla quota di capitale conferito; la loro quota è trasferibile.

Tipologia di società utilizzata da studi legali (partnership) e fondi di private equity (limited partnership).

Limited liability companies (LLC) (Srl)

La responsabilità dei proprietari è limitata alla quota investita nella società.

In Europa si sono affermate 2 tipologie di LLC:

• Private LLC: ai cui proprietari non è consentito lo scambio di azioni in un mercato regolamentato.
• Public LLC: ai cui proprietari è consentito lo scambio di azioni in un mercato regolamentato (molto diffusa negli USA).

Corporation (Spa)

Netta separazione tra proprietari e società che è una entità legale distinta, il cui capitale sociale è suddiviso in quote rappresentate da azioni. Il proprietario di una quota di azioni è detto azionista (shareholder) e ha diritto al pagamento di dividendi, e può vendere le proprie azioni facilmente.

Facilità di accesso a finanziamenti esterni.

I profitti di una corporation sono tipicamente soggetti ad una tassazione separata rispetto ai proprietari (in caso di dividendi si parla infatti di doppia tassazione).

Management della corporation

Spesso proprietà e controllo sono spesso separati:

• Consiglio di Amministrazione: eletto dagli azionisti, detiene autorità decisionale.
• Amministratore delegato (CEO): il consiglio generalmente gli delega decisioni sulla gestione quotidiana.

La performance del CEO

Se un CEO realizza una performance scarsa, gli azionisti possono esprimere la propria insoddisfazione vendendo le proprie azioni. Questa pressione di vendita causa una diminuzione del prezzo delle azioni.

Acquisizione ostile (hostile takeover): un basso prezzo delle azioni può spingere un corporate raider (scalatore) ad acquistare una quota di azioni tale da ottenere il controllo, sufficiente per sostituire il management attuale. Il prezzo delle azioni salirà dopo che il nuovo team dirigenziale avrà “risanato” la società.

Obiettivi dell’impresa: tutti gli azionisti concorderanno che si sentiranno meglio se il management prende decisioni che aumentano il valore delle loro azioni.

L’impresa e la società: spesso le decisioni di una corporation che aumentano il valore del capitale proprio dell’impresa vanno a vantaggio della società nel suo complesso; finché non vanno a discapito di altri, l’aumento del valore del capitale proprio dell’impresa è un bene per la società nel suo complesso, viceversa diventa un problema.

Tipologia di azioni

L’azione è un titolo che rappresenta la proprietà di una quota di una società, che conferisce all’investitore (azionista) diritti patrimoniali: diritto a ricevere gli utili distribuiti dalla società, e il patrimonio netto della società stessa nel caso di liquidazione, e diritti amministrativi: come il diritto di voto nelle assemblee.

A differenza dell’obbligazione, non comporta un diritto di credito nei confronti della società emittente: la restituzione del capitale avviene solo con la vendita dell’azione stessa ad altri investitori.

Le diverse tipologie di azioni si distinguono in relazione ai diritti riconosciuti al sottoscrittore:

Azioni ordinarie

Il capitale sociale di una società deve sempre presentare azioni ordinarie: azioni aventi diritto di voto sia nelle assemblee ordinarie che in quelle straordinarie.

Le azioni hanno un valore nominale al di sotto del quale non possono essere emesse, ed in genere vengono emesse ad un valore superiore a quello nominale ma inferiore a quello di mercato. La differenza: val nominale - prezzo di emissione è detto sovrapprezzo azioni (contabilizzata come riserva dell’equity).

Valore contabile vs. valore di mercato

• Il valore contabile è un indicatore di dati pregressi, ci dice quanti fondi ha raccolto in passato l’impresa dagli azionisti, non misura il valore che gli azionisti attribuiscono alle azioni oggi.
• Il valore di mercato dell’impresa è un indicatore che guarda al futuro, e dipende dai futuri dividendi che gli azionisti si attendono di percepire.

Tra queste ricordiamo le azioni a voto pieno:

• Diritto di voto nelle assemblee sia ordinarie sia straordinarie.
• Diritto al dividendo e al rimborso del capitale in caso di liquidazione, il rimborso avverrà solo dopo quello delle azioni con privilegi di natura patrimoniale (ad esempio: le azioni di risparmio).

Azioni di risparmio

(Istituite nel 1974)

Azioni prive del diritto di voto che possono essere emesse solo da società quotate alla Borsa Italiana. In virtù di ciò godono di maggiori diritti patrimoniali rispetto alle azioni ordinarie, (privilegi declinati nei singoli statuti societari).

In generale hanno:

• Diritto ad un dividendo minimo legale pari al 5% del valore nominale cumulabile per 3 esercizi.
• Il dividendo deve essere maggiorato rispetto a quello delle ordinarie, di un importo minimo del 2% del val nominale.
• Sono senior rispetto alle azioni ordinarie: in caso di fallimento dell’impresa hanno prelazione nel rimborso del cap.

Inoltre sono al portatore e, in concorso con le az. privilegiate, non possono superare il 50% del capitale sociale.

Azioni privilegiate

Attribuiscono una prelazione nella partecipazione agli utili e nel rimborso del capitale in caso di fallimento della società (fatti salvi i diritti delle az. risparmio).

Di contro l’atto costitutivo in genere, limita il diritto di voto delle privilegiate alle sole assemblee straordinarie.

Il flusso di dividendi distribuito è strettamente correlato a quello distribuito per le azioni ordinarie, poiché i privilegi consistono tipicamente in una prelazione sugli utili fino ad una certa percentuale del valore nominale e ad una eventuale maggiorazione rispetto alle azioni ordinarie.

Il loro prezzo in genere incorpora anche un valore per il diritto di voto nelle assemblee straordinarie, quindi tendono ad essere quotate a sconto rispetto alle ordinarie, a premio rispetto alle risparmio.

- Non sono nominative ed hanno il diritto di opzione sull’emissione di nuove azioni.

Privilegiata a tasso variabile: az. privilegiata che paga dividendi variabili secondo i tassi di interesse a breve termine.

Mercati azionari

Il mercato azionario fornisce liquidità agli azionisti: la possibilità di vendere facilmente un investimento, ad un prezzo vicino a quello al quale è possibile acquistarlo.

• Public company: le azioni sono scambiate pubblicamente su un mercato azionario.
• Private company: le azioni sono scambiate privatamente.

Quando una società emette e vende nuove azioni, lo fa nel mercato primario.

Dopo tale transazione iniziale, le azioni continuano ad essere scambiate direttamente tra gli investitori, senza il coinvolgimento della società: mercato secondario.

I mercati azionari italiani

1) Mercato ufficiale MTA, ripartito nei seguenti segmenti:

• Blue Chip (Large Cap): comprende le prime 40 società per capitalizzazione e grado di liquidità, che vanno a costituire il principale indice della B.I., il FTSE MIB, che copre circa l’80% della capitalizzazione del mercato azionario italiano.
• Mid Cap: comprende le successive 60 imprese per capitalizzazione e grado di liquidità.
• Small Cap: comprende le imprese che non fanno parte delle prime 100, ma che superano i criteri di liquidità di B.I.
• Micro Cap: comprende tutte le altre società non presenti nei gruppi precedenti e che non rispettano i requisiti di liquidità fissati da Borsa Italiana.
• STAR (Segmento con Titoli ad Alti Requisiti): raccoglie le azioni di società aventi una capitalizzazione fino a 1 miliardo di euro e che soddisfano particolari requisiti in termini di corporate governance, trasparenza e liquidità.
• MTA International: raccoglie le azioni di società di diritto estero già quotate in altri mercati regolamentati comunitari.

2) AIM Italia (Alternative Investment Market): società di piccola e media dimensione, ad alto potenziale di crescita. La peculiarità di questo mercato è la figura del nomad (Nominated Adviser).

3) MIV: dedicato ai veicoli di investimento.

I mercati azionari più importanti

• New York Stock Exchange (NYSE): ogni titolo azionario ha un unico: market maker (specialisti) gestiscono l’incontro tra acquirente e venditore, indicando per ogni titolo il prezzo bid e il prezzo ask a cui erano disposti ad acquistare e vendere. In tal modo garantiscono liquidità.
• NASDAQ: a differenza del primo non si riunisce in una sede fisica, ma gli scambi avvengono telefonicamente o via computer. Per ogni singolo titolo azionario possono esserci più market maker, in competizione fra loro, e ciascuno di essi pubblica nella piattaforma Nasdaq il loro bid price ask price.

I market maker traggono profitto dallo spread (differenziale denaro-lettera o bid-ask spread), che per gli investitori è un costo di transazione.

{C’è da dire che negli ultimi anni ci sono stati importanti cambiamenti nei mercati azionari, con nuovi entrati che ora gestiscono più del 50% di tutti gli scambi, con la progressiva riduzione del ruolo dei market maker}

Analisi di bilancio

Per capire il futuro: Business plan (info riservata, ad eccezione delle quotate), è fondamentale conoscere la situazione presente: Bilancio, info di pubblico accesso:

• Non quotate: Camera di commercio, Siti gestori di banche dati di info societarie, sito istituzionale società.
• Quotate: sito della Borsa Italiana, sito istituzionale della società.

Prima di analizzare un bilancio è importante specificare:

• Bilancio “stand alone” (d’esercizio) o Bilancio consolidato.
• Principi contabili adottati.
• Valuta degli schemi di bilancio.

L’analisi di bilancio parte dallo studio degli schemi fondamentali:

C.E S.P. Rendiconto finanziario Prospetto delle variazioni del capitale netto

Letti con il supporto della nota integrativa e della relazione sulla gestione che contengono dettagli e spiegazioni fondamentali per la comprensione degli schemi.

Per una migliore comprensione dei dati è opportuno effettuare una riclassificazione degli schemi: Non esiste un’unica definizione di Mol/EBITDA perché non è una grandezza definita dai principi contabili, può differire a seconda della società (gli accantonamenti possono essere esclusi o inclusi nell’EBITDA a seconda della società).

È uno degli indicatori più importanti, non sempre è esplicitato (talvolta deve essere calcolato partendo dal net result (Earning) ed eliminando da esso l’impatto di: Interessi (incluso proventi finanziari e perdite o utili da cambio), Imposte, Ammortamenti (incluso ripristini o svalutazioni, plus o minus, di attività non correnti).

Normalmente per fare una pianificazione finanziaria si parte dallo S.P. riclassificato (che ha capitale investito netto e fonti di finanziamento al posto di att e pass). Normalmente tra le voci dei due (IFRS e riclassificato) esiste una relazione biunivoca, quindi per la riclassificazione di tali voci bisogna ricorrere alla info in N.I.

Valore totale dell’impresa

Attività - Passività = capitale netto (valore contabile del capitale proprio), che non coincide con il totale del capitale proprio = n° azioni in circolazione x prezzo di mercato di un’azione (spesso viene chiamato capitalizzazione di mercato di un’impresa).

Il rapporto tra questi due valori è calcolato dal: market to book ratio (o price-to-book P/B), Valore di mkt del capitale proprio > 1 di norma: > 1 Valore contabile del cap proprio.

Ma qual è il valore dell’impresa nel suo complesso? Il valore totale di un’impresa è definibile come: Valore di mercato del capitale proprio + posizione finanziaria netta.

Enterprise value = Net Debt:

Posizione finanziaria netta

Quando parliamo di indebitamento, normalmente parliamo di quello finanziario, ed è questo che dobbiamo mettere in rapporto al valore della società, valore che preferibilmente deve essere espresso a valori di mercato.

Gli analisti finanziari si focalizzano sull’indebitamento finanziario al netto della cassa, la cosiddetta: posizione finanziaria netta, così come risultante dal bilancio di riferimento (+debiti – cassa) include normalmente:

• Valore contabile del debito finanziario a breve e lungo (può differire a seconda dei principi usati).
• Fair value di eventuali derivati (se negativo).
• Ratei su interessi passivi maturati e non pagati (se non già inclusi nel valore contabile).

Al netto di:

• Cassa, depositi bancari, Fair value di eventuali derivati (se positivo), Ratei su interessi attivi maturati e non incassati, Altre attività finanziarie a breve termine.

Poiché il valore della pfn impatta direttamente sul valore dell’equity, nelle operazioni di acquisizione di azienda spesso si determina la pf rettificata per includere eventuali “debt like items” (che possono includere x es: fondo TFR, debiti commerciali scaduti da almeno 6 mesi, o debiti di lungo anche se di natura non necessariamente finanziaria).

Rendiconto finanziario

Risultato Netto MOL Ammortamenti, svalutazioni di att. non corrente Investimenti (Plusvalenze) minusvalenze da realizzo Tasse Variazione attività (non finanziarie) Variazione Circolante Variazione passività (non finanziarie) Altre variazioni Variazione netta dei fondi Free Cash Flow (A)

Flusso di cassa da attività operativa (A) Interessi (B) Acquisizioni di immobili, impianti e macchinari, Cash Flow (C=A+B) att immat Variazioni dei finanziamenti Dismissioni di immobili, impianti e macchinari Dividendi Dismissioni di partecipazioni in controllate Aumenti di capitale Flusso di cassa per attività di investimento Cash Flow relativo alla gestione (B) finanziaria (D)

Variazioni dei finanziamenti Dividendi Flusso netto complessivo d'esercizio Aumenti di capitale (C+D) Flusso di cassa per attività di Cassa e mezzi equivalenti a inizio finanziamento (C) esercizio Cassa e mezzi equivalenti a fine esercizio Flusso netto complessivo d'esercizio (A+B+C)

La variazione del circolante (in particolare la variazione dei debiti commerciali) non si riferisce solo ai costi inclusi nell’EBITDA, ma anche agli investimenti. Nel secondo prospetto il cash flow prodotto non è altro che la variazione della pfn nell’ipotesi di assenza di movimentazione del patrimonio netto, diverse dal risultato di ex.

Indici di bilancio

Per completare l’analisi di bilancio e individuare gli indici di bilancio occorre:

1. Selezionare le informazioni: schemi di bilancio, N.I., relazione sulla gestione, studi di settore, report di banche.
2. Rielaborare le informazioni: riclassificazione del bilancio, normalizzazione dei dati più significativi (EBITDA, CAPEX..).
3. Analisi e valutazione: Calcolo indici di bilancio, KPI e valutazioni.

Alcune regole da seguire nell’utilizzo degli indici di bilancio:

• Gli indici di bilancio normalmente non danno risposte ma aiutano a porre le domande in modo corretto.
• Non esistono regole standard per l’applicazione, razionalità e buon senso sono più utili di un acritico uso delle formule.
• Selezionare gli indici di bilancio da utilizzare (molti indici forniscono informazioni simili).
• Per la lettura e la comprensione degli indici è preferibile avere dei valori di paragone (indici medi del settore in cui opera la società, indici storici della società).

Esistono diverse classificazioni degli indici di bilancio:

Indici di liquidità

Mostrano la relazione esistente tra le passività correnti e le attività correnti di un’azienda. Contestualmente forniscono una informazione preliminare circa la capacità di far fronte al progressivo pagamento dei debiti di breve termine.

Attività correnti = Current Ratio Cash Ratio = Passività correnti Cassa Passività correnti

Indici di efficienza